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1/2020 | Theorie & Praxis
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Rhythmus für einen Mehrertrag

Was dabei herauskommt, wenn man zwei bekannte Phänomene – Saisonalität und US-Wahlzyklus – miteinander verbindet, zeigt eine neue Untersuchung, die gerade rechtzeitig zur Wahl 2020 kommt. Die Ergebnisse sind bemerkenswert.

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Den US-Präsidentschaftswahlzyklus und seine  Auswirkungen auf die Aktienperformance zu untersuchen, das haben schon viele Beobachter getan. Diesen Zyklus aber mit der Saisonalität zu verbinden, ist Neuland, das nun beschritten wird.

© MBA FINANZMANAGEMENT, B I L L P E R RY | S TOCK.
Bevor der Ausbruch der Virusepidemie in der letzten Fe­bruarwoche dieses Jahres alle anderen Themen aus den Schlagzeilen verdrängte, widmeten die Medien der anstehenden Präsidentschaftswahl in den USA sehr viel Platz. Dabei vertraten die meisten Kommentatoren die Ansicht, dass ein Sieg des demokratischen Kandidaten Bernie Sanders für die Kapitalmärkte vermutlich einen herben Rückschlag ­bedeuten würde, während eine zweite Amtszeit von Donald Trump tendenziell weiter steigende Aktienkurse erwarten ließe. Anfang März brachte sich dann Barack Obamas Vizepräsident Joe Biden dank eines überraschend guten Vorwahlergebnisses zurück ins Spiel, während etliche der anderen demokratischen Kandidaten das Handtuch warfen. Damit ist nun wieder offen, ob sich die US-Wähler im November zwischen den extremen Antagonisten Trump und Sanders oder zwischen dem moderaten Biden und Trump entscheiden müssen. Unabhängig davon, wie dieses Duell dann ausgeht, gibt es zwischen der Amtszeit eines US-Präsidenten und der Entwicklung amerikanischer Aktien einen Zusammenhang, der seit vielen Jahren Beachtung findet.
 
Der Zyklus des POTUS
 
Diese Präsidentschaftswahl-Theorie geht auf Yale Hirsh 1968 zurück, der folgenden Zyklus formulierte: Das erste Jahr nach der Wahl verlässt der „President of the United States“ den Wahlkampfmodus und arbeitet daran, Wahlversprechen zu erfüllen. Das zweite Jahr der Amtszeit des Präsidenten folgt dem Trend des ersten Jahres. Die anfängliche wirtschaftliche Schwäche wird akzeptiert, da die Wahlversprechen in der ersten Hälfte der Präsidentschaft in der Regel nicht auf eine Stärkung der Wirtschaft abzielen. Stattdessen haben politische Interessen wie Steuerrechtsänderungen und soziale Wohlfahrtsfragen tendenziell die höchste Priorität. Im dritten Jahr seiner Amtszeit kehrt der Präsident in den Wahlkampfmodus zurück und bemüht sich, die Stimmung der Wähler zu verbessern, um seine Wiederwahlchancen zu verbessern. Er versucht die Wirtschaft zu stärken und Beschäftigungsmöglichkeiten zu schaffen. Die finanziellen oder wirtschaftlichen Auswirkungen der Präsidentschaftspolitik der beiden Jahre zuvor sind zu diesem Zeitpunkt in der Regel deutlicher geworden. Das vierte Jahr der Amtszeit, das Wahljahr, ist wie das dritte Jahr ­geprägt durch eine Stimulation der Wirtschaft und der Börse, um die Wählerschaft für sich zu gewinnen und die Wiederwahl, falls diese möglich ist, zu schaffen. 
 
