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3/2018 | Theorie & Praxis
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»Gefangene der eigenen Politik«

Isabel Schnabel, Finanzmarktökonomin an der Universität Bonn und Mitglied des Sachverständigenrates, kann verstehen, dass die EZB sich schwertut mit dem Ausstieg aus der Politik des billigen Geldes. Sie warnt aber davor, den richtigen Zeitpunkt zu verpassen.

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Prof. Isabel Schnabel: „Selbst wenn wir die Vorhersage vom Frühjahr ein wenig nach unten werden korrigieren müssen, bleibt das Gesamtbild immer noch erfreulich und die deutsche Wirtschaft befindet sich weiterhin in einem Boom.“

Christoph Hemmerich

Bereits zum zwölften Mal verlieh Anfang September der in Freiburg ansässige Verein für Socialpolitik (VfS) den Gus­tav-Stolper-Preis, und dennoch war es eine Premiere. Denn mit Isabel Schnabel erhielt zum ersten Mal eine Frau diese Auszeichnung. Mit der nach dem österreichischen Volkswirt Gustav Stolper benannten Ehrung zeichnet der VfS hervorragende Wissenschaftler aus, die mit Erkenntnissen wirtschaftswissenschaftlicher Forschung die ­öffentliche Diskussion über wirtschaftliche Zusammenhänge beeinflusst und wichtige Beiträge zum Verständnis und zur Lösung ökonomischer Probleme im internationalen Vergleich geleistet haben. Isabel Schnabel ist Professorin für Finanzmarktökonomie an der Rheinischen Friedrich-Wilhelms-Universität in Bonn und gehört seit Juni 2014 dem Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung an. Ihre Expertise in der Finanzmarktökonomie bringt die Wissenschaftlerin über Gutachten, Blogbeiträge, Zeitungsartikel und Twitter-Nachrichten in die Öffentlichkeit ein, insbesondere zu Aspekten aus den Bereichen Bankenregulierung und Finanzstabilität sowie auch zur Weiterentwicklung der europäischen Banken- und Kapitalmarkt­union – Themen, über die auch die Redaktion mit ihr gesprochen hat.

In seiner im März veröf­fentlichten Konjunkturprognose hatte sich der Sachverständigenrat sehr optimistisch für eine Fortsetzung des Wirtschaftsaufschwungs gezeigt. Wo stehen wir diesbezüglich ­heute?
Isabel Schnabel: Es ist richtig, dass wir in unserer Frühjahrsprognose für dieses Jahr ein Wachstum von 2,3 Prozent und für das kommende Jahr von 1,8 Prozent prognostiziert hatten. Heute wissen wir, dass die Konjunktur sich im ersten Halbjahr etwas schwächer entwickelt hat. Aber selbst wenn wir die Vorhersage ein wenig nach unten korrigieren müssen, bleibt das Gesamtbild erfreulich und die deutsche Wirtschaft befindet sich weiterhin in einem Boom.

Andererseits hatten Sie ja schon im letzten Jahresgutachten davor gewarnt, dass die deutsche Konjunktur früher oder später auf eine Überhitzung zulaufen werde …
Schnabel: ... was sich ja auch immer stärker in den Indikatoren zur Kapazitätsauslastung bestätigt. Die Engpässe bei Fachkräften nehmen zu. Vor allem in der Bauwirtschaft sind die Kapazitätsengpässe nicht mehr zu übersehen. Das bekommt aktuell jeder zu spüren, der versucht, einen Handwerker zu beauftragen. Auch die Anzahl der offenen Stellen und die Beschäftigungszahlen insgesamt befinden sich auf einem Höchststand. Von daher stoßen wir allmählich an gewisse Grenzen. Die Frage ist, ob es den Unternehmen gelingt, ihre Kapazitäten in der aktuellen angespannten Lage durch Investitionen auszuweiten.

Sind die jüngsten Zahlen zum ifo-Geschäftsklimaindex dabei so ­etwas wie ein Spiegelbild der aktuellen Entwicklung?
Schnabel: Das kann man durchaus so sagen. Vor allem sieht man in diesen Zahlen große Schwankungen, was die Unsicherheit der Unternehmen widerspiegelt. Nach einem Absinken der Geschäftserwartungen sind diese in jüngster Zeit plötzlich wieder gestiegen. Insgesamt bleibt es dabei, dass die befragten Unternehmen die aktuelle Wirtschaftslage offenbar noch immer als ausgesprochen gut beurteilen.

