Die Fehlbewertung des Yen - das Ende des Anfangs?
Der Head of Multi-Asset & Overlay bei Edmond de Rothschild Asset Management (EdRAM) analysiert die derzeitige Situation beim japanischen Yen und geht der Frage nach, welche Folgen ein Ende oder zumindest weniger über Yen finanzierte Carry-Trades haben könnten.
Eckpunkte:
- Der Carry-Trade auf Basis UDS/YEN hat jahrzehntelang für hohe Marktliquidität und steigende Kurse gesorgt
- Eine mögliche Umkehr dieses Mechanismus löst Bedenken aus
- Nach Einschätzung von Michaël Nizard sollten Investoren Long-Positionen im Yen wagen
“Der aktuell aufgewertete Yen zeigt, dass sich der Wechselkurs endlich wieder an den realen wirtschaftlichen Fundamentaldaten Japans orientiert. Viel zu lange wurde der Yen in erster Linie als Funktion der Zinsdifferenz zwischen den USA und Japan und als Finanzierungsinstrument globaler Carry-Strategien gehandelt, anstatt die japanischen Fundamentaldaten widerzuspiegeln“, erklärt Michaël Nizard, Head of Multi-Asset & Overlay, bei Edmond de Rothschild Asset Management (EdRAM), in einem aktuellen Marktkommentar zum japanischen Yen.
Aus politischer Sicht in Washington geht es laut Nizard nicht darum, den Carry-Trade um seiner selbst willen abzubauen. Vielmehr kann eine strukturell unterbewertete Währung unter den wichtigsten Handelspartnern das US-Handelsdefizit vertiefen und amerikanische Unternehmen und Arbeitnehmer belasten. In diesem Zusammenhang ist der Yen zu einem wichtigen Übertragungskanal geworden, der Devisen-, Treasury-Märkte, Inflationsdynamik und japanische Kapitalströme miteinander verbindet. Die zentrale Verschiebung ist daher laut Nizard ebenso konzeptioneller Natur wie Marktgetrieben: "Der Yen könnte wieder als echte fundamentale Währung gehandelt werden. Dies bedeutet nicht das Ende der Anpassung, sondern das Ende des Anfangs. Jeder Rückgang bei den JPY-Kreuzkursen sollte zunehmend als Gelegenheit gesehen werden, Long-Yen-Positionen wieder aufzubauen oder aufzustocken."
Wichtigste Carry-Trade-Finanzierungswährung
Jahrelang war der Yen der Treibstoff des globalen Carry-Trades. Investoren nahmen günstige Kredite in Yen auf, tauschten diese in Dollar um und kauften US-Staatsanleihen, Unternehmensanleihen und Aktien. Der schwache Yen war nicht einfach nur die Folge dieses Handels; er war eine seiner Säulen. Das ändert sich nun.
Die Aufwertung des Yen ist nicht nur eine technische Reaktion auf niedrigere US-Renditen oder eine weniger zurückhaltende Bank of Japan. "Sie ist der Beginn einer Korrektur bei einer Währung, die durch anhaltende Carry-Positionen und durch die Annahme verzerrt war, dass die japanische Geldpolitik für immer außergewöhnlich bleiben würde", prognostiziert Nizard.
Wenn sich Carry-Trades auflösen hat dies massive Folgen
Carry-Trades bauen sich langsam auf und lösen sich abrupt auf. Wenn der Yen steigt, rückt das Währungsrisiko von mit Yen finanzierten Positionen wieder in den Fokus. Die Finanzierungskosten steigen in Dollar, Absicherungsmaßnahmen werden teurer und die Hebelwirkung wird reduziert. Der Dollar verliert dann einen Teil der automatischen Stütze, die durch in Japan aufgenommenes Kapital entsteht. Ein stärkerer Yen bedeutet nicht automatisch niedrigere Renditen bei US-Staatsanleihen oder schwächere Aktien. Japanische Investoren bleiben wichtige Käufer ausländischer Vermögenswerte, und Kapitalrückflüsse könnten die Rentenmärkte zunächst verunsichern. "Doch die größere Konsequenz ist klar: Die globalen Märkte werden weniger abhängig von billiger Yen-Finanzierung", betont Nizard.
Warum Washington sich dafür interessiert
Die Vereinigten Staaten könnten ein besonderes Interesse an einem stärkeren Yen haben. Eine stark unterbewertete Währung steigert die Wettbewerbsfähigkeit Japans, verschärft Handelsspannungen und erhöht die importierte Inflation in Japan. Sie stützt zudem den mit Yen finanzierten Carry-Trade, der dazu beigetragen hat, Dollar-Anlagen zu fördern und lockere globale Finanzbedingungen zu sichern.
"Das Ziel ist keine ungeordnete Umkehr der japanischen Kapitalströme. Es geht um eine schrittweise Neuausrichtung: weniger einseitiger Druck auf den Yen, weniger Hebelwirkung in globalen Portfolios und weniger strukturelle Unterstützung für den Dollar", kommentiert Nizard.
Die Intervention war ein Signal
Die Intervention legt kein offizielles USD/JPY-Ziel fest. Der erklärte Grundsatz bleibt der marktbestimmte Wechselkurs, wobei Maßnahmen nur bei übermäßigen oder ungeordneten Kursbewegungen vorgesehen sind. Aber sie sendet ein starkes Signal:
Der Markt kann nicht länger davon ausgehen, dass eine Yen-Abwertung auf unbestimmte Zeit toleriert wird. Der einseitige Handel wird zu einem Risiko in beide Richtungen. Die Anpassung wird wahrscheinlich nicht linear verlaufen, und es ist mit Phasen der Konsolidierung oder erneuter Schwäche gegenüber anderen Währungen zu rechnen.
"Sollte sich dieser Regimewechsel jedoch bestätigen, sollten Rückgänge bei den JPY-Kreuzkursen zunehmend als Gelegenheit gesehen werden, Long-Yen-Positionen wieder aufzubauen oder aufzustocken", empfiehlt Nizard abschließend. (aa)
