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AKW: Alles Kommt Weg

Zur Finanzierung einer atomfreien Zukunft geht Deutschland seit 2017 den Weg eines Staatsfonds. Der hat im Jahr vor Covid-19 hervorragend performt. Doch wie erfolgreich kann ein solches Vehikel ­langfristig geführt werden? Ein Blick in die Schweiz gibt seit immerhin 1984 Aufschluss.

Leibstadt
Der lange, kurvenreiche Weg raus aus einer atomaren Vergangenheit und hinein in eine atomfreie Zukunft gestaltet sich komplex und finanziell schwierig. Für die Entsorgung atomarer Abfälle und die zukünftige Stillegung der Anlagen, etwa des Kernkraftwerks Leibstadt, legt der Schweizer Staatsfonds Stenfo seit 1984 Geld am Kapitalmarkt an.

Es sind Daten, die einen wei­teren Schritt auf dem Weg in ­eine atomfreie Zukunft ebnen sollen: Gemeint sind die jüngs­ten Geschäftszahlen des deutschen „Atomfonds“ Kenfo – also des „Fonds zur Finanzierung der kerntechnischen Entsorgung“. Besagtes Vehikel ist Deutschlands einziger klassischer Staatsfonds und konnte angesichts starker Kapitalmärkte im vergangenen Jahr eine Rendite von 10,2 Prozent auf das investierte Vermögen erzielen. Bezogen auf das Gesamtvermögen und damit unter Einbeziehung gezahlter Negativzinsen betrug das Plus noch 3,3 Prozent. Das Jahr 2019 schloss der Fonds zur Finanzierung der kerntechnischen Entsorgung mit einem positiven Stiftungsergebnis von 9,4 Millionen Euro ab, verglichen mit einem Minus von 71,5 Millionen Euro 2018. ­Damit erreichte der Fonds nach Anlaufverlusten bereits ein Jahr früher als geplant ein positives Jahresergebnis.

Dem im Juni 2017 gegründeten Fonds stehen nun allerdings harte Zeiten ins Haus, da man im laufenden Geschäftsjahr „aufgrund der Auswirkungen der Coronakrise deutlich schwieri­geren Geschäftsbedingungen ausgesetzt ist“, wie es in einer Stellungnahme heißt. Gleichzeitig zeigt sich Anja Mikus, CEO und CIO von Kenfo, angesichts der Rahmenbe­dingung zuversichtlich: „Der Kenfo hat die heftigen coronabedingten Turbulenzen an den Finanzmärkten bislang gut überstanden und inves­tiert konsequent weiter. Unsere Strategie hat sich bewährt.“

Aufgabe des vor drei Jahren mit 24,1 Milliarden Euro Startkapital ausgestatteten Fonds ist es jedenfalls, langfristig ausreichend Rendite zu erwirtschaften, um die Zwischen- und Endlagerung von radioaktivem Abfall zu finanzieren. Im Rahmen des Atom­ausstiegs mussten die Betreiber der Anlagen das Startkapital für den Fonds zur Verfügung stellen, womit die finanzielle Verantwortung für die Lagerung auf den Staat überging.

Ende 2019 war rund die Hälfe des Kapitals an den Märkten investiert – und zwar fast ausschließlich in liquide Anlagen wie Aktien und Anleihen. Langsam wagt sich der Fonds jedoch auch in alternative Fahrwasser. Das Ziel: eine Erhöhung der Renditen. So nahm der Kenfo in der zweiten Jahreshälfte 2019 drei Zeichnungen für illiquide Anlagen vor. Dabei handelt es sich neben einem Infrastruktur- auch um zwei Private-Equity-Fonds. Rund 171 Millionen Euro wurden hier zugesagt, von denen zum Bilanzstichtag 7,25 Millionen Euro geflossen sind. Diese Positionen sollen im laufenden Jahr weiter ausgebaut werden.

Die insgesamt positiven Nachrichten sind nicht nur für das Projekt der Atommüll­entsorgung und das Management gut, sie bilden auch ein Pro-Argument rund um die Diskussion, ob man in Deutschland einen Staatsfonds zur langfristigen Sicherung und Veranlagung etwa von Pensionsansprüchen anlegen sollte. Der als vorbildlich angese­hene norwegische Staatsfonds wird hier gern als beispielgebend angeführt; bei diesem Vergleich kann man aber schnell auf die Sondersituation reichhaltiger Ölvor­kommen und einer stetigen naturbedingten Kapitalzufuhr hinweisen.

