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Martin Hüfner warnt auf seiner Roadshow vor einem "Minsky-Moment"

Der Chefvolkswirt von Assenagon ist derzeit in deutschen Landen unterwegs, um seinen Marktausblick auf 2018 und dabei seine „sechs Überraschungen in der Welt nach Goldilocks“ vorzustellen. Vor allem ein drohender „Minsky-Moment“ sollte Investoren vorsichtig stimmen.

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Dr. Martin Hüfner, Assengon: „Wir befinden uns derzeit auf glattem und rutschigem Grund. Wir können, müssen aber nicht ausrutschen. Das Anlagejahr 2018 wird sehr interessant, seien Sie vorsichtig.“

Redaktionelle Anmerkung: Die interessantesten Grafik von Hüfners Präsentation finden Sie nachfolgend. Wie beispielsweise jene Grafik, die für einen drohenden „Minsky-Schock“ spricht.
 
© Assenagon

„Eigentlich hatten wir für 2018 mit einem „Goldilocks Light“ gerechnet – doch dann kam der überraschende Absturz“. Mit diesem Statement eröffnete Assenagon-Chefvolkswirt Dr. Martin Hüfner den in Wien gehaltenen Eröffnungsvortrag anlässlich des  9. Assenagon Investment Forums, das in der Donaumetropole beginnend in den letzten Tagen in verschiedenen deutschsprachigen Städten stattfand.

Den „überraschenden“ Absturz an den Aktienbörsen lösten einerseits Zinsängste, andererseits  insbesondere höhere Volatilitäten sowie dadurch ausgelöste Verkaufsorders aus. „Die Korrektur war keine Zins-, sondern ein Volatilitäts-Story, die uns höchstwahrscheinlich das ganze Jahr 2018 über beschäftigen wird“, erklärte Hüfner. Seiner Ansicht nach seien steigende Zinsen nur bedingt ein Hemmschuh für steigende Aktienkurse. Denn steigende Zinsen seien ein Zeichen für eine bessere Konjunktur sowie höhere Unternehmensgewinne, die mittel- bis langfristig der wichtigste Faktor für die Aktienkurse sind. In der Vergangenheit war oftmals zu beobachten, dass sowohl Zinsen, als auch Aktienkurse gleichzeitig gestiegen sind (siehe die erste Grafik oben in der Bildgalerie). „Höhere Zinsen beenden nicht diesen Bullenmarkt“, betonte Hüfner. Eine Ende oder eine Korrektur könnten aber andere „Überraschungen“ auslösen.

USA gibt den Takt vor
Investoren sollten jedenfalls die derzeitige US-Fiskalpolitik im Auge behalten. Denn dort ereignet sich laut Hüfner „als zweite Überraschung“ nach keynesianischer Lehre der größte Fehler den man machen kann: Denn obwohl die Kapazitäten nach vielen Jahren Wirtschaftsaufschwung ausgelastet sind, pumpt die Trump-Regierung über eine Steuerreform zusätzlich 150 Milliarden US-Dollar per anno in die Wirtschaft. Hinzu kommen jährliche Staatsausgaben von etwa 150 Milliarden sowie ein Infrastrukturprogramm von 200 Milliarden Euro. In Summe würden damit 500 Milliarden Euro prozyklisch in die Hand genommen. Das könnte zu höheren Inflationsraten und damit zu steigenden Zinsen führen. „Mehr Nachfrage bei vollausgelasteten Kapazitäten führ zu mehr Inflation“, erklärte Hüfner. Darauf folgende Zinserhöhungen könnten gefährlich werden. Zwar könne der Markt laut Hüfner dieses Jahr bis zu vier Zinserhöhungsschritte verkraften. Das hänge aber vor allem davon ab, die die FED diese Zinsschritte kommuniziert. Denn der neue FED-Chef Powell habe noch keine oder zu wenig Erfahrung in der Kommunikation der Zinspolitik an die Märkte und könnte durch ein falsches Wording Stress an den Märkten auslösen.

Steigende US-Zinsen - Hüfner erwartet bis zu drei Prozent - sollten im Grunde zu einem stärkeren US-Dollar gegenüber dem Euro führen. Auch in der Vergangenheit, in der Ronald Reagan-Ära (frühe 1980er), führte eine ähnliche Steuerpolitik in Verbindung mit höheren US-Zinsen zu einem starken Dollar. Hüfner nannte aber auch einige sehr gute Gründe, die für einen schwachen US-Dollar sprechen. Die Kaufkraftparität, die erst bei ca. 1,35 USD/Euro erreicht sei, das immer höher werdende US-Leistungsbilanzdefizit, eine Abkehr der weltweiten Zentralbanken vom US-Dollar im Rahmen ihrer Währungsreserven-Diversifikation, eine Normalisierung der EZB-Geldpolitik durch die Abkehr von Negativzinsen, die noch immer bestehende Überbewertung des Dollars, die von Trump ausgehenden Unsicherheiten sowie das Ende der Eurokrise und anderes mehr. „Ich erwarte einen schwächeren US-Dollar mit einem Austausverhältnis von 1,35 zum Euro im Jahr 2019“, prognostizierte Hüfner und verwies dabei auf folgende Grafik.

