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1/2012 | Theorie & Praxis
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Nassim Taleb im Exklusivinterview: "Das ist meine wichtigste Arbeit"

Sein Konzept von Fragilität/Antifragilität ist für den Mathematiker und Finanzphilosophen Nassim N. Taleb die logische Fortsetzung des „Schwarzen Schwans“. Im Gespräch erklärt er, was es damit auf sich hat und wie Investoren davon profitieren können.

Nassim_TalebNassim Nicholas Taleb (Bild) ist kein Mann der Medien. Die erste Frage, die er dem ­In­­terviewer stellt, lautet: „Haben Sie meine Bücher gelesen?“ Ist die Antwort Nein, ist das Gespräch auch schon wieder beendet – zu oft wurde Taleb mit der Frage „Was wird der nächste Schwarze Schwan sein?“ konfrontiert. Der Mathematiker mit Berufserfahrung als Optionshändler finalisiert in diesen Tagen sein neuestes Buch mit dem Arbeitstitel ­„Fragility and Antifragility“. Darin liefert er die Lösung zum Schwarzen-Schwan-Pro­­blem. Er rät Investoren, sich völlig von der Idee zu lösen, mithilfe von Modellen und Prognosen zu arbeiten. Stattdessen solle man Portfolios konstruieren, die von den in der realen Welt zu beobachtenden Phänomenen profitieren, statt darunter zu leiden. Institutional Money sprach mit Taleb nach seinem Vortrag am Institutional Money Kongress in Frankfurt.
 
Herr Dr. Taleb, Sie haben im Vortrag Ihr nächstes Buch angekündigt – womit haben Sie sich diesmal beschäftigt?
Taleb: Meine Arbeit beschäftigt sich mit ­Fragilität. Es geht hier immer noch um die falsche Wahrnehmung von Risiken, aber auch um die Lösung der damit verbundenen Probleme.
 
Wird Risiko wirklich immer noch so falsch wahrgenommen?
Taleb: Wissen Sie, wie viele Menschen in den USA täglich sterben? Es sind etwa 6.500. Wenn jemand von einem Hai angegriffen wird, steht das in allen Zeitungen, Haie sind daher in der Wahrnehmung des durchschnittlichen Zeitungslesers etwas ­Gefährliches. Tatsächlich ist die Chance, auf dem Weg zum Strand von einem rosa­farbenen Lkw – also nicht von irgendeinem Lkw – überfahren zu werden, viel größer als jene, von einem Hai angegriffen zu werden. Unsere Risikowahrnehmung wird von den Medien geprägt, und das verzerrt sie.
 
 
Was genau verstehen Sie nun unter Fragilität?
Taleb: Stellen Sie sich ein konventionelles Buch und ein E-Book-Lesegerät vor. Ersteres enthält nur den Text eines Autors, Letzteres kann eine gesamte Bibliothek enthalten. Was passiert aber, wenn ich ein Glas Wasser über beide Objekte schütte? Das Buch kann ich nach dem Trocknen weiterhin lesen, das elektronische Gerät ist für ­immer kaputt, es ist also extrem fragil. Technologie bewirkt eine gewaltige Zunahme an Effizienz, und es ist immer gut, ­effizienter zu sein. Man darf sich nur niemals über mehr Effizienz freuen, ohne die damit verbundene Fragilität zu berück­sichtigen. Es geht um Empfindlichkeit, ­­Anfälligkeit für Störungen – um das Dilemma, dass große, unerwartete Ereignisse unlösbare Probleme verursachen.
 
Wenn Sie eine Porzellantasse 99-mal aus einem Zentimeter Höhe fallen lassen und einmal aus einem Meter Höhe, wird sie ­kaputt sein, obwohl die durchschnittliche Fallhöhe weniger als zwei Zentimeter betrug. Der Durchschnittswert nützt hier also überhaupt nichts, ein einziger Fall aus großer Höhe ruiniert alles.
 
Was ist die Konsequenz daraus?
Taleb: Sie dürfen niemals davon abhängig sein, dass die Tasse nicht zu Bruch geht.
 
