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Qualität statt Quantität – mit Hilfe des Dunbar-Portfolios

Robin Dunbar, ein Anthropologe und Neurowissenschaftler aus Oxford, machte eine große Entdeckung, als er sich mit der Frage beschäftigte, warum Primaten so viel Zeit für die Pflege ihrer sozialen Beziehungen aufwenden. Was das mit einer Portfoliokonstruktion zu tun hat, erfährt man im Folgenden.

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Georg von Wallwitz, geschäftsführender Gesellschafter und Lead Portfolio Manager bei Eyb & Wallwitz
© Eyb und Wallwitz

Robin Dunbar fiel auf, dass die Größe des sozialen Umfeldes bei Tieren stark mit der Größe des Neocortex in ihrem Gehirn korreliert. Der Zusammenhang war so eindeutig, dass Dunbar seine Forschungsergebnisse auch auf den Menschen anwendete. Dabei kam heraus, dass der Mensch etwa 150 soziale Beziehungen unterhalten, etwa 40 Freundschaften pflegen und vielleicht fünf oder sechs gute Freunde haben kann. "Das Phänomen wurde als „Dunbar-Zahl“ bekannt und verdeutlicht, dass unser Gehirn nur eine begrenzte Anzahl komplexer Zusammenhänge begreifen kann. Wer so handelt, als gelte das nur für die Anderen, wird der Realität früher oder später Tribut zollen müssen. Die Finanzmärkte sind da keine Ausnahme", hält Dr. Georg von Wallwitz, geschäftsführender Gesellschafter und Lead Portfolio Manager bei Eyb & Wallwitz, fest.

Systematisches Handeln ist vernünftig
Erratische Kursbewegungen, ausgelöst durch das irrationale Verhalten von Kleinanleger, gab es in letzter Zeit öfter, sei es die Kursrallye um GamesStop oder der durch Elon Musk losgetretene Hype um den Messenger-Dienst Signal, der die Aktie des WhatsApp-Konkurrenten von etwa 60 Cent auf 40 Dollar katapultierte. Von Wallwitz dazu: "Vernünftiges Marktverhalten sieht anders aus. Selbstverständlich ist es legitim, in Aktien zu investieren, deren Geschäftsmodell und Gewinnschätzungen man nicht kennt. Es gibt Trendfolger oder rein quantitativ ausgerichtete Fonds, die mit solchen mechanischen Ansätzen auch über längere Zeiträume erfolgreich sind oder waren. Aber sie alle haben ein System, nach welchem sie ihre Investitionsentscheidungen fällen. Ohne ein solches wird es irgendwann eng, das hat die Geschichte oft genug gezeigt."

Das Dunbar-Portfolio: Limitierte Aktienanzahl, vertraute Geschäftsmodelle
Am einfachsten und am sichersten sei es immer noch, die Unternehmen, in deren Aktien man investiert, tatsächlich zu kennen, fährt von Wallwitz fort. Das erfordere einen gewissen Aufwand an Zeit und Mühe, aber es lohne sich: "Man könnte diesen Ansatz auch das Dunbar-Portfolio nennen. Von etwa 30 bis 40 Aktien in einem Portfolio kann man genau sagen, welches der Vorteil ihres Geschäftsmodells ist, mit welchen Produkten sie Geld verdienen, wer ihre Konkurrenz ist, welches ihre Probleme sind und wie sie sich in den letzten Jahren entwickelt haben. Mit Dunbar könnte man sie auch als den engeren Freundeskreis bezeichnen.

Noch einmal so viele Unternehmen können wir recht genau verfolgen, auch ohne sie im Portfolio zu haben, weil sie von allgemeinem Interesse sind (z.B. Deutsche Bank).

Weitere 50 bis 70 Aktien können wir auf dem Radarschirm haben. Aber man kennt sie zu wenig, als dass man eine fundierte Einschätzung zu ihnen abgeben könnte. Die Grenze der nennenswerten Kenntnis von Aktiengesellschaften liegt also bei etwa 150 Unternehmen - der Dunbar-Zahl."

Ein gutes Beispiel für das Dunbar-Portfolio ist der Dow Jones Industrials Index
Mit seinen 30 Titel entspricht der Index ziemlich genau dem engeren Freundeskreis, den der Ansatz empfiehlt. Vergleicht man diesen seit der Jahrtausendwende mit dem S&P 100 - ebenfalls Large Cap, um den Small-Cap-Effekt herauszufiltern - so zeigen sich deutliche Unterschiede: Der maximale Drawdown des Dow Jones betrug 53,8 Prozent, beim S&P 100 waren es dagegen 61,3 Prozent. "Vergleicht man die annualisierten Renditen zeigt sich ein ähnliches Bild. Beim S&P 100 beläuft sie sich lediglich auf 5,9 Prozent, beim Dow Jones sind 7,3 Prozent. Phasen, in denen die Large-Caps besser performten, gab es immer wieder, doch langfristig sind die Vorteile des Dunbar-Portfolios eindeutig", analysiert von Wallwitz.

Konzentration hat auch ihre Grenzen
Ein gut diversifiziertes Portfolio hat jedenfalls nicht weniger als 25 bis 30 Aktien. Unterhalb dieser Marke nimmt das Risiko deutlich zu. Aber die Aussage gilt auch für die umgekehrte Richtung. Ab 30 Titeln im Portfolio fällt der Diversifikationseffekt wieder.

Die Anzahl von 30 Unternehmen stellt also einen wichtigen Schwellenwert dar
Der Dow Jones hat mit seinen 30 Titeln keine spürbar höhere Volatilität als sein großer Bruder, der S&P 500, mit seinen 500 Mitgliedsunternehmen. Der größte Vorteil eines konzentrierten Aktienportfolios liegt allerdings nicht in seiner robusten Performance, sondern darin, dass man seine Unternehmen gut kennt. Das bringt denn unschätzbaren Vorteil mit sich, auch in unsicheren Zeiten zu wissen, was im Portfolio vor sich geht. Wer eine gründliche Analyse betrieben hat, muss nicht unbedacht handeln, wenn die Realität sich anders entwickelt als erwartet – was immer wieder vorkommt. Als sich im letzten Februar und März die Pandemie ausbreitete, fielen die Aktien mit beispielloser Geschwindigkeit (europäische Aktien verloren 38 Prozent binnen eines Monats).

Viele Anleger trennten sich von Risikopapieren. Aber warum?
Von intelligenten Investoren wie Warren Buffett habe man das jedenfalls nicht gehört, so von Wallwitz. Dennoch zögen viele Anleger die Reißleine – oft, weil es die Vorgabe eines mechanischen Risikomanagement-Systems gewesen sei, oft aber auch aus Unsicherheit darüber, was die Unternehmen in ihrem Portfolio eigentlich machten. Wenn das Vermögen in einer bloßen Zahl oder einem bloßen Tickersymbol stecke, falle die Panikreaktion natürlich leichter, als wenn man in eine Firma mit Gesicht, Geschichte und einem krisenfesten Geschäftsmodell investiert habe.

In letzterem Fall habe man ein Dunbar-Portfolio: Das entwickle sich nicht so beeindruckend wie die Aktie von GameStop, aber man wolle nicht klagen. Denn die Entwicklung des Dunbar-Portfolios sei mit Sicherheit nachhaltiger, so das Résumé von von Wallwitz. (kb)

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