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4/2019 | Theorie & Praxis
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Endgültig tot?

Während viele die Renaissance von Value-Aktien nach einer langen Dürreperiode beschwören, ­sehen dies die Autoren einer aktuellen Studie anders. Für sie ist die Zeit des Value-Ansatzes Geschichte.

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Ist die jahrzehntelange Erfolgsgeschichte des Value-Konzepts am Ende? Endgültig lässt sich diese Frage auch von der Wissenschaft nicht beantworten, fest steht aber, dass der Ansatz seit dem Jahr 2007 enttäuscht hat und kurzfristig auch keine Anzeichen für eine Umkehr dieses Trends erkennbar ist.

© univ of ny, GMF

In der Theorie – man denke an Benjamin Grahams „The Intelligent Investor“ – sieht doch alles so einfach aus: Man screene das Aktienuniversum etwa nach dem Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBW) und investiere in diese relativ zu ihren Fundamentals zu niedrig bewerteten Aktien, während man gleichzeitig überbewertete „Glamour Stocks“ leerverkauft. Damit sollte es gelingen, von der Neubewertung temporär unterbewerteter Aktien, die derzeit ungeliebt sind – etwa wegen eines Bilanzskandals, der Überreaktion auf schlechte Nachrichten oder eines unerwarteten Verlustes – zu profitieren, wenn diese zu ihrem inneren Wert (Intrinsic Value) zurückkehren. Tatsächlich hat die Value-Investmentstrategie jahrzehntelang funktioniert und abnormale (Überschuss-)Renditen geliefert. Auch wer nur long only in Value Stocks investierte, wurde belohnt. Value-Fonds sprossen allerorten aus dem Boden – doch seit 2007 sieht alles anders aus: Die Strategie hat ihre Anziehungskraft verloren. Eine Google-Suche nach dem Begriff „Tod des Value-Inves­­ting“ oder Synonymen für den Niedergang des altgedienten Investmentansatzes zeigt Hunderte Artikel inklusive jener in Publikationen wie „Barron’s“, „The Wall Street Journal“, „Seeking Alpha“, Bloomberg, die „Financial Times“ nicht zu vergessen. Der „Economist“ etwa titelte im Oktober letzten Jahres „The Agony of the Value Investor“ und zitierte darin einen prominenten Value-Manager mit den Worten: „Unsere Ergebnisse sind schlechter, als wir es uns vorstellen konnten.“ Ein anderer schrieb: „Der Markt sagt uns, dass wir falschliegen, falsch in Bezug auf fast alles.“ Öffentliche Selbstgeißelungen der Fondsmanager und von Journalisten verbreitete Todesmeldungen nützen dem Investor aber mitnichten. Er sucht Antworten auf die folgenden Fragen: Warum verlor Value-Investing seine Treff­sicherheit abrupt 2007? Und – noch wichtiger – ist der schon viel zu lange anhaltende Durchhänger der Strategie nur temporär oder ein langfristiges Phänomen?

Baruch Lev, Professor für Accounting und Finance an der Stern School of Business an der New York University, und Anup Srivastava, Canada Research Chair der ­Haskayne School of Business an der Universität von Calgary, suchten gemeinsam nach einer stimmigen Erklärung für den ­Absturz von Value-Konzepten. In der Literatur werden die Überschussrenditen von Value bis 2007 immer wieder herausgestellt. Lakonishok beispielsweise berichtete 1994, dass ein Investment zum 30. Juni eines ­jeden Jahres in die 30 Prozent  billigsten ­Aktien nach dem Kurs-Buchwert-Verhältnis bei gleichzeitigem Short-Selling der 30 Prozent teuersten Aktien nach dem KBW zwischen 1968 und 1989 einen durchschnittlichen Jahresertrag von 6,3 Prozent sowie einen durchschnittlichen rollierenden Dreijahresertrag im Portfolio von 34,4 Prozent bedeutet hat. Eine ähnliche Strategie ist die berühmte HML (High Minus Low), die Eugene Fama und Kenneth French 1992 vorstellten. Sie weicht leicht von jener Lakonishoks ab, da hier zuerst Aktien nach ihrer Marktkapitalisierung in Large und Small Caps unterteilt werden, ehe dann in die 30 Prozent nach dem KBW billigsten Large und Small Caps long respektive die 30 Prozent nach dem KBW teuersten Large und Small Caps short gegangen wird. Die HML-Strategie von Fama und French erbringt einen Ertrag von fast fünf Prozent pro Jahr zwischen 1930 und 1989. Die Arbeiten der beiden von 1992 und 1993 wurden – nicht gänzlich unerwartet – 33.000 Mal in akademischen Publikationen zitiert, was eine der höchsten Zitatzahlen im Bereich Finance darstellt. Die HML-Klassifikation wurde auch zu einem Standard-Kontrollfaktor für Risiko in Studien, die mithilfe von Regressionsmodellen abnormale Renditen untersuchen. Somit stellen auch Baruch Lev und Anup Srivas­tava in ihrer Arbeit auf die Fama-French-Value-Methodologie ab.

