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4/2019 | Theorie & Praxis
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Vorsichtig optimistisch

Die Markteinschätzung der Versicherer spielt für die Kapitalmärkte eine zentrale Rolle. Laut dem jüngsten Global Insurance Report von BlackRock halten sie die Gefahr einer weltweiten Rezession aktuell nicht für akut. Dass der Aufschwung im Zyklus weit fortgeschritten ist, steht aber außer Zweifel.

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Wie agiert die Versicherungsbranche in ihrem Investmentverhalten? Dieser Frage geht BlackRock alljährlich in Form einer weltweit durchgeführten Studie nach. Die Ergebnisse sind relevant und bilden ein verwaltetes Vermögen von 16 Billionen US-Dollar und damit nahezu die Hälfte des globalen Marktes ab.

© Marlene Fröhlich | LuxundLumen, Tierney | stock

Versicherungsgesellschaften zählen zu den größten institutionellen Anlegern der Welt, allein die deutschen Versicherer verwalten ein Finanzvermögen im Gegenwert von mehr als 2.000 Milliarden Euro, deutsche Pensionsfonds betreuen weniger als ein Drittel dieser Summe. Die Markteinschätzung und das daraus abgeleitete Verhalten dieser Akteure haben daher einen beträchtlichen Einfluss auf die Kapitalmärkte. Das macht den Global Insurance Report 2019 von BlackRock zu einer wertvollen Lektüre. Das US-Investmenthaus befragte dafür Versicherungs-CIOs, die kumuliert für ein Vermögen von 16 Billionen Dollar mitverantwortlich sind. Das auffälligste Ergebnis dieser jüngsten Umfrage ist wohl die vergleichsweise optimistische Haltung der CIOs. 56 Prozent gehen davon aus, dass eine Rezession „gar nicht“, oder – falls doch – frühestens „2022 oder später eintritt“. Frühere Markterhebungen bewerteten die Wahrscheinlichkeit einer Rezession höher, betont auch Patrick Liedtke, Managing Director und Head of the Financial Institutions Group (FIG) for Europe, Middle East and Africa. „Aus Sicht der Versicherer hat man also Zeit gewonnen, weshalb sie ganz gut mit der Risikoallokation zurechtkommen.“ Dass man trotzdem nicht ganz so stark ins Risiko geht wie im Vorjahr (siehe Grafik „Risikoaffinität geringer – aber ­immer noch vorhanden“) erklärt Liedtke damit, „dass die Risikobudgets bereits im Vorjahr erfüllt worden sind, der entsprechende Appetit also zu einem großen Teil gesättigt ist“.

Tatsächlich werden die noch vorhandenen Budgets auch nicht mehr vornehmlich aus Ertragsgründen ausgeschöpft. Dieses Motiv kommt für die Versicherer durchschnittlich erst an dritter Stelle der Priori­tätenliste. Vielmehr scheint es darum zu ­gehen, die langfristige strategische Position des Unternehmens zu verbessern. Folgerichtig sind die beiden Topmotive für eine Erhöhung des Risikos die „Verbesserung der Rahmenbedingungen im Kerngeschäft“ sowie die „Diversifikation von Risiko und Ertrag“.

Die aus Sicht der Investoren gewonnene Zeit wird also grosso modo dazu genützt, die Widerstandskraft des Unternehmens zu erhöhen. Mit welchen Methoden die Manager dies erreichen wollen (siehe Grafik „Widerstandskraft erhöhen“), lässt wiederum Rückschlüsse darauf zu, welche Gefahren die Versicherungs-CIOs in nächster Zeit erwarten. Die gute Nachricht: Ein veritabler Crash gehört nicht zu den Befürchtungen. Denn in einem solchen Szenario müsste, wie die Große Finanzkrise gelehrt hat, die Sicherung von Liquidität oberste Priorität haben. Die „Erhöhung der Allokation in liquiden Assets“ notiert bei den eingeschlagenen Strategien allerdings nur unter ferner liefen. Stattdessen wollen die Versicherer stärker in Direktinvestitionen gehen. Konsequenterweise führt das zu stärkeren Diversifikations- und Hedging-Bestrebungen. Dabei wollen jedoch 69 Prozent der Befragten „diverse Assetklassen meiden, weil sie zu komplex sind“. Dies darf man wohl als Spätfolge der Krise von 2008 sehen.