Wobei sicher nicht zuletzt die aktuelle Nachrichtenlage eine Rolle spielen dürfte. Denn die wird derzeit von immer neuen Berichten über Ausweitungen bei den Handelskonflikten zwischen USA und China, zunehmenden Problemen in den Schwellenländern und ausufernden Haushaltsdefiziten etwa in Italien dominiert.
Schnabel: Im Vergleich zum Jahresbeginn hat sich eine ganze Reihe von Risiken in der Welt aufgebaut. Für die Arbeit mit Prognosemodellen zur konjunkturellen Entwicklung ist das natürlich ein Problem. Denn die Auswirkungen solcher Risiken für die Konjunktur sind nicht leicht abzuschätzen. Manche Entwicklungen finden dann erst mit einer gewissen Verzögerung Eingang in die Prognosemodelle, auf denen die Einschätzungen von Konjunkturforschungsinstituten beruhen. Neben der Schwellenländerproblematik, dem Handelskrieg und den Problemen der italienischen Wirtschaft, die Sie erwähnt haben, ist sicher zusätzlich der im kommenden Jahr anstehende Brexit zu nennen, dessen Auswirkungen höchst ungewiss sind. Das alles steht natürlich auf der Agenda von Unternehmen und Konjunkturforschern, aber niemand weiß, wie einzelne Entwicklungen tatsächlich ausgehen werden. Es ist also durchaus das Bewusstsein für einen Anstieg von Risiken vorhanden, ohne dass man abschließend beurteilen könnte, welche Verwerfungen damit tatsächlich für die weitere wirtschaftliche Entwicklung verbunden sein werden. Man kann natürlich Szenarioanalysen durchführen, um die Folgen bestimmter Ereignisse abzuschätzen.

Wie steht es aus Ihrer Sicht um die Eurozone insgesamt im Vergleich zu Deutschland?
Schnabel: Deutschland hat nach wie vor einen gewissen Vorlauf, was die konjunkturelle Entwicklung angeht, weil sich die hiesige Wirtschaft nach der Krise deutlich schneller und früher erholt hat als die meisten anderen Länder in Europa. Inzwischen ist es aber so, dass auch der Euroraum insgesamt sich in einer Hochkonjunktur befindet. Trotz einer gewissen Heterogenität über die einzelnen Länder hinweg hat die ausgesprochen gute Wirtschaftsentwicklung im Euroraum an Breite gewonnen. Das hat natürlich nicht zuletzt mit der Geldpolitik der Europäischen Zentralbank zu tun, die einen erheblichen Einfluss auf diese Entwicklung hatte.

Aber im Hinblick auf die Politik der EZB wird die Kritik immer lauter. Ist der Kurs von Mario Draghi noch zu rechtfertigen?
Schnabel: Die EZB ist insgesamt auf dem richtigen Weg und leitet ganz allmählich den Ausstieg aus der ultralockeren Geldpolitik ein. Sie hat vor kurzem angekündigt, dass sie die Anleihekäufe ab Oktober halbieren und – sofern die Inflationsdaten das erlauben – zum Jahresende ganz einstellen will. Dennoch bleibt die Europäische Zentralbank damit in gewisser Weise eine Gefangene ihrer eigenen Politik. Denn trotz der jetzt angekündigten wichtigen Schritte kann man ja noch nicht von einer wirklichen geldpolitischen Wende sprechen. Das wäre erst der Fall, wenn die Notenbank zum einen die Zinsen erhöhen würde und zum anderen einen Weg aufzeigen würde, wie sie die enorm hohen Anleihebestände, die aufgebaut wurden, wieder zu reduzieren gedenkt. Hier fehlt noch jede Vorstellung darüber, wie und vor allem wann diese hohen Anleihebestände wieder abgebaut werden sollen. Insgesamt dürfte der Ausstieg aus der lockeren Geldpolitik sehr lange dauern.

