Institutional Money, Ausgabe 2 | 2026

LEUCHTTURM-ANALYSEN 2/2026 | institutional-money.com 35 Lange galt Private Debt als das stille Wunderkind der Finanzmärkte. Kein Börsenrauschen, keine nervösen Kurskurven, statt- dessen planbare Renditen, stabile Bewertungen und das beruhigende Gefühl, in einer Welt institutioneller Professionalität investiert zu sein. Auf drei Billionen US-Dollar ist der Markt inzwischen gewachsen, eine beein- druckende Zahl. Doch seit Anfang 2026 bröckelt die Fassade dieser scheinbaren Stabilität. Großanbieter wie Blue Owl Capital mussten empfindliche Abschläge auf ihre Börsenbewertung hinnehmen, nachdem auch andere Fonds began- nen,RücknahmewünschevonAnlegern zu begrenzen. Blackstone erweiterte kurzerhand das Rücknahmefenster auf sieben Prozent; eine Maßnahme, die offiziell dem Vertrauensschutz diente,aberdasGegenteilsignalisierte: Nervosität.Nichtwenigeralarmierend ist eine MSCI-Analyse, der zufolge sich die Rate von Wertabschlägen bei vorrangigen Krediten seit 2022 ver- dreifachthat:MehralsfünfProzentder Senior Loans weisen Abschläge von über 50 Prozent auf. Der Kern des Problems ist dabei kein technisches Versagen, sondern ein strukturelles Versprechen, das nie gegeben hätte werden dürfen und das seinenUrsprungineinembegrifflichen Etikettenschwindel hat. Die Branche sprachvonder„Demokratisierung“der Private Markets. Doch was tatsächlich stattfand,waretwasanderes:Retailisie- rung.PrivateCreditwurdezunehmend in Evergreen-Fondsstrukturen an Pri- vatanleger verkauft mit der impliziten Botschaft, liquide investierbar in eine illiquide Anlageklasse zu sein. Ohne ausreichendeAufklärungüberJ-Curve- EffekteindenAnfangsjahren,überden Deployment Lag, der Kapital zunächst renditelosparkt,oderübereineBewer- tungsmethodik, diedurchmodell- statt marktbasierte NAV-Berechnung eine optischberuhigendeGlättungerzeugt, die echter Volatilität nicht entspricht. Sascha Steffen, Finanzprofessor an der Frankfurt School of Finance & Management, hat das Kernproblem auf den Punkt gebracht: „Wer eine illiquide Anlage wie eine liquide ver- packt, bekommt irgendwann ein Liquiditätsproblem.“ HinzukommtdasProblemderTranspa- renz, oder besser: deren Fehlen. Die EZB stellte fest, dass Banken Co-Len- ding-Transaktionen neben privaten Kreditfonds nicht immer systematisch erfassen, was Konzentrations- und Korrelationsrisiken schwer einschätz- bar macht. Bundesbank-Vorstand Michael Theurer mahnte bereits im Oktober 2025 öffentlich vor den vier zentralen Risikofaktoren: Illiquidität, Intransparenz, Verschuldung und engeVerflechtungmitdemklassischen Bankensektor. Allein 2025 stiegen die Kredite europäischer BankenanNicht- banken,darunterPrivate-Credit-Fonds, um rund 95 Milliarden Euro. Was wie Diversifikationaussieht, ist inWahrheit Risikotransfer ohne echte Trennung. Kein 2008 — aber auch kein Freifahrtschein Die Erschütterungen des Frühjahrs 2026 verlaufen dabei entlang einer deutlichen Zweiteilung. Institutionelle Investoren — Pensionsfonds, Versiche- rungen,Staatsfonds—kanntenJ-Curve, Blind-Pool-RisikenundCovenant-Struk- turenalsselbstverständlicheParameter, verfügtenüberSecondaries-Märkteals NotausgangundhattenindividuelleFee Agreements ausgehandelt. Retailanle- gern fehlte all das: Sie sahen dasselbe Marktgeschehen durch die Linse eines vereinfachten NAV-Reportings. Und hatten keineWerkzeuge, umzwischen vorübergehendem Gegenwind und strukturellemPortfolioproblemzuunter- scheiden. Die eingefrorenen Rücknah- mefenster trafen sie deshalb nicht als bekannte Planungsgröße, sondern als Schock. Das US-amerikanische Office of Financial Research stufte die syste- mischen Risiken zwar als „gering“ ein. Viele Fonds seien kaum selbst ver- schuldet und hätten Kapital langfristig gebunden.WennKrediteplatzen,verlie- ren zuerst die Eigenkapitalinvestoren, nicht der Steuerzahler. Diese einge- schränkten Kontaminierungseffekte stellen den fundamentalsten Unter- schied zu 2008 dar – was für die einzelnen Betroffenen natürlich nur ein schwacher Trost ist. Neben dem marginalen Risiko für andereMarktsegmentegibtestrotzder zuletzt negativen Schlagzeilen Daten, die für das Private-Debt-SegmentMut machen: So beschreibt McKinsey in seinemGlobal PrivateMarketsReport 2026 einen Markt, der Zeichen ech- ter Reifung zeigt: moderierendes Dry Powder, selektivere Kreditvergabe, konservativere Strukturen. Europa insbesondere verzeichnet im Direct- Lending-Segment robuste Aktivität, angetrieben durch die strukturelle Disintermediation der Banken. Und BlackRock sieht für 2026 gerade in volatilen Phasen einen strukturellen Vorteil: In solchen Momenten wächst historisch der Marktanteil von Private Credit, weil Banken ihreVergabekrite- rien verschärfen. LetztenEndeskannmanfesthalten:Ein Markt, der gezwungen ist, seine Ver- sprechen an der Realität zu messen, ist gesünder als einer, der im Rausch des einfachen Geldes unkontrolliert und unbeobachtet weiter wächst. Die Erschütterungen des Frühjahrs 2026 könnten im Rückblick also genau der Kalibrierungsmomentsein,denPrivate Debt gebraucht hat. SCHATTENGELD IM RAMPENLICHT HANS HEUSER