Besonders auffällig ist die Aussage, wonach die meisten Versicherer ihre Direktinvestitionen erhöhen wollen, also bereit sind, auf Kosten von Liquidität relativ schwer zugängliche und oft längerfristig gebundene Engagements einzugehen.

Gewaltige Summen

„Wir sprechen hier von gewaltigen Geldmengen, die da in Bewegung geraten“, meint Liedtke. Denn laut BlackRock-Daten soll die Allokation in Richtung Pri­vate Market über die nächsten drei Jahre auf europäischer Basis von 6,9 auf 8,7 und auf globaler Ebene von 6,6 auf 8,5 bis zu elf Prozent zunehmen. „Wenn wir von einem globalen Zuwachs von rund zwei Prozent und ­einem institutionellen Gesamtvermögen von 35 Billionen Dollar reden, werden pro Jahr also rund 700 Milliarden Dollar neu verteilt.

Stabilität im Portfolio

Motive, verstärkt in private Investments zu gehen, gibt es einige. Pascal Christory, CIO beim französischen Versicherungsgiganten AXA, sieht Vorteile beim Volatilitäts- und Cashflow-Management: „Als Versicherer zielen wir darauf ab, stabile Cashflows zu generieren und unsere Kapital-Risiko-Ratios auch aus einer regulatorischen sowie einer kredittechnischen Perspektive zu managen. Private Strategien können in einem solchen Zusammenhang sehr interessant sein. Das gilt umso mehr, als der öffentliche Markt schon etwas überbevölkert erscheint.“

Letzteres Argument für eine Reallokation teilt Aviva UK-CIO Ashish Dafria mit ­einem durchaus plastischen Bild: „Wir trinken alle aus dem selben Feuerwehrschlauch. Das treibe an den hochliquiden öffentlichen Aktien- und Anleihenmärkten die Bewertungen in die Höhe, was wiederum die Herausforderungen und alternativen Risiken, die mit den komplexeren Investments in den Privatsektor einhergehen, rechtfertige. Innerhalb dieses Segments wollen in den Unterkategorien Private Equity, Gewerbeimmobilien Equity deutlich mehr Befragte aufstocken als reduzieren (siehe Grafik „Alternative und direkte Investmentstrategien werden stark nachgefragt“). Volatil hat sich in den vergangenen vier Jahren hingegen die Einstellung zum Thema Rohstoffe gestaltet. Während sich 2016 die Zahl derer, die aufstocken und ­abbauen wollten, die Waage hielt, kam es 2017 zu ausgeprägten Reduzierungen. Dass es in den vergangenen beiden Jahren wieder zu stark positivem Feedback gekommen ist, spiegelt sich vor allem in der Rallye am Goldmarkt wider.

Kernkompetenz

Insgesamt lässt sich sagen, dass alternative Strategien von den Versicherern immer stärker als Kernkompetenz gesehen werden. Durchschnittlich jeder dritte Befragte zählt Alternatives zu seinen Core-Investments. Gerade europäische und deutsche Versicherer werden nicht umhinkommen, „noch ­aggressiver nach immer seltener werden­den Ertragsquellen zu suchen“, wie Peter Gilliot, bei BlackRock globaler CIO der Financial Institutions Group, analysiert. Das liegt nicht zuletzt daran, dass das nach wie vor niedrige Zinsniveau in Europa dazu geführt, hat, dass europäische Marktteilnehmer zunehmend in Dollar denominierte Vermögenswerte in ihre Assets aufgenommen haben. Mit dem Anstieg der Fed-Zinsen stiegen in weiterer Folge die Hedging-Kosten. Dieser Druck ist zuletzt zwar wieder zurückgegangen, dafür hat sich das Szenario „durch den Fall von US-Treasury-Renditen und Corporate Spreads weiter verkom­pliziert“. Entsprechend ist die Bereitschaft, den Private-Asset-Anteil im Portfolio aufzu­stocken bei den Europäern mit 8,7 Prozent etwas höher als durchschnittlich im Rest der Welt, wo der Prozentsatz auf 8,5 Prozent steigen soll.

