Forderung: EZB soll bei PEPP endlich Klarheit schaffen
Das Zeitfenster für den Ausstieg der Europäischen Zentralbank aus ihrem letzten aktiven Kriseninstrument schließt sich. Wenn die Währungshüter nicht bald handeln, könnte das die Finanzmärkte in der Folgezeit verunsichern.
Die rasch sinkende Inflation nährt die Erwartung, dass die Zinssätze bereits ab März gesenkt werden - lange bevor die Notenbanker mit dem Abbau der im Rahmen des PEPP-Programms aufgekauften Anleihen im Wert von 1,7 Billionen Euro beginnen wollen. Das moniert Bloomberg in einer längeren Analyse.
Divergierende Kräfte
Ohne eine Änderung dieses Zeitplans würde das Ende der PEPP-Reinvestitionen - ein Straffungsschritt - mit ziemlicher Sicherheit inmitten eines Zinssenkungszyklus erfolgen. Um einen solchen geldpolitischen Zielkonflikt zu vermeiden, der die Anleger über die Ziele der EZB im Unklaren lassen könnte, fordern mehrere EZB-Ratsmitglieder einen schnelleren Ausstieg.
Das Thema könnte diese Woche auf der letzten EZB-Sitzung des Jahres 2023 zur Sprache kommen.
“Betrachtet man nur, wozu das PEPP eingeführt wurde - um die wirtschaftlichen Folgen der Pandemie zu bekämpfen - ergibt es keinen Sinn, es am Leben zu erhalten”, sagte Nick Kounis, Leiter der Makroforschung bei ABN Amro. “Gleichzeitig sind flexible Reinvestitionen angesichts der Herausforderungen, vor denen wir stehen, ein gutes Instrument.”
Ökonomen wie Jari Stehn von Goldman Sachs, Mariano Cena von Barclays und Anatoli Annenkow von der Société Générale gehören zu denjenigen, die vorhersagen, dass die EZB ihren Ausstieg aus dem PEPP beschleunigen wird, ähnlich wie sie die sogenannte quantitative Straffung mit der Rücknahme ihres APP-Programms eingeleitet hat.
Frage des richtigen Timings
Das könnte bedeuten, dass die EZB am Donnerstag ankündigt, dass die Reinvestitionen etwa ab Ende des ersten Quartals zurückgefahren werden. Weitere Einzelheiten zu diesem Prozess würden dann bei der nächsten Sitzung der Währungshüter im Januar bekannt gegeben - das sei ein Schritt, der nach Ansicht von Banken wie der UBS die Märkte nicht übermäßig verunsichern dürfte.
Die EZB würde dann nur etwa die Hälfte der Erlöse aus Anleihen, die bis Juni fällig werden, in den Ankauf neuer Papiere stecken, bevor sie die Reinvestitionen ab Juli ganz einstellt - sechs Monate früher als derzeit geplant.
Ein solcher Zeitplan würde sicherstellen, dass eines der wichtigsten Merkmale des PEPP - flexible Reinvestitionen, die es der EZB ermöglichen, Spannungen in Teilen des Anleihemarktes der Eurozone abzufedern - während des typischen Andrangs der Regierungen zu Beginn des Jahres bei der Emission von Anleihen bestehen bleibt.
Dies würde auch weitgehend mit den Zinsprognosen der von Bloomberg befragten Ökonomen zusammenpassen, die für Juni die erste von drei Senkungen um je einen Viertelpunkt im Jahr 2024 vorhersagen. Damit würde der Einlagensatz von dem derzeitigen Rekordniveau von 4,0 auf 3,25 Prozent sinken.
EZB-Präsidentin Christine Lagarde erklärte zwar letzten Monat, dass das PEPP “in nicht allzu ferner Zukunft” erörtert werden würde, betonte aber, dass “in den nächsten Quartalen” keine Zinssenkung zu erwarten sei.
