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Die neue Normalisierung

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Seit 2009 haben die Zentralbanken ihre Bilanzen auf beispiellose Art aufgebläht. Angesichts des weltweit verbesserten Wirtschaftsumfelds hat die Notwendigkeit einer „Normalisierung“ – Anhebung der Zinsen und Reduzierung der Bilanzen – zu einer vierten Welle des Tapering geführt.

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Michael Milken 2.0 ist Bennett Goodman mit der Private Credit-Maschine

​Goodman, der einst mit Milken bei Drexel Burnham Lambert arbeitete, gehört heute zu den weltweit führenden Anbietern von Private Credit, einem Geschäft, in dem die Stimmung heißzulaufen droht. Manche fühlen sich dabei sogar an die Situation im Jahr 2007 erinnert, kurz bevor die Märkte abstürzten.

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Bennett Goodman, Ex-Micheal Milken-Kollege bei Drexel Burnham Lambert, ist einer der Gründer von GSO Capital Partners, einem mit Blackstone verbundenen Unternehmen, das sich auf die Vergabe von Private Debt an Unternehmen spezialisiert hat.

"Wir konzentrieren uns sehr stark auf die Dinge, die schiefgehen können", sagt Goodman, einer der Gründer von GSO Capital Partners, einem 95-Milliarden-US-Dollar Kraftpaket im Inneren der Blackstone Group, im Interview mit Bloomberg. Unternehmen wie GSO umgehen Banken und Kapitalmärkte, verleihen Geld direkt an Unternehmen und gehen dabei Risiken ein, die andere gerne vermeiden würden. Für Milken gehört Private Credit - ein Teil des gigantischen und amorphen Geschäfts, das manche als Schattenbanken bezeichnen - zum Erbe von Drexel. "Ich denke, dass die direkte Kreditvergabe die natürliche Fortsetzung dessen ist, was wir vor 30 bis 40 Jahren gemacht haben", sagte Milken im Interview.

"Unhaltbar"

Alleine im vergangenen Jahr haben Unternehmen wie GSO die atemberaubende Summe von 100 Milliarden US-Dollar von Investoren eingesammelt, die schon seit Jahren in einem Umfeld niedrigster Zinsen gefangen sind. Insgesamt stehen GSO und Konsorten mittlerweile rund 595 Milliarden Dollar zur Verfügung, wie das Research-Haus Preqin berechnet hat.

Mit der Geldflut steigen auch die Risiken

Laut William Brady, Spezialist für alternative und private Kredite bei der Anwaltskanzlei Paul Hastings, sinken nicht nur die Zinsen, sondern durch die beispiellose Jagd nach Abschlüssen werden auch die Schutzmechanismen für Investoren gelockert. Freilich kein Wunder, hat sich die Zahl der Anbieter von Private Credit doch innerhalb weniger Jahre auf 400 verdoppelt.

Standards für die Kreditvergabe werden immmer weiter aufgeweicht

"Die Standards für die Kreditvergabe sind nicht so, wie sie eigentlich sein sollten", warnt auch Kipp de Veer, CEO von Ares Capital, einer Gesellschaft, die einen Anteil von rund 5 Prozent am Markt für direkte Kredite hat. "Nachdem wir mehrere Marktzyklen erlebt haben, können wir sagen, dass eine Reihe von Abschlüssen zu Preisen und Bedingungen gemacht wird, die wir als unhaltbar ansehen."

Zuviel Geld verdirbt das Geschäft

Das in Private Credit strömende Geld habe in Kombination mit der weltweiten Nachfrage nach Erträgen "eine gefährliche Situation" geschaffen, fügt Dan Zwirn, CEO von Arena Investors hinzu. Das Unternehmen ist auf die Vergabe von Krediten an mittelgroße Unternehmen spezialisiert, denen der Zugang zu Bankdarlehen oder anderen konventionellen Finanzierungsinstrumenten versperrt ist. "Ich sehe keinen mathematischen Weg, der dies gut enden lassen könnte", sagt Zwirn gegenüber Bloomberg.

Einzigartige Position

Bei GSO ist Goodman allerdings auch bereit, ein Unternehmen im Fall eines Konkurses zu übernehmen und notfalls später wieder zu verkaufen. In seinem Eckbüro hoch über der Park Avenue in Midtown Manhattan faltet sich der schlaksige 60-Jährige in seinen Stuhl und sagt, dass bei GSO ständig darüber nachgedacht wird, was in einem Abschwung passiert. Das bedeute abzuwägen, welche Liquiditätsquellen einem Unternehmen zur Verfügung stehen, wie die Vermögenswerte einzuschätzen sind und wer sie zu welchem Preis kaufen könnte.