Thomas Hupp, Berater für Fondsma­nager, Investoren und Lehrbeauftragter für Investmentfonds, ist seit 1996 als Kapitalmarktstratege tätig und Spezialist für saiso­nale Effekte am Aktienmarkt. Er hat sich als Anhänger des saisonalen Investierens intensiv mit der Frage beschäftigt, ob der vierjährige US-Präsidentschaftswahlzyklus die Saisonalität am Aktienmarkt beeinflusst. Anders ausgedrückt: Hat der US-Wahl­jahreszyklus einen Einfluss auf den Halloween-Effekt, der besser unter der Börsenweisheit „Sell in May and go away but ­remember to come back in September“ bekannt ist. Hupps Version des Spruchs endet allerdings mit „… remember to come back on Halloween“. Um auf diese Frage eine zuverlässige Antwort zu finden, benötigt man eine ausreichend lange Zeitreihe – weniger als 100 Beobachtungen wären statis­tisch aussagearm. Da der Halloween-Effekt aber nur einmal pro Jahr vorkommt und der US-Wahlzyklus sich vierjährig wiederholt, fallen pro 100 Jahre Aktienmarkthistorie nur 25 Stichproben an. Hupp blickte daher deutlich länger in die Vergangenheit: „Für diese Studie wurde der größtmögliche Beobachtungszeitraum gewählt. Die erste US-Wahl fand im Jahr 1789 statt, die zweite Wahl 1792, seit 1792 fanden ohne Ausnahme alle vier Jahre Präsidentschaftswahlen in den USA statt. Die Universität Kentucky liefert die zurückgerechneten Kurse des S&P 500. So konnte die Analyse aus 227 Börsenjahren 56 Wahlzyklen, 2.724 Monate und 341 Beobachtungen pro Stichprobe berücksichtigen und somit die höchstmögliche statistische Sicherheit erzeugen.“
 
Kritik vorweggenommen
 
Um die Kritik der Methode vorwegzunehmen: Der statistischen Aussagekraft dieser Langzeitbetrachtung steht die Übertragbarkeit der Ergebnisse in die Gegenwart ­gegenüber, da sich viele Zusammenhänge im Verlauf der 227 Jahre geändert haben. Dieser berechtigte Einwand soll in der Diskussion der Ergebnisse gewürdigt werden, so Hupp weiter.
 
Die beobachteten Monatsrenditen des S&P 500 von 1792 bis 2019 wurden in Wahljahre, Nachwahljahre, Mittelwahljahre und Vorwahljahre eingeteilt und entsprechen dem vierten, ersten, zweiten und ­dritten Jahr der Amtsperiode des Präsi­denten. Die Monatsrenditen November bis einschließlich April (11 bis 4) wurden dem Halloween-Effekt zugeordnet und die restlichen Monate Mai bis Oktober (5 bis 10) dem restlichen Jahr im US-Wahljahreszyklus zugeschrieben. Aus diesen Stichproben wurden Mittelwert, Median, Standardabweichung (Volati­lität) und das Downside Risk berechnet. Risiko­adjustierte Renditen wie Sharpe und Sortino Ratio runden das statistische Bild ab. Auch wurden die jeweiligen Monatsrenditen der Stichproben dem hete­roskedastischen t-Test unterzogen, um die Wahrscheinlichkeitswerte und damit die statistische Sicherheit dieser ­Werte zu ermitteln. Der Halloween-Effekt wurde als „wahr“ befunden, wenn die ­Renditen eines Jahres von November bis April höher waren als jene von Mai bis ­Oktober.
 
Zwischenergebnis
 
Zunächst kann bei Betrachtung der Mittelwerte festgestellt werden, dass das Renditemuster in 227 Jahren Aktienmarkt exakt verläuft, wie es die Präsidentschaftswahl­zyklus-Theorie beschreibt. Das Vorwahl-und das Wahljahr sind ausgezeichnete ­Aktienjahre, das Nachwahljahr ist ein schwaches Aktienjahr und das Mittelwahljahr ist durchschnittlich, wie die Tabelle „Wahlzyklustheorie bestätigt“ zeigt.
 
Der Median verrät, dass die Renditeunterschiede zwischen Wahl-, Mittelwahl- und Vorwahljahr klein sind, und lässt zusätzlich vermuten, dass es vielleicht keine signifi­kanten Renditeunterschiede gibt. Tatsächlich beweist der t-Test keine signifikanten Unterschiede der Monatsrenditen der Wahl- und Vorwahljahre. Der Renditeunterschied zwischen Wahl- und Mittelwahljahr ist schwach signifikant. Nur das Nachwahljahr fällt stark signifikant schlechter aus als die anderen Jahre, wie die Tabelle „Wahrscheinlichkeitswerte“ belegt.
 
