Die Nische in der Nische: Nordische HY erfahren Belastungstest
Der nordische High-Yield-Markt gilt als flexibler Finanzierungsplatz für mittelgroße und ungeratete Emittenten. Mehrere Rechenzentrumsprojekte zeigen nun jedoch, dass die Aufnahmefähigkeit und Risikotoleranz dieser Nische schnell an Grenzen stoßen können.
ECKPUNKTE:
- Der nordische High-Yield-Markt ermöglicht auch ungerateten Emittenten eine vergleichsweise schnelle und flexible Kapitalaufnahme.
- PolarDC platzierte dort im Mai eine Rekordanleihe über 800 Millionen Euro.
- Zwei weitere geplante Rechenzentrumsanleihen über bis zu 500 Millionen Dollar beziehungsweise eine Milliarde Euro scheiterten am Widerstand der Investoren.
- Die jüngsten Platzierungsversuche zeigen die begrenzte Aufnahmefähigkeit des nordischen Nischenmarktes.
Der nordische High-Yield-Markt entwickelt sich zunehmend zu einer Finanzierungsalternative für Unternehmen, denen Europas etablierte Kreditmärkte nur eingeschränkt offenstehen. Selbst Emittenten ohne Rating können dort vergleichsweise rasch Kapital aufnehmen. Die flexiblen Strukturen und die höhere Risikobereitschaft der Investoren machen das Segment attraktiv – allerdings nur bis zu einer gewissen Größenordnung.
Wie weit die Tragfähigkeit des Marktes reicht, testet laut Bloomberg derzeit eine besonders kapitalintensive Branche. Der von H.I.G. Capital unterstützte Rechenzentrumsentwickler PolarDC Group nahm im Mai 800 Millionen Euro auf. Die bislang größte Transaktion dieser Art in Europa signalisierte eine erhebliche Nachfrage und lockte weitere Anbieter an.
Begrenzte Kapazität
Doch bereits die nächsten Platzierungsversuche stießen auf Widerstand. Prime Data Centers legte eine nach norwegischem Recht geplante Anleihe auf Eis, nachdem Investoren die Konditionen trotz einer Verkleinerung des angestrebten Volumens von 600 auf 500 Millionen Dollar nicht akzeptierten. Wenige Tage später verzichtete die von Oaktree Capital unterstützte Pure Data Centres auf eine Emission über eine Milliarde Euro und entschied sich stattdessen für eine Bankfinanzierung.
Damit wurden dem nordischen Markt innerhalb kurzer Zeit Rechenzentrumsanleihen im Umfang von mehr als zwei Milliarden Euro angeboten. Für ein Segment, das überwiegend mittelgroße Unternehmen finanziert und von vergleichsweise kleinen Investmentbanken wie Pareto Securities oder Arctic Securities geprägt wird, war das offenbar zu viel. Mit den tiefen Platzierungskapazitäten der US-Kreditmärkte kann die nordische Nische nicht mithalten.
Neue Bewertungsmaßstäbe
Hinzu kommt, dass die neuen Emittenten Investoren vor ungewohnte Bewertungsfragen stellen. Während High-Yield-Anleger üblicherweise Cashflows und Verschuldung gegenüberstellen, müssen sie bei Rechenzentren unterschiedliche Kennzahlen aus Infrastruktur-, Projekt- und Immobilienfinanzierungen zusammenführen. Die unbesicherte Anleihe von Pure Data Centres wurde nach Bloomberg-Informationen sowohl anhand des vertraglich abgesicherten Ebitda als auch über den Beleihungsauslauf vermarktet.
Auch die Verbindung zum KI-Boom erwies sich laut Bloomberg nicht durchgehend als tragfähig. Einige Anbieter erzielen bislang einen erheblichen Teil ihrer Erlöse mit klassischen Cloud-, Telekommunikations- oder IT-Dienstleistungen. „Wenn ein Rechenzentrum an den Markt kommt, denkt man sofort an KI-Rechenleistung“, erklärt Jayadev Mishra, Portfoliomanager bei Bank J. Safra Sarasin. Bei vielen Emittenten sei dieser Zusammenhang jedoch weniger ausgeprägt, als es die Vermarktung nahelege.
Hohe Risiken
Zusätzliche Vorsicht wecken die Strukturen der Anleihen. Werden die Papiere auf Ebene der Holdinggesellschaft ausgegeben und die Mittel anschließend an einzelne Projekte weitergereicht, sind die Gläubiger gegenüber der jeweiligen Projektfinanzierung strukturell nachrangig. Sie tragen damit teilweise eigenkapitalähnliche Risiken, ohne im Erfolgsfall am vollen Aufwärtspotenzial beteiligt zu sein. (bloomberg/hw)