Aber ist es nicht andererseits verständlich, dass die Notenbank zögerlich agiert in ­Bezug auf eine allzu abrupte Abkehr von ihrer aktuellen Politik, wenn man sich vor Augen führt, zu welchen massiven Ver­werfungen es unter dem Stichwort „Taper ­Tantrum“ in den USA gekommen ist?
Schnabel: Eine ähnlich verheerende Reaktion der Märkte will man natürlich auf jeden Fall vermeiden. Von daher ist es einerseits sicher verständlich, dass die Verantwortlichen in der Notenbank sich mit beherzten Schritten zurückhalten. Die Gefahr ist natürlich andererseits, dass man den richtigen Zeitpunkt verpasst und dann plötzlich doch eine viel stärkere Reaktion in die andere Richtung erforderlich wird. Ein gradueller Ausstieg aus der jetzigen Politik ist für die Wirtschaft leichter zu verkraften. Zudem hätte man sich durch einen schnelleren Ausstieg mehr Gestaltungsspielraum für eine früher oder später wieder einsetzende Abschwächung der Konjunktur schaffen können. Denn wenn Deutschland oder die Eurozone erst einmal wieder auf dem Weg in die Rezession sind, dann würde ein Ausstieg aus der aktuellen Geldpolitik den Konjunkturzyklus ja nach unten verstärken, was die Frage aufwirft, ob er dann überhaupt noch möglich wäre. Im Moment bleibt die Geldpolitik regelrecht in einem Krisenmodus stecken. Ein solcher Krisenmodus ist aber unter rein makroökonomischen Gesichtspunkten einfach nicht mehr kompatibel mit der aktuellen Wirtschaftsentwicklung, sowohl in Deutschland als auch im Euroraum insgesamt.

Was sagen Sie zu dem immer wieder vorgebrachten Argument, die EZB verletze mit ihrer Geldpolitik ihr eigentliches Mandat?
Schnabel: Das Argument teile ich nicht. Denn eine Mandatsverletzung kann man der EZB nicht vorwerfen. Sie ist schließlich gemäß ihrem Mandat der Preisstabilität verpflichtet. Und wenn man sich die aktuellen Zahlen zur Inflationsentwicklung im Euroraum anschaut, dann ist die derzeitige Haltung der Notenbank durchaus zu rechtfertigen, von einer Mandatsverletzung kann daher keine Rede sein. Die Frage ist eher, ob man die Interpretationen der EZB teilt, und da kann man durchaus anderer Meinung sein. Insgesamt besteht aber die Gefahr einer finanziellen und fiskalischen Dominanz, wie es in der Fachsprache heißt.

Womit was genau gemeint ist?
Schnabel: Damit ist gemeint, dass die Geldpolitik nicht mehr allein durch das Ziel der Preisstabilität bestimmt wird, sondern auch durch andere Erwägungen, zum einen von der fiskalpolitischen Seite, zum anderen in Bezug auf die Finanzstabilitätsseite. Einige Länder fürchten sicher zurecht, dass höhere Zinsen ihnen Probleme bereiten würden in Bezug auf die Finanzierung ihrer Staatsschulden. Das gilt vor allem für die hochverschuldeten Staaten. Gleichzeitig entstehen aus dem Zinsanstieg Risiken für die Finanzstabilität. Denn ein unerwartet rascher Zinsanstieg kann im Finanzsystem zu erheblichen Verwerfungen führen, mit negativen Auswirkungen auf die Anleihe- und Aktienmärkte sowie den Immobiliensektor. Dann könnten auch Banken Probleme bekommen, die seit Jahren niedrigverzinste Kredite mit langen Zinsbindungen vergeben haben, plötzlich aber wieder höhere Zinsen für ihre Refinanzierung bezahlen müssen.
 
Ein am Markt viel diskutiertes Thema in diesem Zusam­menhang ist die verschärfte Regulierung. Wo befinden wir uns in dieser Hinsicht?

Schnabel: Im Nachgang zur Finanzkrise von 2008 ist erfreulicherweise schon sehr viel umgesetzt worden. Neben einer Vielzahl anderer Regulierungen war der wichtigste Punkt, die Eigenkapitalanforderungen an den Bankensektor zu erhöhen. Allerdings wäre es aus meiner Sicht durchaus angebracht gewesen, in dieser Hinsicht noch einen Schritt weiter zu gehen. Denn es ist keineswegs so, dass wir sagen könnten, das System sei nun geschützt vor den eventuellen Auswirkungen einer nächsten Krise.  

An welche Maßnahmen denken Sie dabei?
Schnabel: Zum Beispiel müsste die sogenannte Leverage Ratio – die ungewichtete Eigenkapitalquote als Quotient aus dem Kernkapital einer Bank und ihren ungewichteten Risikopositionen – deutlich erhöht werden, vor allem für die größeren, systemrelevanten Institute. Denn die liegt mit einer aufsichtsrechtlichen Untergrenze von derzeit drei Prozent noch viel zu niedrig. Ein weiterer Punkt betrifft das von Banken gehaltene Volumen an heimischen Staatsanleihen, das immer noch viel zu hoch ist. Es müsste endlich Schluss sein damit, dass Staatsanleihen regulatorisch privilegiert werden. Denn sie unterliegen derzeit nicht der üblichen Regulierung, weil es keine verpflichtende Eigenkapitalunterlegung und auch keine Großkreditgrenzen wie bei anderen Anlageformen gibt. Eines der wichtigsten Ziele der Bankenunion war es, diese Verflechtung zwischen Bankensektor und Staat zu lockern, um den engen Risikoverbund, der dadurch zwischen beiden entsteht, endlich aufzulösen. Die jüngsten Entwicklungen in Italien haben uns aber gezeigt, dass diese Entflechtung noch nicht wirklich funktioniert hat.

