Feiert ein historischer Bond-Bullenmarkt sein Comeback?

Eckpunkte:

• Die große, Anfang der 1980er-Jahre begonnene Anleihehausse beruhte auf einem entschlossenen Kampf der Zentralbanken gegen die damals extrem hohe Inflation
• Dieses Mal ist das Umfeld anders
• Langläuber gelten derzeit als risikant, wären aber bei einer Rezession und Zinssenkungen wieder attraktiv

Entscheidender Unterschied
Vor 45 Jahren erreichte die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen ihr Allzeithoch: Am 30. September 1981 lag sie bei 15,84 Prozent. Danach begann eine übergeordnete Anleihehausse, die rund vier Jahrzehnte andauerte. Nun steigen die Renditen wieder: Zehnjährige US-Anleihen rentieren mit über fünf Prozent so hoch wie seit 2007 nicht mehr. Beginnt also ein zweites "1981"? Mathias Beil, Leiter Private Banking der Sutor Bank, sieht dafür wenig Anlass: „1981 musste die Notenbank die Inflation besiegen. Heute muss der Staat zusätzlich Käufer für seine Schulden finden."

Wie schwer das werden kann, zeigte die Auktion fünfjähriger US-Staatsanleihen am 23. September. Käufer verlangten mehr als fünf Prozent Rendite und damit mehr, als der Markt unmittelbar zuvor erwartet hatte. Die Nachfrage fiel insgesamt schwach aus. Der Anteil indirekter Bieter sank, und Primärhändler mussten mehr Papiere übernehmen. Kurz zuvor hatte die US-Notenbank den Leitzins erstmals seit 2023 wieder angehoben.

Damals hohe Inflation, dieses Mal hohe Schulden
Auf den ersten Blick liegt der Vergleich mit 1981 nahe. Auch damals erhöhte die Notenbank die Leitzinsen. Und genau hier endet die Parallele aus Sicht von Mathias Beil: „1981 lag die Inflation in den USA bei 11,0 Prozent. Die hohen Renditen spiegelten vor allem diese Inflation wider. Die Notenbank brach die Inflation, und die Renditen fielen über Jahrzehnte“, analysiert Beil.

Heute komme ein weiterer Faktor hinzu. 1981 betrug die Staatsschuld der USA rund ein Viertel der Wirtschaftsleistung. Heute ist sie etwa so hoch wie die gesamte Wirtschaftsleistung. Die Zinslast dürfte in diesem Haushaltsjahr einen historischen Höchststand erreichen, so die Projektion des Congressional Budget Office. „Die Verschuldung ist allerdings nicht der einzige Treiber. Auch eine hartnäckige Inflation, höhere Ölpreise und robuste Konjunkturdaten lassen die Renditen steigen“, sagt Mathias Beil.

Niedrigerer Renditeaufschlag als 1981 macht Wiederholung unwahrscheinlicher
1981 lag die Rendite fast fünf Prozentpunkte über der Inflation. Heute sind es rund zwei Prozentpunkte, bei einer Inflation von 3,4 Prozent im August. „Wer 1981 kaufte, erhielt einen hohen Ausgleich für die Inflation. Dieser Puffer trug die folgende Hausse, heute ist er deutlich kleiner“, erklärt Mathias Beil.

Langlaufende Bonds derzeit risikant, aber bei Rezession attraktiv
Langlaufende nominale US-Staatsanleihen sind aus Beils Sicht deshalb nicht automatisch attraktiv. Sie bleiben anfällig, solange Inflation, Emissionsvolumen und Fiskalprämie steigen. Kühlt sich die Konjunktur deutlich ab, könnten sie wegen des hohen Renditeniveaus allerdings wieder erhebliche Kurschancen bieten.

In der Kürze liegt die Würze
Für ein defensives Euro-Portfolio spricht aus Beils Sicht mehr für kurze und gestaffelte Laufzeiten sowie Geldmarktanlagen. Sie reagieren weniger empfindlich auf weitere Renditeanstiege. Bleibt die Inflation der Haupttreiber, könnten inflationsindexierte Anleihen das Portfolio ergänzen.

Gegen einen langfristigen Vertrauensverlust in die Staatsfinanzen könne Gold als begrenzte Beimischung dienen. Für Euro-Anleger bieten aus Sicht von Mathias Beil hochwertige Euro-Staats- und supranationale Anleihen zudem Diversifikation ohne Dollarrisiko.

Kurzlaufende Unternehmensanleihen guter Bonität und Schweizer Staatsanleihen kämen ebenfalls in Betracht, allerdings mit Kreditrisiko beziehungsweise niedriger Rendite. Einen vollständigen Ausstieg aus US-Anlagen leitet Beil daraus nicht ab.

Auf diesen gefährlichen Mix sollten Investoren achten
Auch die Auktion vom 23. September ordnet Mathias Beil nüchtern ein. „Die schwache Auktion ist ein Warnsignal für höhere Fiskal-, Inflations- und Laufzeitprämien. Sie ist aber noch kein Beleg für eine akute Bonitäts- oder Zahlungskrise der USA“, sagt Beil. Ein eindeutiges Misstrauenssignal wäre erst eine Kombination aus wiederholt schwachen Auktionen, sinkender Auslandsnachfrage, fallendem Dollar und steigenden Risikoaufschlägen. Den nächsten Hinweis liefere die Sitzung der US-Notenbank am 27. und 28. Oktober.

This time is different...
„1981 stand am Anfang einer vier Jahrzehnte langen Anleihehausse. Damals trafen hohe Realzinsen auf eine geringe Staatsverschuldung. Diese Kombination fehlt heute“, fasst Mathias Beil zusammen. (aa)

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