Wer hat’s erfunden?
Die gute Nachricht: Um stichhaltigere Pro-Argumente zu finden, muss man weder geografisch noch in der Materie allzu weit wandern – denn ähnlich wie in Deutschland wird auch in der Schweiz die Atomproblematik über einen Staatsfonds gelöst. Besagter Fonds wurde in ­einem ersten Schritt bereits in den 1980er-Jahren ins Leben gerufen und greift weiter als der deutsche Ansatz, soll er doch nicht nur die Abfallentsorgung, sondern auch den Rückbau beziehungsweise die Stillegung von KKWs – Kernkraftwerke, die Schweizer Version des AKW – finanzieren. Da es sich hierbei um zwei verschiedene Aufgaben handelt, gibt es auch zwei unterschiedliche Fonds: den Stilllegungsfonds für Kernanlagen mit Gründungsdatum 1984 und den Entsorgungsfonds für Kernkraftwerke, der im Jahr 2000 aufgelegt wurde (zusammen Stenfo). Gemeinsam verfügen sie über eine Kapi­talausstattung von 8,5 Milliarden Schweizer Franken (7,9 Milliarden Euro).

Komplexe Vorgänge
Anders als beim Kenfo erfolgt die Dotierung nicht einmalig, sondern laufend. Beitragspflichtig sind die Eigentümer der Kernkraftwerke Beznau 1 und 2, Mühleberg, Gösgen und Leibstadt sowie das Zentrale Zwischenlager für radioaktive Abfälle in Würenlingen.
Dass der Beitrag nicht auf einmal entrichtet wurde, vermied zum damaligen Zeitpunkt zwar hohe Anfangskosten, auf der anderen Seite führen die fortlaufenden Zahlungen der Kraftwerksbetreiber, die an die sich ändernden Kostenschätzungen angepasst werden, zu fortlaufenden Diskussionen. Die Belas­tungen werden dabei alle fünf Jahre überprüft – was einem veritablen Freigabe-­Marathon gleichkommt: So wurde für die aktuell gültige Kalkulation in den Jahren 2015 und 2016 die „Kostenstudie 2016“ ­erarbeitet. 2017 fand die unabhängige Überprüfung der Studie durch das Eidgenössische Nuklearsicherheitsinspektorat und internationale Experten statt. Nach aktuellen Berechnungen belaufen sich die Stilllegungs- und Entsorgungskosten für die fünf schweizerischen Kernkraftwerke und das Zentrale Zwischenlager auf rund 22 Mil­liarden Franken.

Ende 2017 stellte die Verwaltungskommission dem Eidgenössischen Departement für Umwelt, Verkehr, Energie und Kommunikation (UVEK) den Antrag zur Festsetzung der Stilllegungs- und Entsorgungskosten. Auf Grundlage des UVEK-Entscheids werden die Jahresbeiträge der Betreiber an die beiden Fonds veranlagt. Seit diesem Jahr besteht auch eine eigene Investmentschiene – und zwar die für die Außerbetriebnahme des KKW Mühleberg, das im vergangenen Jahr vom Strom genommen wurde und dessen Abwrackprozess seither läuft. „Für dieses KKW wurde eine individuelle Anlagestrategie mit kontinuierlich abnehmendem Risikobudget verabschiedet“, wie Christof Strässle, Vorsitzender des Anlageausschusses, erklärt.

An dieser Stelle haben sich bereits die ­ersten Eigenheiten des Stenfo herausgebildet: Zum ersten ist die organisatorische Struktur sehr komplex, bestehen doch seit 2001 zwei verschiedene, wenngleich fast idente Anlagestrategien, die die unterschiedlichen Prozesse „Entsorgung“ und „Still­legung“ finanzieren sollen. Hinzu kommen zwei eigene Entsorgungs- und Stilllegungsstrategien für Mühleberg, womit der Stenfo für ein und dasselbe Thema de facto vier Strategien fährt, was für den Betrachter – und fallweise die Steuerzahler – relativ ­unübersichtlich wirken kann.

