Managed Futures-Fonds: Bleibt die Dekorrelation auch künftig erhalten?
Managed Futures-Fonds konnten in der Vergangenheit vielen schwarzen Schwänen trotzen, da sie nicht mit den wesentlichen Anlageklassen korrelieren und sogar von Marktbewegungen profitieren können. Angesichts der vielen Krisen der vergangenen paar Jahre ist das ein wichtiger Schutz.
Diese vorteilhafte Eigenschaft, unkorellierte Renditen zu erzielen, hat zuletzt jedoch abgenommen. Woran das liegt, wie sich Managed Futures in volatilen Märkten mit steigenden Zinsen verhalten und wie Anleger weiterhin von dieser Anlageklasse profitieren, erläutern Johann Mauchand (Bild links), Senior Systematic Fund Manager, und Steeve Brument (Bild rechts), Head of Quantitative Multi-Asset Strategies und Deputy Global Head of Multi-Asset bei Candriam im Folgenden.
Das Wesen der CTAs
CTAs (Commodity Trading Advisors), auch als Managed-Futures-Fonds bekannt, identifizieren mithilfe von Algorithmen Trends an den Finanzmärkten und gehen über Futures-Kontrakte, Optionen und Forward-Kontrakte Long- oder Short-Positionen ein, wodurch sie sowohl von aufsteigenden als auch von fallenden Märkten profitieren. Diese Entkopplung von der Performance der traditionellen Assetklassen und ihre Fähigkeit, das Renditepotential sowohl in Bären- als auch in Bullenmärkten zu nutzen, macht Managed Futures zu einem beliebten Diversifikationsinstrument und zu einer hervorragenden Quelle für unkorrelierte absolute Renditen. In den vergangenen Jahren hat diese Eigenschaft jedoch abgenommen und die Outperformance von Managed Futures bei starken Ausschlägen der Kurse auf den breiten Märkten hat sich verringert. Was könnte der Grund sein und was können Anleger tun, um weiterhin die unkorrelierten Renditen von CTAs für ihre Portfolios nutzen zu können?
Managed-Futures-Renditen steigen in Rallyes, Krisen und auch in jedem Zinsumfeld
Die positiven Eigenschaften von Managed-Futures-Fonds werden sichtbar, wenn man die monatliche Performance des BarclayHedge CTA-Index der Performance des MSCI World Total Return in einem Streudiagramm gegenübersetzt. Die Anpassung einer Polynomfunktion zweiten Grades hilft, die Streuung der monatlichen Renditen und damit die durchschnittliche Performance im Verhältnis zum MSCI zu ermitteln. Dabei handelt es sich um die Modellierung der linken und rechten Spitzen als Linien mit Krümmungen, die einen „Durchschnittsblick“ auf die Performance für bestimmte Punkte erlaubt. Die zeigt: Je stärker der MSCI in der Vergangenheit nach oben oder unten ausschlug, umso besser war die Performance des BarclayHedge CTA-Index, wie die nachstehende Grafik illustriert. Wenn beispielsweise der MSCI World TR in einem Monat ein Minus von zehn Prozent verzeichnet, kann man beim CTA-Index mit einer Performance von etwa zwei Prozent rechnen.
Monatliche Renditen des BarclayHedge CTA-Index im Vergleich zum MSCI World TR
Zeitraum 1980 bis September 2022
Quellen: Candriam, BarclayHedge, MSCI, Bloomberg
Steigende Zinsen bieten CTAs Renditechancen
Ähnlich scheinen steigende Zinsen, wie sie die heutigen Märkte prägen, Managed-Futures-Fonds nichts anzuhaben. Stellt man den bereits verwendeten BarclayHedge CTA-Index dem Anleiheindex Bloomberg US Aggregate Total Return Bond Index gegenüber und passt, wie im vorherigen Beispiel, eine Polynomfunktion zweiten Grades an, zeigt sich: Im Schnitt bleiben Managed Futures im positiven Bereich und verzeichnen Gewinne – sowohl, wenn der Anleiheindex aufwärts klettert, als auch, wenn er abstürzt. Das liegt daran, dass Managed-Futures-Strategien in der Regel auch Anleihen- und Zins-Futures in ihren Handelsmodellen enthalten. Mithilfe dieser Instrumente können sie von den starken Kursbewegungen profitieren, die durch bedeutende Zinsschritte verursacht werden.
Outperformance bei Aktien geschwächt
Besonders im letzten Jahrzehnt flacht die Performance-Kurve von Managed-Futures-Fonds bei den Kursbewegungen von Aktien jedoch ab. Zwar liegt die Performance von Managed-Futures-Fonds auch heute größtenteils im positiven Bereich, wenn der MSCI tief ins Minus rutscht. Dennoch stieg der CTA-Index zuletzt nicht mehr so stark an wie in der Vergangenheit, wenn der breite Aktienmarkt abstürzte. Auch in Bullenmärkten blieb seine Performance zwar meist im positiven Bereich – jedoch durchaus bescheiden, wie die folgende Grafik zeigt:
Gleitende 10-Jahres-Performance des BarclayHedge CTA-Index versus MSCI World
Darstellung im 5-Jahres-Rhythmus, beginnend mit1990
Quellen: Candriam, BarclayHedge, MSCI, Bloomberg
Langfristige Trendmodelle verringern Outperformance
Was könnte dafür der Grund sein? DIe beien Candriam-Experten glauben, dass die zurückgehende Handelsfrequenz eine Erklärung liefern kann. Seit der Dotcom-Blase wuchs das in Managed-Futures-Fonds verwaltete Vermögen explosionsartig: Es kletterte von weniger als 50 Milliarden US-Dollar im Jahr 2000 auf über 350 Milliarden US-Dollar im Jahr 2022. Um die höheren Handelskosten bei größeren Portfolios zu reduzieren, verlängern CTA-Manager den Zeitrahmen, der zur Identifizierung von Trends herangezogen wird, und wählen zudem längerfristige Trends aus. Das führt zu einer geringeren Handelsfrequenz.
