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Mortgage-Backed Securities - Ten Years After

Gegenüber 2008 gebe es eine klare Weiterentwicklung der Assetklasse. Zudem sei das Marktumfeld für Hypothekenbesicherte Wertpapiere so gut wie lange nicht, und die Kreditqualität von Hypothekenkrediten habe sich deutlich verbessert, sagt Gary Singleterry, Investment Director bei GAM Investments.

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Gary Singleterry, Investment Director bei GAM Investments.
© GAM

Vor gut zehn Jahren waren sie maßgeblicher Auslöser der globalen Finanzkrise, mittlerweile sind sie wieder eine attraktive Investmentoption: Hypothekenbesicherte Wertpapiere (Mortgage-Backed Securities, MBS) machen fast einen Viertel des Fixed-Income-Marktes in den USA aus. Sie bieten nicht nur eine vergleichsweise weniger volatile Renditequelle, auch das Emissionsvolumen der Papiere nimmt zu. „Der US-Markt weist dabei einige Besonderheiten auf, die ihn zu einer attraktiven Anlageklasse auch für Anleger außerhalb der Vereinigten Staaten machen können“, sagt Gary Singleterry, Investment Director bei GAM Investments.

Zwei Hauptgruppen von Hypothekenpapieren: Agency- und Non-Agency-Papiere
Erstere werden durch eine staatliche Institution, wie Fannie Mae, Freddie Mac oder Ginnie Mae, garantiert oder versichert und sind entsprechend sicherer, bieten aber geringere Renditen. Letztere werden von privaten Institutionen emittiert und sind entweder privat oder überhaupt nicht besichert. Dadurch unterliegen sie einem Kreditrisiko, können aber auch deutlich höhere Renditechancen bieten. 

Geringes Kreditrisiko und neue Nischen
„Seit der Finanzkrise hat sich die Anlageklasse der MBS deutlich weiterentwickelt“, sagt Singleterry. „Inzwischen wurde eine ganze Reihe unterschiedlicher Instrumente auf den Markt gebracht. Ein Bereich zum Beispiel, in dem die Zahl der Chancen enorm zugenommen hat, sind die sogenannten Non-qualifying Mortgages.“ Dabei handele es sich um Darlehen, die an Kreditnehmer vergeben wurden, deren Finanz- und/oder Immobilienprofile außerhalb der herkömmlichen Richtlinien im Hinblick auf Merkmale wie Kreditgröße und Schulden-Einkommensquote oder Beleihungsquote liegen. Darüber hinaus habe sich ein ganzer Spezialbereich um notleidende Kredite herausgebildet. So beispielsweise sogenannte re-performing Kredite, bei denen der Kreditnehmer mindestens 90 Tage lang in Verzug war, die Zahlungen aber wieder aufgenommen hat.

MBS Nummer zwei nach US-Treasuries
„MBS sind mittlerweile tatsächlich das zweitgrößte Segment des US-amerikanischen Fixed-Income-Marktes, nach den Treasuries“, sagt Singleterry. „Unserer Meinung nach gibt es eine ganze Reihe von Gründen, aus denen sich eine Investition in diese Wertpapiere lohnt.“ So könnten MBS erheblich höhere Renditen bieten als Treasuries mit ähnlichen Laufzeiten. Das gelte sowohl für höherwertige Agency-Papiere als auch für Non-Agency-Titel. „Ein Grund für diese verbesserte Rendite ist das Risiko vorzeitiger Rückzahlungen und das damit verbundene Reinvestitionsrisiko bei MBS“, erklärt der Experte. Bei Agency-Papieren der drei großen Agenturen sei diese verbesserte Rendite allerdings mit einem nur geringen oder gar keinem zusätzlichen Kreditrisiko verbunden. „Dank der Kombination aus hoher Kreditqualität, bedeutender Größe und einem breiten Spektrum von Anlegern ist der MBS-Markt in den USA allgemein sehr liquide.“

Zeitpunkt ist günstig
Nachdem 2008 die Subprime-Blase geplatzt war, hätten sich interessante Anlagechancen ergeben, da die Papiere teilweise massiv unterbewertet gewesen seien. „Als auf dem MBS-Markt das totale Chaos herrschte, war es ein besonders günstiger Zeitpunkt, um wieder im Non-Agency-Segment des Markts zu investieren“, sagt Singleterry. Die Krise habe sich dabei letztlich als schärfste Form der Qualitätskontrolle erwiesen. „Seitdem werden Hypothekenkredite nur noch an Kreditnehmer mit höchster Bonitätseinstufung ausgegeben. Außerdem liegt die Anzahl der neu gebauten Wohnimmobilien immer noch unter dem langfristigen Durchschnitt. Das heißt, dass sowohl die Immobilienpreise als auch die Hypothekendeckung wertmäßig steigen und die Kreditqualität auf einem sehr hohen Niveau liegt.“

Hypotheken- und Wohnimmobilienmärkte sind gut unterstützt
Angesichts der gut unterstützten Hypotheken- und Wohnimmobilienmärkte sei aktuell der Zeitpunkt überaus günstig, um zunehmend hypothekenspezifische Kreditrisiken einzugehen. „Da wir grundsätzlich einen konservativen Investmentansatz verfolgen, investieren wir vorwiegend in Wertpapiere am oberen Ende der Kapitalstruktur“, erklärt Singleterry. „Dort profitieren wir in der Regel von zuverlässigen und stabilen Renditen mit geringer Volatilität und einem soliden Risiko-Rendite-Verhältnis.“

Vorteil geringer Volatilität
„Unserer Meinung nach sind die langfristigen Aussichten insgesamt positiv“, sagt Singleterry. „Die Spreads der hochwertigen Instrumente, die wir normalerweise in Betracht ziehen, sind zwar enger als vor einem Jahr, aber immer noch relativ attraktiv im Vergleich zu anderen Teilen des Anleihenmarkts, zum Beispiel gegenüber Hochzinsanleihen, deren Spreads sich erheblich verengt haben.“

Qualitätssteigerung durch Regulierung, höhere Vergabestandards
„Durch neue Regulierungsbestimmungen und strengere Kreditvergabestandards hat sich die Kreditqualität von Hypotheken deutlich verbessert. Während der globalen Finanzkrise wurden die Probleme bei Fannie Mae und Freddie Mac in den Medien breit ausgeleuchtet“, erklärt der Experte. „Deshalb sind die Kriterien für die Vergabe von Agency-Wohnbauhypotheken in den USA immer noch ziemlich streng, auch wenn sie zuletzt etwas gelockert wurden.“

Die Kriterien für Non-Agency-Kredite seien ebenfalls ziemlich streng, und die Kapitalmenge, die Banken vorhalten müssen, um solche Kredite zu vergeben, sei erheblich höher als bei den Agencys. „Infolgedessen sind die Ausfallquoten bei Hypothekenkrediten, die seit 2008 zugeteilt wurden, ziemlich niedrig. Für Anleger ist dies eine positive Entwicklung.“ Die Marktlage sei so gut, wie seit einiger Zeit nicht mehr. „MBS erscheinen im Vergleich zum Rest des Anleihenmarkts immer noch attraktiv, insbesondere angesichts der geringeren Volatilität im Vergleich zu anderen festverzinslichen Märkten.“ (kb)

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