Zum Zweiten spielen Behörden und Poli­tik extrem stark in die Entscheidungsprozesse hinein, wie sich nicht zuletzt an den sehr formalistischen (nicht vollständig angeführten) Zitaten ablesen lässt, die mit Begriffen wie „verabschieden“, „gemäß den gesetzlichen Vorgaben’ und anderen Absicherungsformulierungen gespickt sind.

Potenziell aggressiv
Stellt sich natürlich die Frage, ob derartige Komplexitäten der Performance im Weg stehen oder nicht. Zu diesem Zweck wollen wir uns die per 18. 9. 2020 vorgestellte und vom Bundesrat abgesegnete Allokation ­näher ansehen (siehe Tabelle „Nuklearfreie Allokation“): Hier ist auffällig, dass der Fonds aktuell null Liquidität hält und die mögliche Bandbreite von maximal fünf Prozent unangetastet lässt. Die Investitionsquote von Aktien liegt mit 30 Prozent in der Mitte der möglichen Band­breite – dasselbe gilt für alternative Anlagen mit fünf Prozent. Spannend: Alternatives können bis zu zehn Prozent des Portfolios ausmachen.
Das bedeutet, dass sich der Fonds im Fall der Fälle bis zu 40 Prozent mit Aktien und zehn Prozent mit Alternatives eindecken kann – was für ­einen institutionellen Fonds durchaus als aggressiv zu werten wäre. Wir erinnern uns: Der deutsche Kenfo hat eben erst 7,25 Millionen von den bis dato veranlagten rund zwölf Milliarden Euro in Alternatives investiert, was einer Quote von verschwindenden 0,06 Prozent entspricht.

Satellitenstrategie
Die beschriebenen Assets werden von den Schweizern im Rahmen einer Satellitenstrategie investiert, bei der „rund 65 Prozent des Fondsvermögens passiv beziehungsweise indexiert investiert sind und rund 35 Prozent aktiv bewirtschaftet werden. Faktorstrategien spielen auf der Stufe der Anlagestrategie eine nachgelagerte Rolle und kommen primär bei der Anlagetaktik zum Einsatz“, so Strässle.Die beiden Fonds sind auf einen lang­jährigen Anlagehorizont ausgerichtet. Im Gegensatz „zu einer Pensionskasse, bei ­welcher Deckung und Liquidität jederzeit gewährleistet sein müssen, erfolgen Zahlungen aus den Fonds erst nach Außerbetriebnahme der heute noch in Betrieb stehenden Kernkraftwerke“, erläutert Strässle.

In den vergangenen fünf Jahren wurden für beide Fonds eine Anlagerendite von 3,5 Prozent sowie eine Teuerungsrate von 1, 5 Prozent zugrunde gelegt. Seit Jahreswechsel liegen diese Werte bei 2,1 respektive 0,5 Prozent. Die zu erzielende Realrendite ist somit von 2,0 auf 1,6 Prozent per annum zurückgegangen.

Outperformance
Die tatsächlich erzielten effektiven Realrenditen betragen für den Stilllegungsfonds von 1985 bis 2019 aber 4,15 Prozent im Jahr. Für den Entsorgungsfonds liegt die Nettorendite von 2002 bis 2019 bei 3,58 Prozent jährlich. „Gegenüber der budgetierten Realrendite von 2,0 Prozent liegt der Stilllegungsfonds somit 2,15 Prozentpunkte und der Entsorgungsfonds 1,58 Prozentpunkte über dem budgetierten Wert“, so ein zufriedener Strässle.Doch auch kurzfristig, also im Jahr 2019, hat man sich in einem insgesamt starken Umfeld ziemlich gut geschlagen: Je nach Fonds reichten die Renditen von 12,26 bis sogar 13,09 Prozent. Damit liegt man über dem deutschen Vergleichswert des Kenfo, der wie erwähnt ein Plus von 10,2 Prozent erwirtschaften konnte.