Dritte Überraschung: Europa lebt auf
Laut Hüfner erholt sich Euroland von den Krisen der letzten Jahre nun endlich stärker als von vielen Marktakteuren erwartet. Vor allem Frankreich sollten Investoren aufgrund der wirtschaftsfreundlichen Politik von Micron auf ihre Kauflisten nehmen. „Nach Adam Riese sollten sich die französischen Reformen positiv auswirken, das wird aber noch etwas Zeit benötigen“, meinte Hüfner. Er sieht bei Frankreich Parallelen zur mutigen Strukturpolitik Gerhard Schröders in den Nullerjahren, wie die Reform des damals verkrusteten deutschen Arbeitsmarkts. „Frankreich ist der kommende Star unter den europäischen Aktienmärkten!“

Als unterschätzte Gefahr sieht Hüfner die Wahl auf der Apenninenhalbinsel. „Italien könnte uns die Suppe versalzen. Die Märkte haben dieses Risiko noch nicht auf der Rechnung“, warnte der Chefvolkswirt. Er wundert sich daher, warum sowohl italienische Aktien in den acht vergangenen Monaten eine relative Stärke zur ihrer Peergroup aufwiesen und in den letzten Tagen der Spread Risikoaufschlag) zwischen deutschen und italienischen Staatsanleihen enger geworden ist (siehe die Grafik oben).

Vierte und fünfte Überraschung: Japan und die Emerging Markets
Japans Aktienmarkt erreichte jüngst den höchsten Indexstand seit 1991. Laut Hüfner sei dies aber nicht fundamental abgesichert und japanische Aktien seien zu weit gelaufen.

Als fünfte Überraschung nannte Hüfner das Comeback der Schwellenländer, das sich in einem starken Anstieg des MSCI Emerging Markets-Index in den vergangenen 1,5 Jahren zeigt. „Emerging Markets gelten oft als Risikopuffer, haben beim letzten Einbruch aber genauso gelitten“, erklärte Hüfner. Er nannte EM-Risiken wie die Abhängigkeit von den Rohstoffpreisen, Probleme mit der Schuldenlasttragfähigkeit in einem Umfeld steigender (US)-Zinsen sowie den Gegenwind für den EM-Export, falls der US-Dollar gegenüber den EM-Währungen weiter abschwächen sollte.

Finale und sechste Überraschung: Minsky lebt
„Die Korrektur der letzten Wochen war ein Beweis dafür, dass Minsky lebt“, erklärte Hüfner und verwies auf die Theorien des 1996 verstorbenen amerikanischen Wirtschaftswissenschaftlers Hyman P. Minsky. Laut dieser Theorie würden Unternehmer und auch Investoren im Laufe eines Aufschwungs immer optimistischer und wagemutiger, bis das vielfach auf Kredit finanzierte „Kartenhaus“ im Rahmen des „Minsky-Moments“ (Minsky-Kollaps) überraschend einstürzt.

Hüfner verwies auf den Spekulationshype bei Kryptowährungen oder manchen Nebenwerten. Aber auch „seriöse“ Marktsegmente wie Standardaktien oder Anleihen gelten als überbewertet (siehe Chart). Das zeige sich an Emissionen wie 100-jährige Anleihen der Republik Österreich, Argentinien oder Mexiko. Aber auch der Erwerb eines Leonardo da Vinci-Gemäldes (Salvator Mundi) zu einem irrwitzigen Kaufpreis von ca. 450 Millionen US-Dollar sollte aus antizyklischer Sicht erfahrene Investoren in Richtung (Markt-)Ausgang gehen lassen. „Wir befinden uns derzeit auf glattem und rutschigem Grund. Wir können, müssen aber nicht ausrutschen. Das Anlagejahr 2018 wird sehr interessant, seien Sie vorsichtig“, erklärte Hüfner in seinem Schlussstatement. (aa)

Redaktionelle Anmerkung: Die interessantesten Grafiken von Dr. Martin Hüfner haben wir für Sie ein einer kleinen, aber feinen Bilderstrecke oben zusammengestellt.

 

 

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