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Börsen reflektieren nicht die Realwirtschaft – oder doch?

Die Corona-Krise zeigt die Defizite in allen Volkswirtschaften auf: Im Fokus stehen Einkommensunterschiede und steigende Arbeitslosenzahlen ebenso wie ungleiche Gesundheitsversorgung und ungleiche Bildungschancen. Anders, so scheint es, sieht es bei den Aktienmärkten aus, sagt Neuberger Berman.

Joseph „Joe“ V. Amato, Vorsitzender und Chief Investment Officer Equities bei Neuberger Berman
Joseph V. Amato, CIO Equities bei Neuberger Berman
© Christoph Hemmerich / Institutional Money

Trotz des Kursrutschs in der letzten Woche ist der S&P 500 Index seit Jahresbeginn um nicht einmal 15 Prozent gefallen. Joseph V. Amato, CIO Equities bei Neuberger Berman, erklärt,  warum die Entwicklungen der Aktienindizes derzeit nicht unbedingt die der Realwirtschaft reflektieren, wobei auch hier gilt: Schaut man genauer hin, sind selbst hier die Ungleichheiten groß. 

Große - zugedeckte - Dispersion der Aktienrenditen
Der Grund für die großen Performanceunterschiede der einzelnen Marktsegmente ist leicht zu finden: Der S&P 500 wird von Mega Caps bestimmt, dabei entfallen rund 45 Prozent des US-Bruttoinlandsprodukt auf kleinere Unternehmen mit weniger als 500 Beschäftigten. Jedoch: Wenn selbst die Gewinne der stabilsten Unternehmen in nur einem Quartal zweistellig fallen, zeigt dies, wie groß der Konjunkturschock ist

Corona mischt die Karten neu
COVID-19 hat zahlreiche Todesopfer gefordert, den Sozialkontakten geschadet, internationale Lieferketten gestört, Karrieremöglichkeiten beeinträchtigt und das Gesundheitssystem auf die Probe gestellt. Außerdem scheint Corona die Beziehung zwischen den Aktienmärkten und der Realwirtschaft geschwächt zu haben. Denn trotz des Kursrutschs in der letzten Woche ist der S&P 500 Index seit Jahresbeginn um nicht einmal 15 Prozent gefallen. Mitte März waren die Verluste noch doppelt so hoch, und selbst das war nicht mehr als bei einer durchschnittlichen Rezession.

Verstörendes Zahlenmaterial
Dabei sieht man sofort, dass die derzeitige Rezession alles andere als durchschnittlich ist. Chinas Volkswirtschaft, die zweitgrößte der Welt und ihr wichtigster Wachstumsmotor, ist im ersten Quartal um fast zehn Prozent geschrumpft. Im Euroraum fiel das Bruttoinlandsprodukt (BIP) im ersten Quartal um 3,8 Prozent, in Großbritannien um zwei Prozent – und das, noch bevor sich die schlimmsten Folgen des Lockdowns dort bemerkbar machten. Letzte Woche wurde bekannt, dass die amerikanische Industrieproduktion im April 15 Prozent niedriger war als vor einem Jahr und die Einzelhandelsumsätze um 22 Prozent gefallen waren.

Das war noch nicht alles, oder?
In nur zwei Monaten ging in den USA der Beschäftigungszuwachs von zehn Jahren wieder verloren, und das traf nicht alle gleich. Letzte Woche legte Fed-Chairman Jerome Powell düstere Zahlen vor: Im März hat sich in 40 Prozent aller US-Haushalte mit einem Jahreseinkommen unter 40.000 US-Dollar eine Person arbeitslos gemeldet. Das Schlimmste könnte uns aber noch bevorstehen: Einige Volkswirte schließen nicht aus, dass die US-Arbeitslosenquote im Mai auf 20 bis 25 Prozent steigt.

Vielleicht liegt der Tiefpunkt aber doch schon hinter uns...
Die meisten europäischen Volkswirtschaften beginnen wieder zu arbeiten, auch jene, die stark unter dem Virus leiden. Und 29 US-Staaten – das sind zusammen etwa 40 Prozent Anteil am amerikanischen BIP – erlauben wieder den Betrieb einzelner Unternehmen, die nicht zur Grundversorgung zählen. Zur Rettung von Menschenleben kommt die Sicherung unserer Lebensgrundlagen hinzu, ein wichtiger Paradigmenwechsel.