„Eine Anlageentscheidung aufgrund der Renditeunterschiede zwischen Wahl-, Vorwahl- und Mittelwahljahr zu treffen, ist nicht anzuraten, denn dafür sind diese Differenzen zu klein. Aber im Nachwahljahr lohnt es sich vielleicht, das Risikomanagement des Aktienportfolios entsprechend vorsichtiger zu gestalten“, analysiert Hupp.
 
Saisonalität 
 
Als Berater des 4D-sset-Oszillator Fonds mit einer saisonalen Anlagestrategie stellt sich für Hupp die Frage, ob nicht der US-Wahlzyklus die Saisonalität der Aktienbörsen beeinflusst, sodass es eventuell für ihn geboten sein könnte, seine „Sell in May till July“ Sommer-Strategie entsprechend anzupassen. Schließlich nutzen viele Vermögensverwalter und Fondsmanager die Saisonalität als zusätzlichen Faktor für das ­Risikomanagement. Das Ergebnis der Studie über 227 Jahre ist eindeutiger als der ­eigentliche US-Wahlzyklus selbst. Denn die Saisonalität in Form des klassischen Halloween-Effekts mit „Sell in May“ ist besonders stark im Wahljahr, Vorwahljahr und Mittelwahljahr ausgeprägt (siehe Tabelle „Halloween-Effekt“). Nur im Nachwahljahr zeigt sich ein schwacher Halloween-Effekt. Dieses Ergebnis überrascht Hupp nicht: „Auch bei allen Renditefaktoren und Aktienmärkten ist auffällig, dass der Grundsatz gilt: Je größer die Rendite war, desto saisonaler hat sich die Rendite im Jahresverlauf entwickelt.“ 
 
Häufigkeitsbetrachtungen
 
Dies unterstreicht die bisherigen Ergebnisse, denn fast zwei Drittel aller Wahljahre verlaufen saisonal typisch (66 Prozent; siehe Grafik: „Häufigkeit des Halloween-Effekts“). Das heißt, dass die Rendite des Jahres überwiegend von November bis Mai – beziehungsweise bis Juli – generiert wird. In den Vorwahljahren sind es sogar 70 Prozent, die saison­atypisch ablaufen. Das Mittelwahljahr weist nur in 47 Prozent der Fälle einen Halloween-Effekt auf, trotzdem gibt es eine Überrendite in den Halloween-­Monaten und einen schwach signifikanten „Sell in May“-Effekt zu beobachten. Das Nachwahljahr ist für eine saisonale Anlagestrategie schwierig: Der Halloween-Effekt ist nämlich nicht nachweisbar, er tritt nur mit einer Wahrscheinlichkeit von an die 25 Prozent auf. Auch wenn 51 Prozent aller Nachwahljahre einen Halloween-Effekt aufweisen, so verhalten sich die restlichen 49 Prozent umgekehrt saisonal, sodass die Rendite in den „schlechten“ Monaten Mai bis Oktober ­höher ausfallen als in den ­Halloween-Monaten. 
 
Die Analyse von Thomas Hupp zeigt, dass mit hoher Wahrscheinlichkeit davon ausgegangen werden kann, dass sich eine saisonale Anlagestrategie langfristig lohnt, wobei im US-Nachwahljahr ein besonders intensives Risikomanagement nötig ist, um erfolgreich durch dieses Jahr zu kommen. Es bietet sich für dieses tendenziell pro­blematische Nachwahljahr an, die technische Analyse zu Rate zu ziehen, um das ­Risiko in den Aktienmonaten November bis Mai zu reduzieren, meint Hupp. Besonders geeignet hätte sich der Relative-Stärke-Index (RSI) gezeigt, und spätestens bei der Unterschreitung der 200-Tages-Linie sollte das Risiko des Aktienportfolios im Nachwahljahr reduziert werden.
 