Was meinen Sie konkret?
Schnabel: Als es im Mai zur Bildung der neuen italienischen Regierung kam, führte das zu erheblichen Verwerfungen, nicht nur bei italienischen Staatsanleihen, sondern auch bei den dort ansässigen Banken. Das hat uns daran erinnert, dass der Euroraum eben doch noch nicht ganz so stabil ist, wie wir gehofft hatten. Bei genauerer Betrachtung konnte man sehen, dass es die heimischen Banken waren, die die Staatsanleihen aufgekauft haben, als viele Investoren sich aus Angst über die weitere Entwicklung in Italien daraus verabschiedet haben. Das heißt, es ist im Grunde das gleiche passiert wie auch während der Eurokrise, als es teilweise die Banken waren, die die Staatsanleihemärkte stabilisiert haben. Das ist eine der vielen Baustellen, die man im Euroraum dringend angehen müsste, auch wenn das politisch ausgesprochen unpopulär ist, vor allem natürlich in den hochverschuldeten Staaten.
 
Auch wenn Deutschland sehr viel besser dasteht als viele andere Länder, was die Staatsverschuldung angeht: Gibt es im Sachverständigenrat Erkenntnisse darüber, welche Auswirkungen höhere Zinsen auf die Finanzierung hierzulande haben würden?

Schnabel: Wir haben uns in unserem letzten Jahresgutachten mit dieser Frage auseinandergesetzt. Dort haben wir gezeigt, dass die Auswirkungen für Deutschland nicht besonders groß wären. Grundsätzlich würden sich höhere Zinsen ohnehin nur allmählich auf die Finanzierungssituation auswirken, weil der Staat sich ja nicht auf einen Schlag komplett refinanzieren muss. Außerdem ist die Verschuldung in Deutschland in den vergangenen Jahren relativ stark zurückgegangen, und es ist gelungen, die Fristigkeiten staatlicher Verbindlichkeiten deutlich zu verlängern, und das zu relativ niedrigen Zinsen. Zudem erwirtschaftet der Staat Rekordüberschüsse im Haushalt und hat Reserven. Von daher müsste man sich bei einem Anstieg der Zinsen um Deutschland sicher keine Sorgen machen. In stärker verschuldeten Ländern wären die Auswirkungen natürlich größer. In Deutschland gibt es aber auch Grund zur Sorge, nämlich in Bezug auf die langfristige Tragfähigkeit.

Warum sehen Sie die in Gefahr?
Schnabel: Auf kurze Sicht mögen die Aussichten für Deutschland durchaus positiv sein, die mittel- bis langfristige Prognose sieht für Deutschland allerdings ganz anders aus. Aufgrund der absehbaren demographischen Entwicklung werden ab Mitte der 2020er Jahre erhebliche Belastungen auf unsere Sozialsysteme zukommen. Das liegt einfach daran, dass die Bevölkerung im Durchschnitt immer älter wird. Das ist für jeden ablesbar am sogenannten Altersquotienten, der das Verhältnis älterer Menschen zur Bevölkerung im erwerbsfähigen Alter zeigt. Bei dieser Kennzahl wird es in sieben Jahren zu einem geradezu steilen Anstieg kommen, weil ab diesem Zeitpunkt die sogenannte Babyboomer-Generation, die selbst relativ wenige Kinder bekommen hat, in Rente zu gehen beginnt. Das ist im Prinzip nichts wirklich Überraschendes, denn diese Entwicklung war schon lange anhand der vorhandenen Zahlen absehbar. Das Problem daran ist, dass ein umlagefinanziertes Rentensystem, wie wir es in Deutschland haben, mit einem solchen demographischen Wandel nur sehr schlecht umgehen kann, wenn man sich nicht rechtzeitig um eine entsprechende Gegenfinanzierung kümmert. In dieser Hinsicht kann man der Politik wirklich nur ein echtes Versagen bescheinigen, denn die jetzige und vorherige Regierung hat sogar die Ansprüche an die Sozialversicherung erheblich ausgeweitet, ohne zu erklären, wie das denn finanziert werden soll. Das wird den Staatshaushalt erheblich belasten, weil dieses Versäumnis wahrscheinlich nur durch Steuerzuschüsse in die Rentenversicherung ausgeglichen werden kann. Vor diesem Hintergrund erscheinen die Überlegungen zur Garantie des Rentenniveaus womöglich bis zum Jahr 2040 als vollkommen unrealistisch. Tatsächlich ist eine Verlängerung der Lebensarbeitszeit erforderlich, um mit der demographischen Herausforderung umzugehen. Diese ganze Debatte lässt übrigens auch die jüngst aufgekommenen Überlegungen zur Einführung eines sogenannten Dienstpflichtjahres für alle Männer und Frauen ab 18 Jahren in einem seltsamen Licht erscheinen.