Steigende Ungleichheit
Dennoch wird immer klarer, dass die Erholung lange dauern könnte, mit Rückschlägen und Defiziten. Einkommensunterschiede werden dabei ebenso im Fokus stehen wie die ungleiche Gesundheitsversorgung und ungleiche Bildungschancen. Auf jeden Fall dürften Rufe laut werden, dass der Faktor Arbeit stärker am Wachstum partizipiert als bisher – zulasten des Faktors Kapital. Schlimmstenfalls drohen soziale Unruhen durch diese wachsende Ungleichheit.

Wie aber passt all dies zu 2.900 Punkten beim S&P 500?
Joseph V. Amato, dazu: "Vielleicht ist es gar nicht so seltsam, wie es scheint. Einige Indexwerte – die sehr zyklischen, konjunktursensitiven Titel – scheinen genauso unter die Räder gekommen zu sein wie die Wirtschaft. Am 15. Mai hatten Finanzwerte seit Jahresbeginn über 30 Prozent verloren, der Automobilsektor mehr als 40 Prozent. Überdeckt wird dies durch die Wertentwicklung nicht zyklischer Titel, wie Gesundheits- und Konsumverbrauchsgüter-Werte sowie die gute Performance von Unternehmen, die eigentlich konjunktursensitiv sind, aber jetzt bei der Lösung wichtiger Probleme helfen. Dazu gehören Technologie- und E-Commerce-Werte einschließlich jener Stars, die für den Mehrertrag des S&P 500 gesorgt haben.

Defensive, wachstumsstarke Tech-Titel mit hohem S&P 500-Indexgewicht
Seit der Jahrtausendwende ist der Anteil solcher defensiven, wachstumsstarken Technologiewerte und anderer nicht zyklischer Aktien an der Marktkapitalisierung des S&P 500 auf 70 Prozent gestiegen. Die Analysten rechnen damit, dass ihre Gewinne im zweiten Quartal „nur“ um 13 Prozent fallen – und nicht um 71 Prozent wie bei Finanzwerten und Zyklikern.

Bei anderen Aktienindizes sind die Unterschiede ähnlich groß
Der S&P 500 wird von Mega Caps bestimmt, während rund 45 Prozent des US-BIP auf kleinere Unternehmen mit weniger als 500 Beschäftigten entfallen. Anders als der S&P 500 ist der Russell 2000 Index mit seinen Small und Mid Caps seit Jahresbeginn dann auch um fast 30 Prozent gefallen. Amato: "Um es noch deutlicher zu machen: Der Russell 1000 Growth Index, ein Large-Cap-Index, hat seit Jahresbeginn weniger als drei Prozent verloren, der von Finanzwerten und Zyklikern dominierte Russell 2000 Value Index mit seinen Small Caps hat hingegen fast 40 Prozent."

Kein Aktienindex ist vor Verlusten gefeit
Der S&P 500 ist nicht die Volkswirtschaft. Zwar scheint es, als habe COVID-19 die Korrelation zwischen Aktien und Wirtschaft geschwächt, aber besonders stark war sie ohnehin noch nie. "Es sollte uns daher nicht überraschen, dass sich der S&P 500 trotz miserabler Konjunkturdaten so gut gehalten hat. Immun gegen das Virus ist er aber nicht. Irgendwann werden sich Fundamentaldaten und Finanzmärkte wieder annähern", glaubt Amato. "Wir gehen davon aus, dass COVID-19 so schnell nicht vorbei ist und es noch einige Zeit braucht, bis die Wirtschaft die Verluste wieder aufgeholt hat. Wenn selbst die Gewinne der stabilsten Unternehmen in nur einem Quartal zweistellig fallen, zeigt dies, wie groß der Konjunkturschock ist. An keinem Aktienindex geht das spurlos vorüber. Die letzte Woche bot darauf bereits einen Vorgeschmack."

 

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