Dr. Kurt Becker

Praktische Anwendungstests

Simulationsanalyse zweier Strategien im Zusammenhang mit Saisonalität und US-Wahlzyklus

Um die wissenschaftliche Analyse der Renditen im US-Wahlzyklus in der praktischen Anwendung zu überprüfen, hat sich Thomas Hupp mit Oliver Pässler von Captimizer  zusammengetan, damit zwei Anlagestrategien mit dem Captimizer getestet werden können.  Captimizer ist eine Software für Fondsmanager, die bei der Entwicklung von Anlagestrategien als wichtiges Werkzeug dient, um eine Strategie unter realen Bedingungen zu simulieren.

Getestet wurde einmal die herkömmliche „On Halloween buy but sell in July“- Strategie, wie sie Thomas Hupp einsetzt. Diese Modifikation, die ein längeres Verweilen im Markt beinhaltet, hat Hupp schon in seiner Master Thesis und anderen Publikationen vorgestellt und belegt, dass der Monat Juli häufiger und besser für den Ausstieg aus einer saisonalen Anlagestrategie geeignet ist.

Die zweite Strategie berücksichtigt die Ergebnisse der Studie im Hauptartikel und setzt in den Wahl-, Vorwahl- und Mittelwahljahren die „On Halloween buy but sell in July“-Strategie um,  wendet aber zusätzlich in den Nachwahljahren die 200-Tages-Linie als Verkaufssignal zwischen Januar bis Juli an, um gegebenenfalls im nachweislich schlechtesten Jahr des  Wahlzyklus den Aktienmarkt vorzeitig zu verlassen. Auch im Nachwahljahr werden zu Halloween wieder Aktien gekauft. Als Aktienmarkt und Benchmark dient der S&P 500 über  den Zeitraum von 1970 bis 2019. Transaktionskosten finden mit 0,1 Prozent für jede Transaktion Berücksichtigung.

Ergebnis des Captimizers

Die erste Strategie „On Halloween buy but sell in July“ erzielte in den 50 Jahren des Beobachtungszeitraums eine Rendite von 9,15 Prozent pro Jahr. Das entspricht einer Überrendite von 1,86 Prozent pro Jahr gegenüber der Benchmark (S&P 500). Die zweite Strategie mit der 200-Tages-Linie im Nachwahljahr als Risikomanagement-Feature rentierte mit 9,57 Prozent pro Jahr und erzielte eine Outperformance zur Benchmark von 2,2 Prozent. Das entspricht einer Outperformance von 0,46 Prozent pro Jahr gegenüber einer rein saisonalen Anlagestrategie ohne Risikominimierung im Nachwahljahr. Während die Benchmark eine Volatilität von 15 Prozent zeigt, können beide Strategien mit 11,27 Prozent respektive 10,66 Prozent Volatilität das Risiko verringern. Die Tabelle „Strategien-Check“ listet alle Rendite- und Risikokennzahlen auf und zeigt, dass saisonale Anlagestrategien eine effiziente Investitionsmöglichkeit darstellen und dass der Einsatz eines Risikomanagements im Nachwahljahr von Vorteil ist.

Renditeerwartung 2020

Die vorangegangene Studie lässt den Schluss zu, dass US-Präsidenten Wirtschaft und Börse zu ihren Gunsten beeinflussen, um gute Argumente für ihren Wahlkampf zu haben. Hupp dazu: „Da der amtierende Präsident Donald Trump sich als Mann der Wirtschaft und der  Börse verschrieben hat, könnte sein Einfluss entsprechend groß sein. Deshalb verspricht das US-Wahljahr 2020 eine positive Renditeerwartung für Aktien und eine starke Saisonalität. Das Jahr 2020 ist für besonders positive Überraschungen am Aktienmarkt gut. Nicht nur die US-Wahl, auch realwirtschaftliche Entwicklungen könnten für Überraschungen sorgen.“ 2021 muss man dann aber wohl kleinere Brötchen backen.


Anhang:

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