ESG-Komponente
Für einen Staatsfonds, der sich um den Ausstieg aus der Atomkraft kümmern soll, ist das Thema ESG natürlich ein kritisches. Dieses spielt sich für den Stenfo auf verschiedenen Ebenen ab – da wäre zunächst einmal das eigene Engagement. „Dieses wird aktiv bei allen investierten Unternehmen ausgeübt, die im Schweizer SMI-Aktienindex gelistet sind. Die Aktionärsstimmrechte für Aktien außerhalb des SMI werden aktuell nicht wahrgenommen. Der Umgang mit diesen Stimmrechten wird derzeit überprüft“, kündigt Strässle an.

Bei der Ausübung zeigt man sich bei dem Fonds durchaus aktiv, wurde doch in sieben von 18 Fällen auf einer Hauptversammlung zumindest ein Mal gegen das Management gestimmt. In elf Fällen gingen alle Anträge durch. Absolut gesehen wurde bei der Wahl des Verwaltungsrates am häufigsten gegen die bestehenden Vorschläge gevotet – nämlich in neun Fällen. Im Gegensatz zu den 149 Zustimmungen zeigte sich der Stenfo hier weit weniger streitlustig als beim ­Thema „Vergütung Geschäftsleitung“, hier wurde 28-mal zu- und viermal dagegen gestimmt, was einer aktiven Ablehnungsrate von 13 Prozent gleichkommt.

Performance first
Stellt man die Frage, welche Abstriche der Stenfo für seine ESG-Performance hinzunehmen bereit ist, ist interessant, was bei der Antwort zwischen den Zeilen herauskommt: „Die beschlossenen Maßnahmen haben zum Ziel, die Situation der beiden Fonds zu verbessern, ohne negative Auswirkungen auf die Performance oder die Diversifikation in Kauf zu nehmen.“ Sprich: Performance first, ESG second. Wobei man ­natürlich argumentieren kann, dass die Finanzierung der nuklearen Entsorgungs- und Stilllegungskosten (siehe Grafiken „Wann die Kosten anfallen“ und „Wie die Still­legung greift“) an sich schon ein operatives ESG-Ziel darstellt und man in Investmentfragen dementsprechend ein wenig flexibler sein kann.
Bedeckt hält man sich jedenfalls bei der Frage nach dem Ausblick und allfälligen Auswirkungen von Covid-19 – hier weist man zunächst in puncto strategischer Ausrichtung auf einen „kontinuierlichen Prozess“ hin, so Strässle. „Dazu gehört die periodische Überprüfung der Anlagestrategie. Der Prozess zur Überprüfung wird bei Vorliegen einer neuen Kostenstudie initiiert und bei Hinweisen des eigenen Frühwarnsys­tems, welches mit Risikoindikatoren arbeitet.“ Die Daten dazu werden vierteljährlich aufgearbeitet und sind in die Berichterstattung des Investmentcontrollers integriert.

Ruhige Hand
„Anpassungen der Strategie sind zurzeit nicht geplant“, erklärt Strässle. Etwas differenzierter sieht es beim kurzfristigen En­gage­ment aus – Kursschwankungen, die an den Aktienmärkten die 30-Prozent-Marke knackten, konnten selbst von den sehr bedachten Schweizern nicht ignoriert werden. Der Anlageausschuss beurteilt die Situation an den Finanzmärkten laufend und trifft Entscheidungen zum taktischen Kauf oder Verkauf von Wertschriften, wenn aufgrund von Marktbewegungen die Abweichungen zu den definierten Strategiewerten zu groß werden. „Die Verwerfungen an den Finanzmärkten im Frühjahr 2020 als Folge von Covid-19 nutzte der Anlageausschuss entsprechend für maßvolle Reallokationen.“

Fazit
In der Diskussion über Sinn und Unsinn von Staatsfonds liefert der deutsche Kenfo als Pionier bereits überzeugende Argumente für eine Veranlagung von öffentlichen Geldern am Kapitalmarkt. Skeptiker könnten jedoch auf die mangelnde Historie hinweisen und die bislang guten Ergebnisse als Glückstreffer abtun. Der Schweizer Atomfonds investiert hingegen seit 1984 für sehr ähnliche Ziele, liegt geografisch nahe, verfügt sogar über ein ausgeprägteres Risikoprofil und kann über Jahrzehnte hinweg auf eine Outperformance der gesetzlichen Ziele verweisen. Das sollte den Verfechtern von Staatsfondslösungen in Deutschland und Österreich eigentlich einiges an Munition liefern. (hw)

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