Institutional Money, Ausgabe 3/2026

3/2026 | institutional-money.com 59 THEORIE & PRAXIS Reife Firmen Extreme Schiefe Langfristige Verteilung globaler Aktienrenditen Die Reifephase dominiert Verteilung der Unternehmen nach Lebenszyklusphasen Abgebildet ist dieRenditeverteilung aller jemals gelistetenAktien imUnter- suchungszeitraum von 1990 bis 2018 inklusive reinvestierter Dividenden. Die Mehrheit erzielte eine negative Wertschöpfung, also Renditen unter- halb von Treasury Bills. Wenige, aber extremerfolgreiche Firmen erzielten dagegen die gesamte Aktienrisikoprämie. Quelle: Bessembinder,H./Chen,T.F./Choi,G./Wei,K.C.J.(2019),DoGlobalStocksOutperformUSTreasuryBills? Die Grafik zeigt, wie sich die untersuchten US-Firmen imZeitablauf auf die fünf Lebenszyklusphasen verteilt haben. Obwohl dieAnteile je nachmakro­ ökonomischen Bedingungen schwankten, waren durchweg die meisten Firmen in der Reifephase. Quelle: Puhan, T. / Tresl, J. / Li, Z. (2025), Value Creation and Firm Life Cycle wenigen Firmen, die eine überdurch- schnittliche Wertschöpfung erzielen, sys- tematische Parallelen auf, anhand derer sie sich mit erhöhter Wahrscheinlichkeit im Portfolio erfassen lassen? Und gibt es Anhaltspunkte, wann bestimmte Firmen diese Wertschöpfung am ehesten erzie- len? Diesen Fragen widmen sich Tatjana Puhan (Swiss Re Asset Management & Universität Mannheim), Wolfgang Dro- betz (Universität Hamburg), Zhe Li (Uni- versity of Colorado – Colorado Springs) und Jiri Tresl (Paris School of Business) in ihrem Paper „Value Creation and Firm Life Cycle“. Die Forscher schreiben, dass die Wert- schöpfung ein dynamischer Prozess ist, der sich über den gesamten Lebenszyklus eines Unternehmens erstreckt. Deshalb teilen sie die Firmen in fünf Phasen ein: Einführung, Wachstum, Reife, Umbruch und Niedergang. Reife Unternehmen sind dabei mit etwa 40 Prozent der größte Anteil der Stichprobe, die börsennotierte US-Unternehmen imZeitraum von Januar 1990 bis Dezember 2024 umfasst. Firmen in der Einführungs- undWachstumsphase kommen zusammen auf 35 bis 45 Prozent. Der Rest befindet sich in der Umbruchs- und Niedergangsphase. Dabei schwanken die Anteile der einzelnen Phasen im Lauf der Zeit mit den makroökonomischen Bedingungen (siehe Grafik „Die Reife­ phase dominiert“). Eindeutiges Ergebnis Die Forscher verknüpfen ihre Klassifi- zierungen mit firmenspezifischen Mess- größen der kumulativen Wertschöpfung gegenüber dem Geldmarkt (Treasury Bills). Dadurch finden sie heraus, wann imUnternehmenslebenszyklus die Aktien- risikoprämie vorrangig erzielt wird. Das Ergebnis ist eindeutig: Etablierte, reife Unternehmen machten rund 71 Prozent der in absoluten US-Dollar gemessenen Renditen aus, die über den Geldmarkt hinausgehen und damit den Mehrwert aus Sicht der Aktionäre darstellen. Fir- men in der Wachstums- und Umbruch- phase trugen 17 beziehungsweise 14 Pro- zent bei. Damit sorgten Unternehmen in diesen drei Phasen bereits für etwas mehr als den gesamten Vermögenszuwachs am Markt. Firmen in der Einführungs- und Niedergangsphase hatten dagegen insge- samt einen leicht negativen Beitrag (Gra- fik „Fokus auf die Mitte“). Die größten Gewinne fahren also nicht wie manchmal vermutet innovative Firmen in der Frühphase ein, sondern eta- blierte, reife Unternehmen. Interessant ist auch die Betrachtung der Median- statt der Durchschnittswerte der einzelnen Pha- sen. Hier erzielten nur Firmen in der Reife- phase überhaupt positive Beiträge. In allen anderen Phasen war der Median negativ. Das spiegelt erneut die eingangs beschrie- bene extrem schiefe langfristige Rendite- verteilung der Einzelaktien wider. Wichtiger Einflussfaktor Als Nächstes untersuchen die Forscher, wie sich die Finanzierung der Firmen auf die Wertschöpfung in jeder Phase aus- wirkt. Das heißt, wie sich finanziell einge- schränkte von finanziell flexiblen Unter- nehmen unterscheiden. Dazu verwenden sie eine Methode, die finanzielle Beschrän- kungen aus den strukturellen Beziehun- gen zwischen Cashflows, Dividenden, Ver- schuldung und Wachstumschancen der -100% Buy-and-Hold-Rendite im Gesamtzeitraum Anteil der Aktien in % 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 700% 800% ≥ 900% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 10 9 Internationale Aktien US-Aktien 1990 Anteil der Unternehmen in % 2020 2010 2020 0 20 40 60 80 100 Einführung Wachstum Reife Umbruch Niedergang