Der lettische Notenbanker Martins Kazaks erklärte, dass die wirtschaftlichen Aussichten in Europa eine Zinssenkung in der ersten Hälfte des Jahres 2024 nicht rechtfertigen würden. Der griechische Notenbankchef Yannis Stournaras sagte, dass eine Senkung bis zum dritten Quartal gerechtfertigt sein könnte.
Bei einem beschleunigten Ausstieg aus dem PEPP wäre der Abbau der Anleihen zu diesem Zeitpunkt bereits weit fortgeschritten. Dies würde es der EZB ermöglichen, sich auf die Zinssätze als primäres politisches Instrument zu konzentrieren und die Bilanzverkürzung auf Autopilot im Hintergrund laufen zu lassen.
EZB-Rat Klaas Knot sagte im September, er wolle keine Zinssenkungen bei gleichzeitiger Ankündigung eines beschleunigten QT.
“Es ist sehr wichtig, dass der Prozess der Rückführung der Wertpapierkäufe gut vorbereitet ist und im Voraus gut angekündigt wird”, sagte er. Der Beginn des Prozesses oder die Ankündigung einer Verschärfung “könnte im Widerspruch zu der zentralen geldpolitischen Richtung stehen, die man zu kommunizieren versucht.”
Nicht alle seine Kollegen sind jedoch davon überzeugt, dass die EZB an dieser Reihenfolge festhalten muss - oder das Ende der Reinvestitionen überhaupt vorziehen sollte.
Der Franzose Francois Villeroy de Galhau sieht “keinen Grund, uns die Hände mit einer bestimmten Reihenfolge zu binden”, während Stournaras davor warnte, dass die Nichteinhaltung einer Zusage “unserer Glaubwürdigkeit und damit der Wirksamkeit unserer Politik” schaden könnte.
Was die Auswirkungen auf die Märkte betrifft, so bezeichnete Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel die Reinvestitionsbeträge als “relativ gering” und argumentierte, dass ein Stopp der Reinvestitionen “keine so große Sache” wäre.
Emmanouil Karimalis von der UBS sagte, dass man sich keine Sorgen um die Nachfrage machen müsse, wenn die EZB ihre Anleihekäufe einstelle. Die Halbierung der Wiederanlagen zwischen März und Juni und ihre Beendigung im Juli würde das Nettoangebot an Staatsanleihen im nächsten Jahr bei 4,4 Prozent der Gesamtausgabe stabil halten.
Italien wäre von QT am stärksten betroffen
Italienische Anleihen gelten als am anfälligsten für Änderungen des QT, da sie zu den Hauptnutznießern der Anleihekaufprogramme gehören.
Piet Christiansen, Chefstratege der Danske Bank, sagte jedoch, dass die jüngste allmähliche Verringerung der Spanne zwischen italienischen und deutschen zehnjährigen Renditen - auf ein Zweimonatstief von 170 Basispunkten Ende November - ein Signal der Anleger sei, dass sie für ein Ende der flexiblen PEPP-Reinvestitionen bereit seien.
All dies, zusammen mit der Hoffnung, dass das Inflationsziel von zwei Prozent vor der zweiten Hälfte des Jahres 2025 erreicht werden könnte - wie derzeit angestrebt - und einer milden Rezession für die Wirtschaft der Eurozone, hat die Weichen für Bewegung beim PEPP in dieser Woche gestellt.
“Dies wird die Gelegenheit für die EZB sein, die Diskussion über den Abschluss der Reinvestitionen formell zu eröffnen”, so die Strategen von BNP Paribas, darunter Camille De Courcel, in einem Bericht an ihre Kunden. “Es ist unwahrscheinlich, dass die Wirtschaftsprognosen den Falken viel Futter geben werden, so dass es bei verbalen Gegenreaktionen bleiben wird - etwas, von dem wir erwarten, dass es informell geschehen wird.” (aa)
Übersicht über den Bestand an APPs und PEPPs im EZB-Portfolio
