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Fed Funds Futures nach der Zinswende

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Sechs Gründe für die Diskrepanz zwischen Aktienmarkt und Fundamentals

Dr. Martin Hüfner nennt sechs Gründe, warum der DAX trotz vieler Widrigkeiten zur Überraschung vieler Marktteilnehmer im Jahresverlauf gestiegen ist und wagt einen Ausblick, wie es 2020 laufen könnte. Denn aus den USA kommend könnten Probleme über den großen Teich schwappen.

Martin Hüfner
Dr. Martin Hüfner
 
© Assenagon

Obwohl die Fundamentaldaten schlecht waren, haben sich die deutschen Aktien in diesem Jahr so gut wie schon lange nicht mehr entwickelt. Dr. Martin Hüfner, Chefvolkswirt von Assenagon, nennt sechs Gründe, wie es zu dieser Diskrepanz zwischen Aktienmarkt und Fundamentalbewertung kommen konnte.

Anleger sollten sich nun aber nicht in Sicherheit wiegen, denn die seit zehn Jahren anhaltende Aufwärtsbewegung ist volatiler geworden. Und kommendes Jahr wird es an den Märkten höchstwahrscheinlich schwieriger, wie Hüfner in seinem Kommentar warnt: (aa)


"Versetzen Sie sich einmal zurück zum Beginn des Jahres. Hätten Sie damals Aktien gekauft, wenn Sie gewusst hät­ten, was 2019 alles passieren würde? Ich sicher nicht. Da­bei hat sich der deutsche Aktienindex so gut wie schon lan­ge nicht mehr entwickelt. Er stieg im bisherigen Jahresver­lauf um 15 Prozent. Das war mehr als im Goldilocks-Jahr 2017. Selbst wenn er im Rest des Jahres nicht mehr weiter nach oben geht, wird es das beste Aktienjahr seit 2013. Der ame­rikanische S&P war nicht besser, der japanische Nikkei war wesentlich schlechter.

Und das alles in einem Umfeld, das kaum hätte schlechter sein können. Die Konjunktur hat sich abgeschwächt. Eine Rezession ist nicht mehr auszuschließen. Die Zahl der Kri­senherde in der Welt war noch selten so groß. Der globale wirtschaftspolitische Unsicherheitsindex, der seit über 20 Jahren erhoben wird, hat einen absoluten Höchststand er­reicht.

Wie passt das mit steigenden Aktienkursen zusammen? Hier sechs Gründe, die das erklären. Sie deuten allerdings auch darauf hin, dass nicht alles so bleiben wird wie bisher.

Der erste Grund war die monetäre Erleichterung, die es in diesem Jahr gab. Die Phase der "Normalisierung der Geld­politik" war vorbei. Die Zentralbanken begannen wieder zu lockern. Die amerikanische Fed hat ihre Leitzinsen bereits einmal gesenkt. Weitere Schritte stehen bevor. Die Europä­ische Zentralbank hat ein umfangreiches Expansionspaket angekündigt. In dieser Woche wird sie vermutlich den Ein­lagenzins herunternehmen. Das macht Aktien natürlich at­traktiver.

Der zweite Grund war die Hoffnung, dass der Tiefpunkt der konjunkturellen Entwicklung im Laufe des Jahres erreicht werden würde. Die Endphase eines Zyklus ist für die Aktien­märkte erfahrungsgemäß stets die Beste. Es kann nicht mehr schlechter werden, sondern nur noch besser. Die Ge­winne der Unternehmen sind zwar im Keller; sie werden aber wieder steigen. Hier sind im Laufe des Jahres freilich nicht alle Blütenträume in Erfüllung gegangen. Der Tief­punkt der Konjunktur wurde noch nicht erreicht. Das erklärt die zeitweise größeren Schwankungen der Kurse im Som­mer.