Private Equity-Unternehmen brauchen Leverage zur Finanzierung des M&A-Business

Angesichts des Rückzugs der traditionellen Banken aus der fremdfinanzierten Kreditvergabe ist Goodman einzigartig positioniert, um in einem stark fragmentierten Markt zu reüssieren, in dem Private-Equity-Gesellschaften in den kommenden fünf Jahren etwa 1 Billion US-Dollar an Krediten benötigen werden, um Unternehmen zu kaufen und bestehende Schulden zu refinanzieren. Gleichzeitig ist Blackstone der weltweit größte Manager so genannter Alternative Assets, wodurch GSO in der Mitte eines Netzwerks von Firmen und Verbindungen positioniert ist, auf das jede traditionelle Wall Street-Bank stolz wäre. Als Kreditgeber für derzeit etwa 2.000 Unternehmen hat GSO Vorteile gegenüber vielen Wettbewerbern.

Energiegeschäft

Für ein Unternehmen, das sich Geld leihen will - womöglich aus einer angeschlagenen Branche oder mit einer unvorteilhaften Vergangenheit oder ohne geprüfte Bilanzen - sind diese Anbieter die Retter. Ein gutes Beispiel ist der Ölexplorer Sanchez Energy. Als die Firma im Januar Land im texanischen Eagle-Ford-Schieferbecken von Anadarko Petroleum erwerben wollte, lag der Ölpreis auf einem Niveau, das die Bohrungen dort unrentabel gemacht hätte. Und die Banken, die sich bei dem vorangegangenen Öl-Crash die Finger verbrannt hatten, wollten ihre Bestände an Krediten für diese Industrie weiter abbauen. Hatten zuvor Wall-Street-Banken die Finanzierung für Sanchez arrangiert, kam dieses Mal GSO zum Zug. Und sagte nicht nur einen Kredit über 500 Millionen Dollar für den 2,3 Milliarden Dollar schweren Deal zu, sondern Blackstone brachte auch Eigenkapital ein und teilte sich mit Sanchez den Kauf der Vermögenswerte.

Für die Kreditnehmer ist es viel einfacher, mit einem Private-Credit-Geber zu verhandeln als mit einem konventionellen Banker, der die Zustimmung des Risikomanagers einholen muss, bevor er eine Darlehenszusage geben kann. Darüber hinaus müssen Banken nicht nur Rückstellungen für mögliche Kreditausfälle bilden, sondern auch Vorschriften beachten, nach denen das Darlehen in einer bestimmten Relation zu den Ergebnissen des Kreditnehmers stehen muss.

Banken hinausgedrängt

In zunehmendem Maße verdrängen die Anbieter von Private Credit daher die konventionellen Banken. Oder besser gesagt: Die Banken haben sich über zwei Jahrzehnte hinweg immer weiter aus der Vergabe von Darlehen an riskantere Unternehmen zurückgezogen. Es war Ende der 1990er Jahre, als den Bankern klar wurde, dass sie die von ihren Anteilseignern geforderten Renditen nicht durch das einfache Verleihen ihres eigenen Geldes erwirtschaften konnten. Daher begannen sie damit, die Darlehen an institutionelle Investoren wie Publikumsfonds und Pensionskassen zu verkaufen, die sie dann unter sich handeln konnten.

Banken schufen "Sweet Spot"

Damit änderte sich das Geschäftsmodell dramatisch, denn die Banken konnten nun ihre Bilanzen immer wieder verleihen und so die Renditen vervielfachen. Gleichzeitig scheuten sie vor Krediten für kleine und mittelgroße Unternehmen immer mehr zurück, da diese schwerer zu verkaufen und zu handeln waren. Damit öffneten sie aber auch die Tür für eine Reihe privater Kreditgeber, die sich auf diesen Teil des Markts konzentrierten.

Regulierung öffent Tür und Tor für alternative Kreditgeber

Dann legte jedoch die verschärfte Regulierung nach der Finanzkrise dem Underwriting die Daumenschrauben an. Dies war der perfekte Moment für Unternehmen wie GSO, Apollo Global Management, KKR, Oaktree Capital Group und Ares, um in dieses Geschäft einzusteigen und die Vorherrschaft zu beanspruchen. Nicht nur hat jetzt jede Private-Equity-Firma, die ihre Gebühren Wert ist, eine eigene Kreditvergabesparte, sondern auch Staats- und Pensionsfonds sind nun mit von der Partie. Selbst im öffentlichen Dienst Beschäftigte wie Vollzugsbeamte, Feuerwehrleute und Polizisten aus New Jersey, Ohio und Texas haben in den vergangenen Monaten über ihre Versorgungseinrichtungen Geld in den Sektor gepumpt.

Banken werden wohl nicht zurückkommen

Bill Sacher, ehemaliger stellvertretender Leiter der Fremdfinanzierung bei JPMorgan Chase & Co., glaubt, dass das Kräftegleichgewicht in diesem Bereich mittlerweile gekippt ist - und zwar dauerhaft. Er betreibt das Private-Credit-Geschäft bei Adams Street Partner in Chicago. "Es ist außerordentlich unwahrscheinlich, dass die Banken in den Sektor zurückkehren", sagte Sacher. (kb)

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