Wie stellt man fest, ob und wie fragil etwas ist?
Taleb: Im Gegensatz zu Risiko kann man Fragilität sogar messen. Ich war 20 Jahre lang Optionshändler, und die wichtigste Lektion daraus lautet: Eine Option zu ­shorten ist etwas völlig anderes, als sie long zu sein. Ich lernte, die Welt mit dieser Analogie zu betrachten. Die Frage lautet stets: Entspricht eine Situation einer Long Option oder einer Short Option?
 
Die Short Option steht für Fragilität, weil einer geringen Ertragschance ein sehr ­hohes Verlustrisiko gegenübersteht?
Taleb: Richtig und die Long Option für das Gegenteil. Die wichtigste Erkenntnis in ­diesem Zusammenhang ist, dass alles, was fragil ist, eines Tages zerbrechen wird. ­­Damit muss ich für mein Wohlergehen nicht länger die Zukunft vorhersagen können, sondern einfach nur die Dinge aus meiner Zukunft entfernen, die fragil sind.
 
Passiert das nicht, indem man Portfolios ­diversifiziert?
Taleb: Nein, wir leben im Gegensatz zur ­allgemeinen Wahrnehmung nicht in „Mediokristan“, sondern in „Extremistan“. Ersteres ist das, was wir aus unseren ­­Sta­tistikbüchern kennen, das Gesetz der großen Zahl. So werden auch Portfolios konstruiert, man nimmt an, dass die breite Diversifikation dazu führt, dass einzelne Portfoliobestandteile das Ganze nicht gefährden können. Stellen Sie sich vor, sie wiegen 1.000 Menschen und ermitteln das Durchschnittsgewicht: Selbst wenn sie dann den schwers­ten Menschen der Welt hinzufügen, wird er diesen Mittelwert – in der Sprache der ­Finanzwelt ausgedrückt – um höchstens 40 Basispunkte verändern. Tatsächlich ­leben wir aber in Extremistan: Stellen Sie sich dieselbe Situation vor, ­fügen Sie nun aber nicht die schwerste, sondern die reichs­te Person der Welt hinzu und berechnen Sie die Veränderung des Durchschnittsver­mögens. Nun beträgt die Veränderung des Durchschnittsvermögens nicht mehr 40 ­Basispunkte – der reichste Mensch der Welt besitzt mehr als 60 Mil­liarden US-Dollar. In der Finanzwelt entscheiden die Extremwerte. Der Großteil der Börsenkapitalisierung konzentriert sich auf vergleichsweise wenige Unternehmen. Wenn aber die Ausreißer einer immer wichtigere Rolle spielen, bewirkt das, dass auch Prognosen immer schwieriger werden. ­Sehen Sie sich die ­alljährlichen Vorhersagen des „Economist“ an. Nur wenn Sie Vola­tilität long waren, können Sie darüber ­lachen, wenn Sie short ­waren, müssten Sie weinen.
 
 
Das heißt, Prognosen sind grundsätzlich zu vermeiden?
Taleb: Schon die zentrale Botschaft des Schwarzen Schwans bestand darin: Ver­meiden Sie es, ein Truthahn zu sein. Der Truthahn wird das ganze Jahr über vom Metzger gefüttert. Bis kurz vor Thanks­giving ist er absolut sicher, dass der Metzger ein netter Mann ist, er hat ja keine ­anderen Erfahrungswerte.
 
Wie vermeidet man es, zum Truthahn zu werden?
Taleb: Was ist das Gegenteil von fragil? Die meisten würden sagen robust, das stimmt aber nicht. Wenn Sie ein Paket mit sen­siblem Inhalt versenden, schreiben Sie ­normalerweise „Vorsicht, zerbrechlicher Inhalt“ drauf, das Gegenteil davon wäre aber nicht die Aufschrift „Robust“, sondern „Bitte grob behandeln“. Ich suche Dinge, die ­davon profitieren, dass Chaos herrscht. Man kann diese Sache nur als „antifragil“ bezeichnen, es gibt dafür nämlich weder im Eng­lischen noch im Deutschen ein Wort. Im Optionshandel ist es hingegen einfach: Es ist Vola­tilität long. In 50 Prozent der ­­Fälle, wenn wir von Robustheit sprechen, meinen wir robust, in den anderen Fällen meinen wir eigentlich antifragil. Etwas, das von Stress und Unordnung profitiert. In der griechischen Mythologie gibt es dafür eine Figur, die Hydra: Schlägt man ihr einen Kopf ab, wächst ihr ein neuer.
 