Der dritte Grund für den Anstieg des DAX ist der außeror­dentliche Rückgang der Renditen am Bondmarkt. Sie sind so stark gesunken, dass ein Ungleichgewicht zu den Aktien entstanden ist. Jetzt müsste auch der Letzte erkannt haben, dass Dividendenpapiere trotz des erreichten hohen Kurs-/Gewinnverhältnisses immer noch attraktiv bewertet sind.

Viertens ist die Konjunktur nicht so schlecht, wie sie von manchen Analysten gemacht wird. Die USA sind noch weit, weit weg von einer Rezession. Für den Euroraum rechnet der IWF mit einer Zunahme des realen BIPs von respekta­blen 1,3 Prozent. Vor allem Frankreich hält sich wegen der Ma­cron'schen Reformen gut. Es sind nur Italien und Deutsch­land, die wirklich Probleme haben.

Fünftens, in der deutschen Wirtschaft tut sich mehr, als aus den Makrozahlen erkennbar ist. Eine Reihe von Unterneh­men haben erhebliche Anpassungsmaßnahmen begonnen. Die Deutsche Bank hat ein weitreichendes Restrukturie­rungsprogramm in Gang gesetzt. BMW hat den Vorstands­chef ausgetauscht. Bayer ergreift Maßnahmen gegen das Debakel mit Glyphosat. Thyssen will seine Aufzugssparte verkaufen. Nicht alles wird gelingen. Aber – anders als in der Politik – es bewegt sich etwas. Das ist wichtig für die Aktienmärkte.

Schließlich spielte bei der guten Performance des DAX auch Glück eine Rolle. Just zum Ende des vorigen Jahres lief eine dramatische Abwärtsentwicklung aus. Sie hatte den DAX binnen sechs Monaten um 3.000 Punkte herunterge­prügelt. Von einem so tiefen Niveau war es nicht so schwer, eine Rallye zu starten. Dies umso mehr, als die Umsätze zum Jahreswechsel saisonbedingt immer vergleichsweise niedrig sind. Ein kleiner Impuls reichte, um eine große Wir­kung zu erzielen.

In jedem Fall ist festzuhalten, dass der Aufwärtstrend des DAX seit dem Tiefpunkt im März 2009 ungebrochen ist (siehe Grafik).

DAX seit Anfang 2009: Aufwärtstrend ungebrochen

Protektionismus und populistische Tenden­zen in vielen Ländern haben ihn nicht brechen können. Das hat mich überrascht. Es sieht so aus, als bewahrheite sich der alte Spruch, dass politische Börsen kurze Beine haben. Das ist eine gute Ausgangsbasis für die kommende Ent­wicklung.

Wenn man sich die Gründe für den Anstieg der Kurse in diesem Jahr anschaut, dann wird es allerdings schwer, die Performance von diesem Jahr noch einmal zu wiederholen.
Was sicher hilft, ist die Geldpolitik. Sie wird auch weiterhin locker bleiben. Vermutlich werden auch fiskalische Impulse hinzukommen. Wo es schwieriger wird, ist bei der Konjunk­tur.

Viel spricht dafür, dass 2020 in Europa der Tiefpunkt erreicht wird. Dann entfällt manches von der Fantasie, die die Kurse dieses Jahres getrieben hat. Umgekehrt in den USA. Dort kann niemand ausschließen, dass es 2020 zu einer Rezession kommt. Ob Trump mit Steuersenkungen gegensteuern wird und wie Wall Street darauf reagiert, ist offen. Ein Unsicherheitsfaktor sind schließlich die Bond­zinsen. Sie werden sich nach dem starken Rutsch nach unten nicht noch einmal in diesem Ausmaß verringern.

Für den Anleger
2019 wird trotz schlechter Konjunktur und erheblicher Be­lastungen von der Politik aller Voraussicht nach ein gutes bis sehr gutes Aktienjahr. Natürlich soll man den Tag nicht vor dem Abend loben. Es gibt genügend Beispiele, dass die Märkte in den letzten Monaten des Jahres noch eingebro­chen sind. 2020 wird es mit der Aufwärtsentwicklung aber vermutlich nicht so reibungslos weitergehen."

 

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