Institutional Money, Ausgabe 1 | 2026

Foto: © Amsterdam Business School 1/2026 | institutional-money.com 121 THEORIE & PRAXIS Aktienleihe Steigender Anteil teurer „Sonderfälle“ Anteil der Aktien mit Leihkosten über einem und über zehn Prozent pro Jahr im Zeitablauf Es betrifft vor allem Small Caps Durchschnittliche Leihkosten nach Größendezil im Zeitablauf DieGrafik verdeutlicht, dass der Anteil vonAktienmit hohen Leihgebühren imZeitablauf deutlich gestiegen ist. Quelle: Daniel, K. / Klos, A. / Rottke, S. (2025), Inefficiencies in the Securities Lending Market Diemittleren Leihgebühren sind für das kleinsteDezil extremstark und für das zweit- und drittkleinste Dezil erkennbar angestiegen. Für die meisten Large Caps sind sie dagegen etwas gefallen. Quelle: Daniel, K. / Klos, A. / Rottke, S. (2025), Inefficiencies in the Securities Lending Market derfälle“ hat sich erheblich verschoben. Während im Juni 2003 noch zehn Pro- zent der Aktien annualisierte Leihgebüh- ren über einem Prozent hatten, waren es im Juli 2022 in der Spitze ganze 43 Pro- ]HQW GHU $NWLHQ VLHKH *UDljN Ľ6WHLJHQGHU Anteil teurer ,Sonderfälle‘“). Interessant ist dabei, dass sich der Anstieg vor allem auf Small Caps konzentrierte. So stiegen die mittleren jährlichen Leihkosten für das kleinste Dezil aller an der NYSE notierten $NWLHQ YRQ b 3UR]HQW $QIDQJ DXI 26,4 Prozent Mitte 2025. Das ist eine Ver- zehnfachung. Auch die Leihgebühren für das zweit- und drittkleinste Dezil stiegen erkennbar an, wenngleich weitaus schwä- cher. Für die meisten Large Caps sind sie GDJHJHQ HWZDV JHIDOOHQ VLHKH *UDljN Ľ(V EHWULȬW YRU DOOHP 6PDOO &DSVĺ Negatives Alpha Weiters stellen die Forscher fest, dass zwi- schen den Leihkosten und dem Alpha der entsprechenden Aktien ein nahezu inver- ses Verhältnis besteht. Zum Beispiel erzielt ein nach Marktkapitalisierung gewichtetes Portfolio mit den höchsten Leihgebühren ein monatliches CAPM-Alpha von minus 6,75 Prozent. Diese Größenordnung ist schockierend. Denn es bedeutet, dass Anle- ger, die keine Aktien verleihen, eine risiko- DGMXVWLHUWH 5HQGLWH YRQ PLQXV 3UR]HQW erzielt hätten, wenn man die monatlich rebalancierten Portfolios aufs Jahr hoch- rechnet. Dabei bestätigen die Autoren, dass HLQLJH GHU EHWUHȬHQGHQ )LUPHQ QDKH]X ihren ganzenWert verlieren und somanche früher oder später von der Börse genom- men werden. Die Ergebnisse für täglich rebalancierte Portfolios fallen ähnlich aus. Nun könnte man meinen, dass eine Short- Position in diesem Portfolio umgekehrt auch ein hohes positives Alpha ermöglichen müsste. Doch genau hier liegt der Irrtum. Denn wie die Autoren schreiben, lagen die Gebühren für die Aktienleihe im glei- chen Zeitraum bei mehr als 84 Prozent. Das ergibt nach Kosten eine annualisierte Rendite des Leerverkaufs von minus drei Prozent. Statistisch ist die Nettorendite aus Leerverkäufen des Portfolios mit extrem hohen Leihkosten nicht von null zu unter- scheiden, so die Forscher. Allerdings hät- ten Shortseller im untersuchten Zeitraum -DQXDU ELV -XQL EHL 3RUWIROLRV mit weniger extremen jährlichen Leihkos- ten zwischen zehn und 50 Prozent durch- 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025 Anteil der betreffenden Aktien 0% 10% 20% 40% 11 % 3% 14% 30% 30% Annualisierte Leihgebühr über 1 % Annualisierte Leihgebühr über 10% 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 2025 Mittlere annualisierte Leihkosten 26,4% 1,7% 2,8% 0,3% 0,3% 0,5% 0,4% NYSE Marktkapitalisierungs-Dezile (gleich gewichtet) 1 2 3 4-9 10 0,5 % 1 % 2 % 5 % 10% 20% 2,4% 1,4% » Die Leihkosten sind vor allem für Small Caps dramatisch gestiegen. « Simon Rottke, Associate Professor of Finance, University of Amsterdam