Eine Berechnung bestätigt diese Theorie
Die beide Candriam-Experten erstellen einen hypothetischen Pool von Trendfolge-Strategien mit 40 häufig genutzten Kontrakten, der sich auf einfache gleitende Durchschnittsmodelle über eine Reihe unterschiedlicher Zeithorizonte - von 30 Handelstagen bis hin zu 250 Handelstagen - stützt. Dann berechnen sie deren gleitende zehnjährige Korrelation mit dem BarclayHedge CTA Index. Auf diese Weise wird geprüft, ob der Zeithorizont bei den Trends, die die Strategien im Index nutzen, sich verlängert hat. Das Ergebnis: Jene Modellstrategien, die auf längerfristigen Trends basieren, weisen die höchste Korrelation mit dem Index auf. Diese Korrelation hat sich im Laufe der Zeit außerdem drastisch erhöht, wie die folgende Grafik zeigt. Hingegen korrelieren Strategien mit kürzeren Trends von 30 bis 90 Tagen weniger mit dem Index, insbesondere seit Ende der 1990er Jahre. Strategien, die auf mittelfristige Trends (drei bis sechs Monate) setzen, haben sich seit 2012 vom CTA-Index abgekoppelt. Das bedeutet, dass sich die Zeithorizonte der Trends, die den Index-Strategien zugrunde liegen, verlängert haben.
Korrelation des CTA-Index mit Trendfolgestrategien unterschiedlicher Zeithorizonte
Quellen: Candriam, BarclayHedge, MSCI, Bloomberg
Längere Reaktionszeit zur Erkennung von Trendwenden
Langfristige Trendmodelle und -signale reagieren weniger empfindlich auf kleine Veränderungen in flauen Märkten. Das kann dazu beitragen, falsche Signale auszublenden. Jedoch benötigt dann die Bestätigung einer Trendwende mehr Zeit, was zu einer längeren Reaktionszeit führt. Bei drastischen Trendwenden kann sich ein solcher Ansatz als nachteilig erweisen. Kurzfristige Trendmodelle können zwar einerseits schneller auf kurzlebige Trends reagieren und langfristige Trends früher erkennen. Andererseits können bei ihnen jedoch auch einfacher falsche Signale ausgelöst werden – einer der Gründe, warum sich die meisten CTA-Prozesse von kurzfristigen Modellen wegbewegen. Das stellt Investoren vor ein Dilemma.
Der Königsweg: Kurz- und mittelfristige Strategien kombinieren!
Wie reagiert man schnell auf Markttrends, ohne dem Rauschen zum Opfer zu fallen? Um das zu erreichen, kombinieren die Candriam-Experten kurz- bis mittelfristige Trendfolgestrategien (70 Prozent des Baskets) mit konträren Modellen und Modellen zur Erkennung von Mustern (15 Prozent des Baskets), die in gewisser Weise das Rauschen auf den Märkten nutzen. Diese Modelle ergänzen sich. Damit verfügt der Ansatz über ausreichend Sensitivität, um Chancen schnell zu ergreifen und gleichzeitig unerwünschte Auswirkungen abzufedern. Um von den Trends in allen Anlageklassen gleichermaßen zu profitieren und unsere Anlagen breit zu streuen, enthält die Strategie Allokationen in den wichtigsten Anlageklassen.
Kovexitätsbetrachtungen
Der Candriam Diversified Futures heute sowie der BarclayHedge CTA-Index sind im Vergleich zum MSCI World TR (links) sowie zum Bloomberg US Aggregate Bond Index (rechts) dargestellt.
Die Strategie geht auf
Kalibriert man eine Polynomfunktion zweiten Grades für die Streuung der monatlichen Renditen des ergänzten Portfolios und vergleicht sie mit den monatlichen Renditen des MSCI World und des US Aggregate Bond Index (um die Zinssensitivität zu ermitteln), zeigt sich ein stark konvexer Graph. Denn: Der höhere Anteil mittelfristiger Trendfolgestrategien ermöglicht es, Aufwärts- und Abwärtstrends reaktiver zu nutzen und von ihnen zu profitieren.
Résumé
Das angepasste Managed-Futures-Portfolio liefert auf diese Weise sowohl in Bullen- als auch in Bärenszenarien hohe Renditen und eignet sich daher hervorragend als diversifizierende Portfoliobeimischung und Absicherung für Krisenzeiten. (kb)
