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Wellington über den Charme von Late Stage Growth-Investments

Das Haus ist weithin für sein Management liquider Assets (Renten und Aktien) bekannnt, hat aber Erfahrung in Private Equity seit 15 Jahren und ist seit fünf Jahren mit dedizierten Fonds in dieser Assetklasse tätig.

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Manuel  M. Kalbreier (Bild), Director of Wellington Alternative Investments, referiert am Insurance Day von Institutonal Money über dieses überaus interessante und relativ neue Private Equity-Segment.
© Wellington Management International

Dauerte es in den 90er-Jahren noch im Schnitt 4,6 Jahre, bis eine Firma mit Venture Capital-Unterstützung an die Börse ging, so hat sich dieser Zeitraum seit 2002 auf 6.4 Jahre im Schnitt verlängert. Warum Unternehmen sich heute vorsichtiger geben und bei IPO Zeit lassen? Manuel Kalbreier hat die Antwort: "Nach der Enron-Pleite stellte sich heraus, dass Vorstände für Buchhaltungsfehler in den USA strafrechtlich haften. Das hat die Lust auf rasche Börsengänge gedämpft." Dadurch, dass junge, aufstrebende und wachstumsstarke Firmen länger privat bleiben als klassische Wachstumsunternehmen, aber in dieser Late Stage-Phase frisches Kapital benötigen,hat sich eine interessante Marktlücke aufgetan, da es sich um Investitionen an der Schwelle zum IPO handelt.

Was man unter Late Stage-Unternehmen versteht
Diese zeichnen sich durch ein solides Geschäftsmodell, bereits erprobte Produkte oder eine starke Produktpipeline aus, sind of Marktführer oder zumindest wettbewerbsfähig positioniert. Dazu kommen erstklassige Managementteams mit sehr guten Branchenkenntnissen und - ganz wichtig - Potential für ein Liquiditätsereignis in ein bis drei Jahren wie ein IPO oder ein Verkauf. Diese Schwelleninvestitionen sind aber für klassische Venture Capital-Geber oder Buy-Out-Firmen, die ins Management eingreifen möchten, uninteressant. In diese Lücke stoßen dann Investoren wie Wellington. 

Was Late-Stage-Wachstumsunternehmen so interessant macht
Entstehung einer neuen Anteilsklasse mit einem kürzeren Zeitraum bis zum Liquiditätsereignis

Quelle: Wellington Alternative Investments

Wellingtons Expertise
Das Haus ist vielen Investoren auch als Small Cap-Manager bekannt. Tatsächlich näherte man sich dem Late Stage Growth-Private Equity Segment, da der Anteil von Small Caps mit mehr als 100 Millionen US-Dollar Marktkapitalisierung in den USA deutlich zurückging und man begann, dorthin zu expandieren. Wellington kommt die Erfahrung bei "Listed Equity" dabei zugute. Kalbreier: "Wir verfügen über eine doppelte Bewertungsexpertise für Late Stage-Firmen, die an der Schwelle zum IPO stehen. Denn einerseits können wir diese Unternehmen aus dem Blickwinkel gelisteter Firmen bewerten, zum anderen verfügen wir über eine entsprechende Private Equity-Expertise, die die Bewertung nicht gelisteter Firmen vornimmt." 

30 Prozent jährliches Wachstum
Wellington hat hohe Ansprüche an Wachstumsunternehmen in der Late Stage-Phase, denn 30 Prozent Wachstum müssen es schon sein, damit man einer Investition nähertritt. Nicht nur, dass Unternehmen länger mit dem Börsengang länger zuwarten, so können sie durch Late Stage-Finanzierungen schneller wachsen, was zu größeren Investitionsrunden in einem späten Stadium führt. Damit können Manager wie Wellington auch größere Beträge unterbringen, was die Effizienz erhöht, muss man dich seine Due Diligence mit der gleichen Sorgfalt für kleinere und größte Beteiligungen machen. Ein kleiner Wermutstropfen sind größere Fonds wie etwa Softbank, die sich für Late Stage interessieren. Allerdings sieht man Softbank nicht als direkten Konkurrenten.

Kurze "Duration"
Fondslösungen haben zudem den Charme einer nur siebenjährigen Laufzeit, wobei in den Jahren eins bis drei investiert wird. Das bedeutet, dass man - wie bei einem schon geschlossenen Fonds von Wellington nach vier Jahren Laufzeit bereits geschehen - bereits 70 Prozent des eingesetzten Kapitals zurückerhält. Die Duration des Kapitaleinsatzes ist also relativ kurz.

Ziel und Umsetzung
Das Ziel besteht darin, Investitionen mit einem Abschlag gegenüber börsennotierten Firmen zu tätigen. Dabei erfolgt das Investment vorwiegend über Vorzugsaktien, die Verlustrisiken verringern können. Denn diese können Liquidationsvorzugsrechte, Verwässerungsschutz-Klauseln und Rechte zum Blockieren von IPOs und M&A-Aktivitäten umfassen. Selektivität ist auch hier Trumpf. Kalbreier: „Wir haben 2017 in weniger als drei Prozent der analysierten Anlagechancen investiert.“ Der häufigste Grund für einen Verzicht war die Einschätzung, dass es noch zu früh für das jeweilige Unternehmen ist, woraus sich aber ein größerer Kandidatenpool für die Zukunft ergibt.

VC-Renditen, aber mit kürzerer Kapitalbindung
Wellington strebt an, Venture Capital-ähnliche Renditen zu erzielen, dabei aber das Kapital schneller an die Investoren zurückfließen zu lassen. Der geschlossene Fonds aus 2014 zeigt, dass man auf der Höhe des Ehrgeizes ist: 39 Investitionen stehen bereits 23 realisierte Investments gegenüber, mit denen man zur Jahresmitte einen Netto-IRR (Internal Rate of Return) von 16,9 Prozent p.a. erzielen konnte. Das Netto-Multiple liegt bei 1,6x. Das Public Market Equivalent (PME; stellt die Performance-Berechnung nach der IRR-Methode beim Russell 2000 Growth Index) weist für diesen Zeitraum einen Vergleichswert von 10,1 Prozent p.a. aus. Eine satte Prämie von 6,8 Prozent belegt die Kompetenz von Wellington im Late Stage-Segment eindrücklich. (kb)

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