Was profitiert schon von Chaos? Und was heißt das, bezogen auf das Portfolio­management?
Taleb: Viele Dinge profitieren von Chaos. Denken Sie beispielsweise an die Figur des Zeitungsverlegers in einem James-Bond-Film, dessen Auflagen steigen, wenn die Welt in Aufregung gerät. Überträgt man das Konzept auf andere Bereiche, wird klar, dass das auch nicht grundsätzlich etwas ­Negatives ist. Wenn Sie in ­einem Fitness­-center trainieren, werden Sie stärker. Wenn ich mit der Hand 50-mal auf diesen Tisch schlage, wird meine Hand da­­runter nicht leiden, sondern sie wird kräf­tiger. Was ich damit sagen will: Stress ist durchaus etwas, was eine Wirtschaft auch stärken kann. Man hat in Kalifornien festgestellt, dass die ­­früher regelmäßig auftretenden Waldbrände weniger schlimm waren als die wenigen Feuer, die heute ausbrechen. Der Versuch, die Volatilität so weit wie möglich zu senken, macht uns sehr ­verletzbar, wenn es dann doch zu einem Volatilitätsausbruch kommt.
 
Das heißt, häufiger auftretende geringfügige Schmerzen sind besser zu verkraften als ein großer Schmerz?
Taleb: Exakt, der regelmäßig auftretende Brand reinigt den Wald von morschen ­­Bäumen. Wenn Sie ständig die Volatilität drosseln, bricht sie irgendwann mit ungeahnter Kraft aus. Die Regierung von ­­Gordon Brown versuchte den Boom-Bust-Zyklus zu stoppen, die darauf folgende ­Rezession war schlimmer als die davor.
 
Was kann der professionelle Investor aus Ihrer Arbeit ableiten?
Taleb: Die wichtigste Erkenntnis lautet: ­Vermeiden Sie Fehler. Bei professionellen Schachspielern ist es so, dass die jungen ­­gewinnen wollen, während die erfahrenen versuchen, Fehler zu vermeiden. Allgemein formuliert kann man sagen: Unterlassungsempfehlungen sind wesentlich wertvoller als Handlungsempfehlungen. Ein Beispiel: Ein Rauchverbot würde mehr Leben retten als jede andere Maßnahme seit Erfindung des Penicillins. Die meisten Menschen ­­wollen allerdings lieber hören, was sie tun sollen, als sich sagen zu lassen, was sie nicht tun sollen. Ein weitere Maßnahme, um die Fragilität zu verringern, ist Redundanz. Die Natur zeigt uns an vielen Beispielen, dass das eine sinnvolle Maßnahme ist. Ökonomisch betrachtet ist es nicht ­besonders sinnvoll, zwei Nieren zu haben, sobald aber eine ausfällt, weiß man es zu schätzen. Wenn ich eine zweite Niere habe, muss ich nicht die sieben Gründe kennen, die zum Verlust einer Niere führen können, ich hab ja eine Reserve. Im Umkehrschluss ist es extrem wichtig, das Gegenteil von ­Redundanz zu vermeiden.
 
Was ist das Gegenteil von Redundanz?
Taleb: Schulden – es hat daher auch keinen Sinn, nach dem Wachstum eines Unter­nehmens zu fragen, wenn man sich nicht auch mit dessen Fragilität beschäftigt. Bei einem Unternehmen, das mit Hebel arbeitet, muss man auch das Wachstum in Frage stellen. Je mehr Schulden ich habe, umso mehr muss ich in die Zukunft blicken und Prognosen treffen. Und wie wir gesehen ­haben, wird das laufend schwieriger.
 
Gibt es weitere grundsätzliche Überle­gun­gen, die sich aus Ihrer jüngsten Arbeit ­generell ableiten lassen?
Taleb: Einige, wenn es zum Beispiel in einer Branche einen Marktführer gibt, setzen Sie nicht auf den, sondern auf die Nummer zwei oder die Nummer drei. Stellen Sie als Investor sicher, dass das Management ein Eigeninteresse am Schicksal des Unter­nehmens hat. Investieren Sie nicht in Unternehmen, die gerade große IT-Projekte ­abwickeln. Wählen Sie die Unternehmen lieber mithilfe von Ausschlusskriterien aus. Suchen Sie nicht danach, was gut ist, sondern schließen Sie einfach alles aus, was definitiv schlecht ist. Und vermeiden Sie die geografische Illusion. Es ist heute wichtiger, dass ein Unternehmen gut arbeitet – wo es das tut, ist nebensächlich. Auch ein hohes Maß an Spezialisierung eines Unternehmens ist gefährlich.
 
Sie sprechen sich auch gegen das Investment in allzu große Unternehmen aus. Was steckt dahinter?
Taleb: Sehen Sie sich das Beispiel der ­Société Générale an: Ein betrügerischer Händler kostete die Bank mehrere Milliarden Euro, weil sie kurzfristig eine gigantische Position auflösen musste, unterm Strich lag der Schaden bei zehn Prozent der Positionsgröße. Wäre das Problem auf zehn Mini-Société-Générales verteilt gewesen, hätte man diese Positionen praktisch ohne Schaden schließen können. Warum glauben Sie, dass es der deutschen Wirtschaft vergleichsweise so gut geht? Es ist die mit­telständische Wirtschaft, die dafür sorgt. Je größer Unternehmen werden, umso an­fälliger werden sie auch für Black-Swan-Ereig­­nisse.
 
Das sind Regeln für Aktieninvestoren, wie sieht es für Anleihenkäufer aus?
Taleb: Sie gelten natürlich auch für Unternehmensanleihen. Hier sollten sie sogar noch strikter eingehalten werden. Wenn Sie in Bonds investieren, shorten Sie deren ­Volatilität, müssen daher fünfmal so vor­­-sichtig sein wie der Aktieninvestor.
 
Das Portfolio, das Sie aus Ihren Über­legungen ableiten, sieht so aus, dass 80 oder gar 90 Prozent risikolos investiert und zehn beziehungsweise 20 Prozent mit sehr hohem Risiko beigemischt werden, also ­Volatilität long sind. Für institutionelle Investoren ist das in der Praxis nicht leicht realisierbar, sie unterliegen strengen regulatorischen Vorschriften.
Taleb: Das ist nicht richtig, der Großteil des Portfolios ist ja extrem konservativ veranlagt, nur ein Fünftel bis ein Zehntel ist so gestaltet, dass es von den immer wieder auftre­tenden Volatilitätsausbrüchen voll profitiert.
 
Dabei setzen Sie auf Optionsstrategien, die über sehr lange Zeit, oft Jahre, nichts verdienen, sondern nur Kosten verursachen.
Taleb: Es geht hier nicht nur um Optionen, der riskante Teil des Portfolios muss nur das Risikoprofil einer Long Option haben. Auch hier ist breite Diversifikation notwendig. Sehen Sie sich zum Beispiel das Risikoprofil von Venture Capital an, das sieht genau so aus. Ein Großteil der Investitionen bringt nichts, ein sehr kleiner Anteil dafür aber so viel, dass sich das Ganze unterm Strich rechnet. Es geht darum, möglichst viele Dinge zu kombinieren, die ähnliche Payout Ratios aufweisen.
 
Daraus lässt sich ableiten, dass ein institutionelles Portfolio à la Taleb genauso viel Arbeit macht wie ein konventionelles?
Taleb: Natürlich, warum sollte das anders sein? Der Unterschied besteht darin, dass dieses Portfolio funktioniert.
 
Als institutioneller Investor – etwa als ­Pensionsfonds – ist man auch gezwungen, laufend Cashflows zu produzieren, weil ja auch Renten ausgezahlt werden müssen. Lässt sich das mit einer Methode darstellen, die jahrelang auf die hohen Erträge wartet?
Taleb: Sicher, mein eigenes Vermögen ist ja auch so veranlagt, und ich bin im Ruhestand, lebe also davon. Mein Buchverlag ist ein Beispiel dafür, wie man auch mit dieser Strategie Cashflow generiert: Der Verlag lebt von den seltenen Bestsellern, dazwischen verdient er wenig. Eigentümer des Verlags ist die Bertelsmann-Gruppe, die mehrere hundert Verlage hat und daher ­stetige Cashflows bekommt. Wenn man in eine Menge Sachen investiert, ist der Cashflow kein Problem.
 
Für eine Versicherung wäre es dennoch schwierig, Ihre Strategie anzuwenden.
Taleb: Ein Problem dieser Industrie ist die Tatsache, dass die Akteure vor allem ihre Karrieren absichern müssen. Das verhindert mitunter, dass sie im Sinne des Kunden ­arbeiten. Wenn die ein Portfolio hedgen wollen, dann sichern sie zehn statt 30 Prozent Rückgang ab, das ist aber die teuerste Versicherung. Die Begründung lautet: Bei 30 Prozent verlieren auch alle anderen Geld. Aus diesem Grund bestehen die meis­ten Portfolios aus vielen Investments mit mittlerem Risiko und nicht, wie von mir empfohlen, aus zwei Komponenten mit sehr geringem und sehr hohem Risiko, obwohl das unterm Strich die robustere Lösung ist.
 
Haben Sie den Eindruck, dass die Finanzkrise das Denken in der Branche verändert hat?
Taleb: Nein.
 
Sie teilen Ihr Portfolio in einen risikoarmen und einen volatilitätsfreudigen Teil. Risikoarm ist heute aber kaum mehr etwas.
Taleb: Das ist leider wahr und verursacht ­eine Menge Arbeit. Man muss heute mehr Zeit in die Suche nach Bausteinen für ­diesen Teil des Portfolios investieren.
 
Setzen Sie hier auf Währungen wie norwegische Krone oder Singapur-Dollar?
Taleb: Auch, im Moment bin ich auch stark in Euro-Anlagen investiert, ich habe bei 1,30 zu kaufen begonnen und damit bereits verdient, ich habe aber auch in Gold und Silber investiert und Teile des Gewinns schon wieder mitgenommen.
 
Wir bedanken uns für das Gespräch und freuen uns auf Ihr kommendes Buch.
 
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Textkasten:
 
Arbeitstitel „Fragility – Antifragility“
 
Nassim Nicholas Taleb arbeitete viele Jahre als Derivatehändler, bevor er als Publizist Furore machte. Im Zentrum seiner Arbeit steht die An­nahme, dass jeder Versuch einer Prognose in die Irre führt und dass daher ein Großteil der Standardwerke der Finanzmarkttheorie nutzlos bis ­irreführend sind, er schlug auch die Abschaffung des Nobelpreises für Wirtschaft vor.
 
Nach dem Verfassen der bekannten Sachbuch-Bestseller „Narren des Zufalls“ und „Der Schwarze Schwan“ veröffentlichte der Absolvent der Wharton School an der University of Pennsylvania sowie der ­Universität Paris-Dauphine (Ph.D. in Betriebs­wissen­-schaft) eine Reihe wissenschaftlicher Publikationen.
 
Sein nächstes Buch steht kurz vor der Fertigstellung und sollte im Herbst dieses Jahres veröffentlicht werden. Zum Zeitpunkt dieses Interviews stand der Titel noch nicht fest, auf Talebs Internetseite www.fooledbyrandom­ness.com kann man ein Kapitel des Manuskripts bereits heute ­lesen, die Website bietet auch Zugang zu den wissen­­schaftlichen Arbeiten Talebs.
 
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