Warum?
Schnabel: Weil man damit eine Politik betreiben würde, die auf dem Rücken der jüngeren Bevölkerung ausgetragen wird. Denn auch wenn die Dienstpflicht vordergründig gerne als Mittel zur Persönlichkeitsbildung und zur Förderung der Solidarität innerhalb der Gesellschaft dargestellt wird, wäre es in Wirklichkeit nichts anderes als ein willkommenes Mittel zur Schließung von Lücken im Sozialversicherungssystem, indem man ganze Generationen von Menschen als billige Arbeitskraft verpflichtet. Dies ist vielleicht eine Art Spiegel einer alternden Gesellschaft, in der Politik in erster Linie die Interessen des sogenannten Medianwählers im Auge hat, der eben immer älter wird. Aber dann dürfen wir uns nicht wundern, wenn die Zukunftsfähigkeit unseres Landes dabei regelrecht unter die Räder kommt, weil wir junge Menschen aus dem Arbeitsmarkt herausnehmen in einer Zeit, da wir sie aufgrund eines akuten Fachkräftemangels dringend benötigen.

Was schlagen Sie vor, um diesen Fachkräftemangel zu beheben?
Schnabel: Zum einen ist aus meiner Sicht zu begrüßen, dass die Regierung nun endlich ein Zuwanderungsgesetz auf den Weg bringen will, wodurch man vor allem die Zuwanderung qualifizierter Fachkräfte aus dem Ausland fördern will. Eine weitere Möglichkeit, mit dem Fachkräfteengpass umzugehen, wäre, an der Erwerbstätigkeit von Frauen anzusetzen. Auch wenn die Zahl der berufstätigen Frauen in Deutschland relativ hoch ist, so arbeiten viele in Teilzeit und häufig unterhalb ihrer eigentlichen Qualifikation. Deshalb müsste man daran arbeiten, dass sich noch mehr Frauen für eine Berufstätigkeit und ein Arbeiten in Vollzeit entscheiden. Dies erfordert eine stärkere Flexibilisierung der Arbeitsbedingungen und einen weiteren Ausbau der Kinderbetreuung. Außerdem bietet die Digitalisierung Chancen, mit dem demographischen Wandel umzugehen.

Wir danken für das Gespräch.   

Hans Heuser


Die Wirtschaftsweise

Isabel Schnabel ist 1971 in Dortmund geboren. Seit dem Jahr 2015 lehrt sie als Professorin für ­Finanzmarktökonomie an der Rheinischen Friedrich-Wilhelms-Universität in Bonn, sie ist außerdem Forschungsprofessorin am Centre for Economic Policy Research (CEPR) sowie am Max-Planck-Institut zur Erforschung von Gemeinschaftsgütern. ­Bereits ein Jahr vor ihrer Berufung an die Uni wurde sie als „Wirtschaftsweise“ in den Sachverständigenrat zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwick­lung nominiert. Sie ist außerdem Mitglied im ­Verwaltungsrat und Vorsitzende des Fachbeirats der Aufsichtsbehörde BaFin sowie Mitglied im wissenschaftlichen Beirat des European Systemic Risk Board (ESRB). Ihre Expertise bringt die Wissenschaftlerin über Gutachten, Blogbeiträge, Zeitungsartikel und Twitter-Nachrichten ein. Sie gilt als ausgesprochene Expertin für die Themenfelder Bankenregulierung und Finanzstabilität sowie die Weiterentwicklung der europäischen ­Banken- und Kapitalmarktunion. Schnabel ist verhei­ratet, hat drei Kinder und lebt in Bonn.

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