Neue Kernkompetenz

Potenzial besteht bei Alternatives nicht zuletzt im Bereich Infrastruktur, der nur von unterdurchschnittlichen 28 Prozent zum „neuen“ Core gezählt wird. Liedtke zeigt sich jedenfalls überzeugt, dass es hier zu ­einer stärkeren Akzeptanz kommen wird – was er nicht zuletzt mit den ureigensten Kompetenzen der Branche begründet. „Aufgrund des eigentlichen Versicherungsgeschäfts ist gerade bei den direkten Investments etwa im Infrastruktur- oder Gewerbe­immobilienbereich ein gewaltiges Know-how vorhanden.“ Freilich unterliegt genau dieses Ursprungsgeschäft auch Beschränkungen. „Wenn ein Versicherer etwa eine Brücke versichert, kann er natürlich nicht beim selben Projekt ein Infrastrukturinvestment fahren. Wenn da etwas passiert, hat das Unternehmen den doppelten Schaden.“ Wachsam zeigt man sich auf Investorenseite aber auch, was „potenzielle Fehlpreisungen und Liquiditätsrisiken“ betrifft, wie José Luis Jiménez, CIO der spanischen MAPFRE-Gruppe, meint. Hinzu kommen Bedenken zu neuen Emittenten im Fixed-Income-Bereich, die „die herkömmlichen Banken in zunehmendem Maß ersetzen, sich aber noch nicht in einem marktfeind­lichen Umfeld bewährt haben.“ Mit Liquidität hat Jiménez aus Sicht der europäischen Versicherer das Toprisiko in den Private Markets beim Namen genannt. Er gehört damit zu jenen 34 Prozent der EMEA-­Versicherer, die Liquiditätssorgen als schwerwiegendstes Hindernis bezüglich ­eines Private-Market-Engagements sehen – was natürlich einigermaßen paradox ist, war Liquidität doch im bereits beschriebenen Fragen-Set rund um die allgemeine Resilienz von Versicherern kein besonders starkes Thema. „Interne Risikovorgaben“ und „Regulatorische oder bilanzielle Aspekte“ folgen jedenfalls auf Platz zwei und drei der Sorgenliste.

Der ESG-Kompromiss

Woran die Versicherer weder gegenwärtig noch in der näheren Zukunft vorbeikommen, ist das Thema ESG (Environmental, Social, Governance) – und zwar weder in den privaten noch den öffentlichen Märkten. Rund zwei Drittel der befragten Versicherungsmanager gehen davon aus, dass sie generell ESG-Aspekte stärker als im Vorjahr berücksichtigen werden, nur ein Prozent implementiert ESG hingegen gar nicht.

Der Preis der Nachhaltigkeit

Allerdings sieht die Branche das Thema bei Weitem nicht blauäugig. Denn rund jeweils ein Drittel der CIOs geht davon aus, dass ESG-Implementierungen zulasten von Diversifikation, Ertrag und Alpha gehen werden (siehe Chart „Wird ESG Kompromisse erfordern?“). Immerhin 23 Prozent glauben, dass die Implementierung von ESG de facto keine negativen Auswirkungen zeitigen wird. Besonders besorgt zeigen sich die anderen 77 Prozent zu Abstrichen bei der nach außen hin sichtbarsten Komponente: dem Ertrag. „Bei der Implemen­tierung von ESG-Kriterien sieht man sich in der Regel mit Long-Tail-Risiken kon­frontiert“, erklärt Aviva-CIO Dafria. „Was mache ich also, wenn mein ESG-Portfolio in der Zwischenzeit gegenüber einem Portfolio ohne ESG-Overlay drei Jahre lang ­underperformt? Werden unsere Kunden das akzeptieren? Und wie erklären wir ihnen das?“       

Hans Weitmayr


Anhang:

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