Verfall von Value

Es ist aufschlussreich zu untersuchen, was über jeweils zehn Jahre aus einem US-Dollar geworden wäre, hätte man diesen zu Beginn einer Dekade, beginnend mit den 70er-Jahren bis heute, in diese gehedgte Value-Strategie, die netto ohne Kapital auskommt, von Fama/French inves­tiert. Ein am 1. Januar 1970 getätigtes Investment hätte am Ende der Dekade 2,08 US-Dollar ausgemacht und damit eine Rendite von 108 Prozent. Ein Investment zum 1. Januar 1980 wäre Ende des Jahrzehnts mit 85 Prozent Ertrag abgeschlossen worden. Das alles klingt mangels Kapitalbindung nicht schlecht. Doch ab 1989 sieht es anders aus, denn hauptsächlich aufgrund der Tech-Blase in den 90er-Jahren wurde es auf der Short-Seite infolge steigender Bewertungen der Wachstumsaktien sehr teuer. Aus einem Dollar, der Anfang 1990 investiert wurde, wurden Ende der Dekade gerade einmal 90 Cent.

Die ersten Jahre nach dem Millennium sahen eine kurze Wiederauferstehung der Value-Strategie, die primär von der Abstrafung der Glamour Stocks herrührte, an der man durch das Shorten eben dieser Aktien nach dem Platzen der Blase verdienen konnte. So verlor der NASDAQ im Jahr 2000 ganze 55 Prozent, 17 Prozent der kleineren Glamour Stocks überlebten nicht und waren nicht mehr gelistet. Der Leerverkauf dieser Verliereraktien erhöhte die Renditen dieser Long-Short-Strategie bis 2006 substanziell. Auch die Flucht von Tech-Aktien in die wesentlich stabileren Value-Titel in diesen Jahren unterstützte den Erfolg dieser Value-Strategie. Diese gute Performance von Value Anfang des neuen Jahrtausends hat sich den zu dieser Zeit relativ jungen Investoren ins Gedächtnis eingebrannt und macht es dieser Alterskohorte so schwer, den Untergang von Value zu verstehen. Die Grafik „Es begann alles viel früher“ illus­triert, dass diese Value-Strategie bereits Ende der 80er-Jahre ihre Stärke verloren hat. Trotz der Schlagzeilen, Value sei erst seit 2007 auf der Verliererstraße, sehen Lev und Srivastava in der Value-Strategie schon seit 30 Jahren einen inkonsistenten Performer. Es erhebe sich also die Frage, warum die Long-Short-Value-Strategie seit 1989 nicht mehr funktioniert.

Warum nur, warum?

Die Autoren sind der Ansicht, dass man sich mit bilanziellen Charakteristika und ­deren Wandel über die Jahrzehnte genauer beschäftigen müsse, um eine plausible Antwort auf die Frage zu erhalten. So kann das Kurs-Buchwert-Verhältnis nur mit beträchtlichen Fehlern im Nenner gemessen werden. Viele Vermögenswerte in der Bilanz ­reflektieren nicht ihren aktuellen Wert – und Gewinne, deren kumulierte, einbehaltene Teile im Buchwert enthalten sind, spiegeln einerseits systematische Bilanz-Biases (Konservativismus in der Bilanzierung) und andererseits Value-irrelevante Einmalgrößen wider. Ein steigender Anteil von Buchwert-Fehlberechnungen rührt daher, dass sofort alle Investments in intern generierte, wertschaffende immaterielle Vermögensgegenstände wie Forschungs- und Entwicklungsausgaben, IT-Aufwand, Marken- und Per­sonalentwicklung als Ausgaben in der Gewinn-und-Verlust-Rechnung verbucht werden. Das führt dazu, dass immaterielle Wirtschaftsgüter sich nicht im Buchwert wiederfinden. Dazu kommt, dass die Statistik zeigt, dass seit Ende der 80er-Jahre die Auswirkung dieser Verbuchungspraxis in Bezug auf immaterielle Assets eine große Wirkung auf die Finanzkennzahlen (Buchwerte und Gewinne) der börsennotierten Unternehmen entfaltet. Diese fehlerhafte Messung der Buchwerte ist laut den Autoren der Hauptgrund für den Niedergang von Value, der Ende der 80er-Jahre einsetzte. In den Jahren davor und damit auch zu Benjamin Grahams ­Lebenszeit investierten Firmen hauptsächlich in Sachanlagen und damit in materielle Vermögensgüter. Zu diesen physischen ­Assets gehören Immobilien, Fabriken, Maschinen, Flugzeuge und anderes mehr, die in der Bilanz als Vermögensgegenstände stehen und sich – abzüglich der Abschreibungen – im Buchwert eines Unternehmens wiederfinden. Typischerweise schwankte das Kurs-Buchwert-Verhältnis gelisteter Unternehmen bis Mitte der 80er-Jahre um 1,0x. Bewertungen, die über oder unter dem Buchwert lagen, reflektierten somit eine Über- oder Unterbewertung einer Aktie. Von diesem Zeitpunkt an kam es aber zu ­einer weitreichenden Transformation der Geschäftsmodelle: Statt in materielle Vermögenswerte zu investieren, ging man mehr und mehr dazu über, in immaterielle zu ­investieren. Die Grafik „Gegenläufige Trends“ stellt über 40 Jahre die Entwicklung jährlicher Investitionen des amerikanischen privaten Sektors in materielle und immaterielle Vermögensgegenstände als Anteil an der Brutto-Wertschöpfung gegenüber. Dabei zeigt sich, dass der Anteil der Inves­titionen in immaterielle Assets heute zirka doppelt so hoch ist wie jener in klassische materielle Assets, wobei dieses Gap noch weiter aufzugehen scheint. Vor 40 Jahren war es genau umgekehrt, da gab es einen etwa doppelt so großen Anteil an materiellen als an immateriellen Assets. In absoluten Zahlen ausgedrückt, übertreffen die Investitionen in immaterielle Wirtschaftsgüter in den USA 2017 die Marke von zwei Billionen US-Dollar.

Die Bilanzierungsregeln allerdings sind noch in der Welt des Industriezeitalters verortet und erfordern die sofortige Verbuchung intern generierter immaterieller Vermögensgegenstände als gewinnvermindernde Ausgabe in der Gewinn-und-Verlust-Rechnung. Diese sind aber seit den späten 80er-Jahren die größten Werttreiber. Diese überaus wichtigen Unternehmensinvestitionen spiegeln sich in den Buchwerten der Firmen nicht wider. Unternehmen, die stark in Forschung und Entwicklung, IT, Marken oder Geschäftsabläufe wie beispielsweise ­Algorithmen investieren, die ihren Kunden automatisierte Kaufvorschläge unterbreiten, erscheinen daher infolge ihrer wenig aus­sagekräftigen Buchwerte als überbewerte Glamour Stocks bei Analyse des KBV. In der Realität wären diese Firmen aber nicht exzessiv bewertet, würde man ihren Buchwert korrekt messen. Gleiches gilt übrigens auch dann, wenn man zwischen Value und Growth Stocks eine Unterscheidung anhand des Kurs-Gewinn-Verhältnisses trifft. Denn auch der Gewinn wird durch das sofortige gewinnmindernde Verbuchen von immateriellen Aufwendungen gedrückt, speziell bei Wachstumsfirmen, die einen steigenden Anteil von Investitionen in immaterielle Wirtschaftsgüter aufweisen. Anzuführen ist hier auch der Unterschied, den es ausmacht, wenn man zwei ähnliche ­Unternehmen betrachtet, von denen das eine seine imma­teriellen Assets selbst ent­wickelt, das andere diese als Patente von dritter Seite zukauft: Der Buchwert beider Firmen wird höchst unterschiedlich sein, jener Ersterer ist deutlich niedriger als der Letzterer. Angesichts des steigenden Wertes an immateriellen Assets werden die Buchwerte immer mehr verzerrt und fallen beim KBW mit ­annähernd 3.0x wesentlich höher aus als in der Vergangenheit.

Rückrechnung

Um die Fehlbewertung des Buchwertes zu korrigieren, haben die Autoren durch das Aktivieren der Ausgaben für immaterielle Wirtschaftsgüter die Buchwerte neu berechnet. Für jede gelistete Firma und jedes ­Geschäftsjahr wurden die Forschungs- und Entwicklungs-(F&E)-Ausgaben aktiviert und das kumulierte F&E-Kapital aus den letzten Jahren mit den branchenspezifischen Prozentsätzen abgeschrieben, die Li und Hall 2018 in einem NBER-Working-Paper mit dem Titel „Depreciation of Business R&D Capital“ nannten. Die jährliche Abschreibung der F&E-Position ersetzt somit den ergebniswirksamen Abzug der F&E-Aufwendungen im jeweiligen Geschäftsjahr in der Gewinn-und-Verlust-Rechnung. