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Theorie & Praxis

2/2020 | Theorie & Praxis
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»Mut haben, weit vorauszuschauen«

Fiona Frick, seit 2011 CEO der Fondsgesellschaft Unigestion, sieht die Weltwirtschaft vor einer beispiellosen Schrumpfung, die weiteren Aussichten bleiben ihrer Ansicht nach höchst unsicher. Wer die Gewinner und wer die Verlierer sein werden, erklärt sie im Interview.

Die Anfänge des Schweizer Asset Managers Unigestion reichen bis 1971 zurück. Der Vermögensverwalter betreut mit rund 240 Mitarbeitern, darunter 77 ­Anlagespezialisten, ein Investitionsvolumen von insgesamt 22 Milliarden Franken, ins­be­sondere für institutionelle Kunden. Neben Großbritannien gehören Deutschland und Österreich mit einem Geschäftsanteil von rund 30 Prozent zu den Schwerpunktmärkten der Gesellschaft. Wir haben mit Fiona Frick, seit 2011 CEO, über die aktuelle Aufstellung ihrer Gesellschaft und ihre Erwartung in Bezug auf die künftige Entwicklung der Kapitalmärkte gesprochen.
 
Frau Frick, wie ist Ihre Gesellschaft bisher durch die Zeit der Krise gekommen?
Fiona Frick:Ich würde sagen besser, als wir es zu Anfang erwartet hatten. In gewisser Weise erleben wir durch die Coronakrise sogar so etwas wie einen Innovationsschub in Bezug auf unser Arbeitsumfeld. Unser Vorteil war, dass wir bereits vor vier Jahren im gesamten Unternehmen, sprich auch in allen Niederlassungen, ein spezielles virtu­elles Arbeitsumfeld installiert haben. Darüber haben unsere Mitarbeiter die Möglichkeit, auf alle Daten und Tools ihrer Arbeits­umgebung im Büro auch von ihrem Homeoffice aus zuzugreifen. Einige Kollegen ­haben das auch schon vorher genutzt, um ab und zu einen Tag von zu Hause aus zu arbeiten. Als nun die Coronakrise über uns hereingebrochen ist, konnten wir sozusagen innerhalb von nur einem Tag einen Großteil unserer Belegschaft auf Homeoffice um­stellen. Inzwischen arbeiten 95 Prozent der Mitarbeiter über diese virtuelle Umgebung in ihrer häuslichen Umgebung und im Prinzip mit allem, was sie sonst auch in ihrem Büro vorfinden.
 
Wofür steht Unigestion heute, und hat sich in jüngerer Zeit etwas an der Aufstellung Ihrer Fondsgesellschaft verändert?
An der grundsätzlichen Aufstellung unseres Unternehmens, die wir bereits vor rund 20 Jahren eingeleitet haben, hat sich im Grunde nichts verändert. Als spezialisierter Asset Manager bedienen wir in erster Linie institutionelle Kunden und konzentrieren uns dabei insbesondere auf vier Segmente, in denen wir aktuell insgesamt rund 22 Milliarden Schweizer Franken verwalten: Das sind Investments in Aktien, Private Equity, Liquid Alternatives und Multi-Asset-Lösungen. Unsere Investment-DNA ist dabei von ­einem Ansatz bestimmt, dessen Motor von einem aktiven Risikomanagement und der intelligenten Nutzung von ­Research angetrieben wird. Was in den vergangenen Jahren verstärkt hinzugekommen ist, ist ein ­Bereich, den wir kollaborative Intelligenz nennen. Im Prinzip geht es dabei um eine Art Miteinander von Mensch und Maschine mit dem Ziel, langfristig bessere Ergebnisse für unsere Anleger zu erzielen. 
 
Das müssen Sie ein wenig erläutern. 
Die Entwicklung des sogenannten Machine Learnings und die zunehmende Verbreitung alternativer Datenquellen bieten unserer Branche enorme Chancen, stellen aber auch eine Herausforderung in Bezug auf die Frage dar: Wie viel Kontrolle sollten Investmentmanager der Technologie überlassen, um die besten Ergebnisse für Investoren zu erzielen? Die Antwort darauf kann nur eine sinnvoll gestaltete Symbiose aus Mensch und künstlicher Intelligenz sein, durch die man die Stärke beider Seiten optimal nutzt. Wenn es um die systematische Analyse von finanziellen Kennzahlen oder das Entdecken von bestimmten Mus­tern – etwa in der Kursentwicklung bestimmter Assets – geht, dann können ­Maschinen diese Aufgabe sehr viel besser lösen als Menschen. 
 
Und wo ist der Mensch Ihrer Ansicht nach nicht zu ersetzen?
Zum Beispiel in einer Situation, wie sie sich aktuell darstellt. Durch das ­Hereinbrechen der Coronakrise sind wir mit dem Problem konfrontiert, dass es so gut wie keine validen Informationen über die Ertrags- und Umsatzsituation sehr vieler Unternehmen gibt. Sogar die Firmen selbst tun sich aufgrund der jüngsten Entwicklung schwer, entsprechende Prognosen abzugeben. Da macht es keinen Sinn, einen Computer über die Bewertung eines Unternehmens zu befragen. Deshalb müssen Menschen es diskretionär übernehmen, auf einer extrem dünnen Datenbasis so sinnvoll wie möglich zu entscheiden, ob ein Investment sich lohnt oder ob man lieber die Finger davon lässt. Das ist zum einen ein starkes Argument für aktives Management, ändert aber andererseits nichts daran, dass der ­Einsatz von Algorithmen und künstlicher Intelligenz eine überaus wertvolle Bereicherung in der Vermögensverwaltung darstellt. 
 
Was macht aus Ihrer Sicht die jüngste ­Entwicklung an den Kapitalmärkten so beson­ders im Vergleich zu früheren Krisenphasen?
Abgesehen von der Tatsache, dass im Moment das Coronavirus und alles, was damit zusammenhängt, im Grunde das Einzige ist, was die Entwicklung an den Märkten bestimmt, waren es vor allem die Geschwindigkeit und die Breite, von denen der enorme Rückgang der Kurse im März bestimmt war. Erschwerend kam hinzu, dass wir es mit gleich drei Schocks zu tun hatten, die die Entwicklung geprägt haben. Das hat zu einer erheblichen Verunsicherung und einer erhöhten Nervosität nicht nur auf Seiten der Investoren beigetragen. 
 
Was meinen Sie mit „drei Schocks“?
Im März sind zum einen die ­Makroindikatoren weltweit zusammengebrochen, was auf die extrem schnell erfolgte Umsetzung von Lockdowns und die in der Folge eingetretene wirtschaftliche Untätigkeit in der ganzen Welt zurückzuführen ist. Wir haben Schwankungen in den makro­ökonomischen Datenreihen erlebt, wie es sie noch nie zuvor gegeben hat. Am symbolträchtigsten ist wahrscheinlich die Zahl der US-amerikanischen Arbeitslosenanträge, die von durchschnittlich über 200.000 pro Woche auf immer neue Höchststände geklettert ist. Die Investoren haben darauf mit einer extrem angestiegenen Nervosität reagiert, und es gab einen zweiten Schock in Form eines abrupten Ausverkaufs. Das hat zum dritten Schock geführt, wodurch ein systemisches Liquiditätsrisiko entstanden ist, das nur durch eine Stützung in Form von staatlichen Hilfsprogrammen, vor allem aber durch massive Eingriffe der Notenbanken wieder in den Griff zu bekommen war, die inzwischen ja nicht nur Staatsanleihen kaufen, sondern auch Unternehmensanleihen und sogenannte Fallen-Angels-Papiere. 
 
Wie haben Sie bei Unigestion auf die Situa­tion reagiert?
Auch wenn die Liquiditätssituation sich im April wieder weitgehend beruhigt hat, blieb natürlich die Frage, wie lange die makroökonomischen Probleme noch dauern würden und mit welchen Auswirkungen in Bezug auf die Gewinne von Unternehmen, aber auch die allgemeinen wirtschaftlichen Rahmendaten in den nächs­ten Monaten zu rechnen sein würde. Da dies sehr schwer einzuschätzen war, verfolgten wir bei unserer Vermögensallokation insgesamt einen Barbell-Ansatz, wobei wir selektiv eini­ge Wachstumsanlagen bevorzugten und gleichzeitig Absicherungsanlagen kauften.
 
Was bedeutet das in der konkreten Umsetzung für einzelne Assetklassen?
Bei Growth-Assets ist die Auswahl entscheidend. Im Bondbereich favorisieren wir wegen der Unterstützung durch die Notenbanken derzeit vor allem Unternehmensanleihen. Auch wenn sich die Kurs­­situation an den Aktien- und Anleihenmärkten seit den Tiefständen im März insgesamt deutlich ­erholt hat, besteht ja zum einen weiterhin das Risiko einer ausgeprägten Rezession fort. Zum anderen stehen die Märkte insgesamt weiter unter einem hohen Stress, wenn auch die extrem hohe Kaufbereitschaft auf Seiten der Notenbanken für eine gewisse Beruhigung gesorgt hat. Im Aktienbereich sind wir eher bei ­defensiven Sektoren auf der Käuferseite, aber auch bei Technologiewerten, die zu den großen Gewinnern dieser Krise gehören werden. Au­ßerdem haben wir zu Absicherungszwecken eine kleinere Position in Gold erworben. 
 
Was verstehen Sie genau unter defensiven Werten im Aktienbereich, und wo stehen Sie eher auf der Verkäuferseite?
Im Prinzip sind defensive Aktien vor allem Werte aus dem Bereich Konsumgüter des täglichen Bedarfs. Wenn wir ehrlich sind, dann brauchen die Menschen in Zeiten von Corona doch vor allem zwei Dinge: Lebensmittel und eine funktionierende Internetverbindung. Deshalb meiden wir Segmente wie zyklische Konsumgüter, Aktien des Transportgewerbes, Unternehmen der Reisebranche und Einzelhandelsunternehmen. Wir versuchen so, das Portfolio gegen einen weiteren Abschwung der Wirtschaft möglichst widerstandsfähig zu machen. Für uns zählt heute bei einem Unternehmen vor allem ein möglichst geringer Verschuldungsgrad. Hilfreich ist zudem natürlich ­eine hohe Kasseposition, mit der sich die nächsten zwölf bis 18 Monate überstehen lassen, sowie eine möglichst gesunde ­Bilanz. Wichtig ist dabei vor allem eines: die Möglichkeit, Positionen innerhalb unserer Portfolios ohne große Mühe liquidieren zu können. Wir gehen generell keine Kompromisse ein, was die Liquidierbarkeit ­unserer Produkte angeht. 
 
Was bedeutet das in der Praxis?
Lassen Sie es mich so beschreiben: Ein Anleger, der in Private-Equity-Produkte investiert, weiß von vornherein, dass es sich bei dem entsprechenden Produkt nicht um ein liquides Investment handelt. Unter langfristigen Renditegesichtspunkten geht er bewusst ein Engagement ein, das eine mehrjährige Haltedauer verlangt. Gefährlich wird die Sache, wenn ihm ein ­Instrument angeboten wird, dessen Struktur eine gewisse Liquidität suggeriert, die aber aufgrund des zugrunde liegenden Under­lyings gar nicht gegeben ist. Es darf keinen Mismatch geben zwischen Underlying und Liquiditätsstruktur.
 
Wie verhindern Sie das denn in Ihren ­Aktienfonds?
Da gibt es bei uns strenge ­Regeln. Bei unseren Aktienfonds kalkulieren wir für jede einzelne Position, wie hoch das durchschnittliche tägliche Volumen und die täglich tatsächlich gehandelte Liquidität sind. Diese Werte bestimmen die maximale Kapazität, mit der wir diese Aktie im Fonds halten können. Mit anderen Worten, der ­maximale Anteil einer Aktie muss von dem Volumen abhängen, das der jeweilige Fondsmanager an nur einem Tag auch ­verkaufen kann. 
 
Dann müssten Sie bei manchen ETFs eher skeptisch sein.
Das kommt auf den jeweiligen ETF an. Grundsätzlich sind passive Instrumente wie ETFs oder Indexfonds für bestimmte Märkte, also in ers­ter Linie sehr liquide Märkte, ein durchaus sinnvolles und sehr gut geeignetes Invest­ment. Für weniger liquide Märkte wie High-Yield-Investments oder Immobilienanlagen sind sie allerdings sicher keine gute Idee – eben aufgrund des skizzierten Mismatchs. 
 
Ihr Flaggschifffonds Uni-Global Equities Europe scheint einer Art Performance­muster zu folgen: besser als Wettbewerber und Gesamtmarkt in der Abwärtsbewegung, dafür aber nicht unbedingt einer der Best Performers, wenn es mit den Kursen wieder aufwärts geht. Stimmen Sie zu?
Im Großen und Ganzen stimmt das so. Wir definieren uns bewusst als defen­­­siver Aktienmanager, und wir nennen unsere Produkte risikogemanagte Aktien­investments. Daher nehmen wir bewusst in Kauf, dass wir in Bullenmärkten nicht so stark profitieren wie andere, aber wir versuchen, in Zeiten einer Marktkorrektur immer besser zu sein als die Wettbewerber. Auf lange Sicht glauben wir, dass diese Asymmetrie in Auf- und Abwärtsphasen ­einer unserer Vorteile ist. Gerade in volatilen Zeiten mit sehr starken Kursbewegungen und einer zunehmenden Dispersion zwischen Sektoren kommt es darauf an, ­Risiken professionell zu managen, wenn man langfristig erfolgreich sein möchte. Wie eingangs bereits erwähnt betrachten wir ein professionelles Risikomanagement als wichtigen Treiber ­unserer Performance. Wenn man nicht bereit ist, gewisse Risiken einzugehen, oder wenn man die falschen Risiken eingeht, dann hat man keine ­Chance zu performen. Aus ­unserer Sicht entspricht das sozusagen dem eigentlichen Wesen eines guten Asset ­Managers. In den Märkten, wie wir sie heute erleben, gilt das mehr als jemals zuvor. 
 
Kommen wir noch auf das Thema Private Equity zu sprechen. Sind es die gleichen Sektoren und Geschäftsmodelle wie bei Aktien, die Sie in diesem Bereich favorisieren?
Nicht unbedingt, aber es gibt durchaus gewisse Vergleichbarkeiten: Im Gegensatz zu vielen unserer Mitbewerber mögen wir auch beim Thema Private Equity keinen Leverage. Wir investieren nicht in Modelle, die versuchen, durch einen aus unserer Sicht zu hohen Leverage ihre ­Erträge zu maximieren. An dieser Stelle unterscheiden wir uns bewusst. Im Private-Equity-Bereich favorisieren wir zukunftsorientierte Anlageideen wie Technologie, ­eine alternde Bevölkerung oder die Dekarbonisierung. Wobei wir darauf achten, dass unsere ­Private-Equity-Investments nicht zu stark vom allgemeinen Wirtschaftswachstum ­abhängen. 
 
Aber ist die scheinbar geringe Volatilität, die Private Equity auch während der aktu­ellen Krise bisher gezeigt hat, nicht eher so etwas wie eine Illusion? Wird man nicht am Ende die Bewertungen dann doch wieder anpassen müssen? 
Ich nehme an, Sie sprechen davon, dass man den ökonomischen Schock, den wir erleben, im Moment noch nicht wirklich im Net Asset Value von Private- Equity-Anlagen sieht. Aber ich kann Ihnen versichern: Das wird sich spätestens bei der nächsten Bewertung entsprechend niederschlagen. Dafür wird unter anderem einer der großen Unterschiede zwischen der jetzi­gen Krise und der krisenhaften Entwicklung von 2008 sorgen.
 
Inwiefern?
Die globale Finanzkrise startete im Immobiliensektor und hat sich dann über den Finanzsektor nach und nach in anderen Branchen ausgewirkt. Deshalb haben die Anpassungen der Bewertungen im Private- Equity-Bereich länger gedauert, als das diesmal der Fall sein wird. Das ist sehr viel gradueller abgelaufen. Die Krise, die wir jetzt durchleben, ist aber eine weltweite Wirtschaftskrise, die zudem nahezu alle Sektoren gleichzeitig erfasst hat, einmal abgesehen von Unternehmen wie Amazon oder Netflix. Das hat dazu geführt, dass nahezu alle Sektoren von einem Tag auf den anderen keine Erträge mehr generieren konnten. Aus diesem Grund bekommt ein Großteil der Private-Equity-Gesellschaften den immensen Druck auf die Erträge diesmal unmit­telbar zu spüren statt erst nach sechs, acht oder zehn Monaten. Eine Art Ripple-down-Effekt – deshalb werden viele Private-Equity-Investments durchaus leiden, weil die Krise diesmal sozusagen mit der allge­meinen Wirtschaftsentwicklung verlinkt ist. Aber es wird auch Chancen geben, insbesondere im Secondary-Markt von Private Equity. 
 
Was macht Sie so zuversichtlich?
Diese Assetklasse ist vor der ­Coronakrise ­relativ teuer geworden. Daher werden die Bewertungen dieser Investments – wie bei Direktanlagen auch – schon relativ bald deutlich niedriger ausfallen, als das noch vor sechs oder zwölf Monaten der Fall war. Das wird durchaus interessante Möglichkeiten eröffnen. Noch im Juni werden wir mehr wissen. 
 
Wagen Sie einen Blick nach vorn?
Unserer grundsätzlichen Erwartung nach steht die Weltwirtschaft vor einer beispiellosen Schrumpfung, und die weiteren Aussichten sind höchst unsicher. Aber auch diese Krise wird vorübergehen, und irgendwann werden wir Lösungen in Form eines Medikaments und eines Impfstoffs haben. Und die Reaktionen der Zentralbanken und der Finanzpolitik waren immens. Aber ich weiß natürlich auch nicht, wie lange das dauern wird, ob es sechs, acht oder zehn Monate oder sogar noch mehr sein werden.
 
Investoren fragen sich natürlich zu Recht, ob wir eine schnelle oder eine langsame Erholung erleben werden und ob jetzt schon die Zeit zum Einstieg gekommen ist. 
Solche Fragen kann ich natürlich auch nicht mit Bestimmtheit beantworten. Was ich schon weiß: Es wird auch in dieser Krise Verlierer geben, entweder weil sie nicht die jetzt nötige Finanzkraft haben oder weil ihr Angebot, sei es eine Dienstleistung oder ein Produkt, nicht mehr nachgefragt wird. Aber gesunde Unternehmen mit einer guten Bilanz und einem langfristigen und nachhal­tigen Geschäftsmodell werden die Gewinner sein, weil sie etwas anbieten, das von den Menschen nachgefragt wird. Deshalb muss man als Investor den Mut haben, weit vorauszuschauen, um solche Unternehmen zu finden. Und schließlich gibt es ja auch schon heute gewisse Lichtblicke. 
 
Was meinen Sie damit?
Zum einen haben wir unseren „Newscaster“-Indikator entwickelt, der die in den Medien verbreiteten Einschätzungen über das Wirtschaftswachstum auswertet. In den vergangenen vier Wochen hat dieser Indi­kator Anzeichen einer Stabilisierung ­gezeigt. Gegenwärtig verbessern sich 49 Prozent dieser Daten, was bedeutet, dass die Abschwächung des Wirtschaftswachstums aus Sicht der Medien vorläufig gestoppt wurde. Außerdem untersuchen wir regel­mäßig, ob die Veröffentlichung von Makro­daten die Ökonomen eher positiv oder ­negativ überrascht. Am Anfang einer Phase des Rückgangs werden Ökonomen in der Regel negativ überrascht. Wenn sich diese Verschlechterung allmählich verlangsamt, sind die Überraschungen tendenziell aus­geglichener, wie dies am Ende der letzten vier Makroschockperioden in den Jahren 2001, 2008, 2011 und 2015 der Fall war. 45 Prozent der G10-Überraschungsindizes verbessern sich derzeit. Auch hier zeichnet sich eine Stabilisierung ab, denn Ende April lag dieser Wert noch bei 38 Prozent.
 
Wir danken für das Gespräch.
 
Hans Heuser 

Eine Philosophin in der Investmentindustrie

Fiona Frick ist CEO der Unigestion Group. Sie begann ihre Karriere 1990 bei Unigestion, zunächst als Fundamentalanalystin für traditionelle Anlageklassen, später als  Investmentmanagerin für High-Yield- und Convertible-Bond-Fonds. Sie leitete 1995 den Aufbau des Aktiengeschäfts der Gesellschaft, das auf der Minimum-Varianz-Anomalie basiert. Als Leiterin eines spezialisierten Equity-Teams war sie für die Ent wicklung der Strategie sowie die Umsetzung des Investmentprozesses verantwortlich. Frick wurde 2011 zum Group Chief Executive Officer von Unigestion ernannt. Als Vorsitzende des Equity-Investment-Komitees bleibt sie weiterhin in die Aktienstrategie involviert. Sie hat einen Master in Business Administration vom Institut Supérieur de Gestion in Paris und einen Abschluss in Literatur und Philosophie der Universität Dijon. Zudem hat sie mehrere Weiterbildungsprogramme für Führungskräfte an der IMD Business School in Lausanne absolviert. Frick ist regelmäßige Sprecherin auf Konferenzen wie der Milken Conference, dem CFA Institute, dem Fund Forum, 100 Women in Alternatives und der Robin Hood Investors Conference. Sie ist zudem Mitglied des Board of Sustainable Finance Genf.

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