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2019 wird für Unternehmensanleihen überaus spannend

Unternehmensanleihen haben sich in den vergangenen Jahren beeindruckend entwickelt. Das Volumen ausstehender Euro-Emissionen konnte sich seit 2008 mehr als verdoppeln und ist auf 2,2 Billionen Euro gewachsen. Der Trend war auch bei globalen Corporate Bonds in vergleichbarem Ausmaß zu verzeichnen.

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Stephan Kuhnke, CEO, Leiter Anlagemanagement bei Bantleon
© Bantleon

"Was aus der Not (Substitution von Bankkrediten durch Anleihenemissionen im Umfeld der Finanzkrise) geboren wurde, wandelte sich in den vergangenen Jahren zu einer Tugend, bei der die steigende Nachfrage nach höher rentierlichen Unternehmensanleihen aufgrund des extrem niedrigen Zinsniveaus durch großvolumige Anleihenemissionen bedient wurde", weiß Stepham Kuhnke.  

Verschlechterte Qualität, und dank EZB niedrige Spreads
Begünstigt durch die EZB-Anleihenkäufe, die mittlerweile Unternehmensanleihen im Volumen von knapp 180 Mrd. EUR erworben habe, erreichten die Risikoaufschläge zeitweise einen zyklischen Tiefststand nach dem anderen - und das, obwohl sich die Kreditqualität zusehends verschlechtert habe. Während vor zehn Jahren noch 16 Prozent der ausstehenden Anleihen über ein »BBB« Rating verfügten, sind mittlerweile 48 Prozent in dieser Ratingkategorie. Damit befindet sich nahezu die Hälfte aller ausstehenden EUR-Unternehmensanleihen an der Schwelle zu Non-Investment Grade.

Was passiert bei schlechterer Wirtschaftslage?
Sollte sich der aktuelle konjunkturelle Abschwung nochmals verstärken oder sogar zu einer Rezession führen, sind mittelfristig Ratingherabstufungen in den High-Yield-Bereich unumgänglich. Kuhnke: "Das Szenario wird die Marktteilnehmer vor erhebliche Herausforderungen stellen. Einerseits, weil viele Investoren, die Investment Grade als Mindestanforderung definiert haben, zu Verkäufen gezwungen werden. Andererseits ist die Aufnahmefähigkeit des Marktes aufgrund der erheblich reduzierten Risikobudgets internationaler Market Maker begrenzt." Hinzu komme, dass in den vergangenen Jahren viel Geld in passive Instrumente zur kostenoptimierten Abbildung von höher rentierlichen Unternehmensanleihenindices geflossen sei, die im Falle von Mittelabflüssen den Druck auf den Markt verstärken, was zu erheblichen Kursabschlägen führen würde. 

Generel Electric-Anleihen geben Vorgeschmack auf das, was da kommen kann
Der frühere Vorzeigekonzerne und größte Emittenten von Unternehmensanleihen mit zirka 120 Milliarden US-Dollar an ausstehende Emissionen schockte die Kapitalmärkte mit großvolumigen Abschreibungen und einem Quartalsverlust von 20 Milliarden US-Dollar. Für die Ratingagenturen ist General Electric zwar mit "Baa1/BBB+/BBB+" noch drei Stufen vom Non-Investment Grade entfernt, trotzdem suchten Anleiheninvestoren fluchtartig den Ausstieg, was zu Kursverlusten bei den Anleihen von bis zu 20 Prozentpunkten führte. Als weiteres Beispiel für die labile Gesamtsituation sind Anleihen der Royal Mail (BBB) zu nennen, die im Rahmen der Brexit-Diskussionen binnen weniger Tage sieben Prozentpunkte beziehungsweise den Zinsertrag von drei Jahren verloren und zeitweise sogar nahezu unverkäuflich waren. Das jüngste Beispiel ist die Entwicklung von Anleihen der Fresenius SE & Co. KGaA, die im Nachgang zur neuerlichen Gewinnwarnung mehr als zwei Prozentpunkte abgaben.

Herausforderndes 2019 ante portas
Aber selbst wenn sich die konjunkturelle Situation stabilisiert, wird 2019 ein herausforderndes Jahr für Unternehmensanleihen. Kuhne führt aus: "Einerseits sind die Spreads – auch nach der Korrektur seit Frühjahr dieses Jahres – alles andere als hoch. Zudem belastet die nachlassende Nachfrage der EZB den Markt, die im kommenden Jahr nur noch Reinvestitionen fälliger Anleihen von zirka sechs Milliarden Euro vornimmt, was gegenüber den in diesem Jahr getätigten Käufen von knapp 50 Milliarden Euro ein großer Einschnitt ist."

Ungemütliches Umfeld für passive Umsetzungsstrategien
Getreu dem Motto "des einen Leid ist des anderen Freud" könnte diese Gemengelage für aktive Manager eine Quelle der Outperformance darstellen. So haben die Bantleon-Experten mit Blick auf ihren seit geraumer Zeit negativen Konjunkturausblick in ihren aktiv gemanagten Anleihenfonds Bantleon Cash, Bantleon Yield, Bantleon Yield Plus sowie Bantleon Select High Yield den Anteil der Unternehmensanleihen bereits erheblich reduziert und damit zu einer Performanceoptimierung beigetragen. Darüber hinaus hat man Unternehmensanleihen aus den Peripherieländern sowie zyklische Sektoren untergewichtet. "Eine offensivere Ausrichtung kommt für uns erst infrage, wenn die dunklen Wolken am Konjunkturhimmel verzogen sind, was auf Basis unserer Frühindikatoren frühestens im Sommer 2019 der Fall sein sollte", hält Kuhnke fest. (kb)

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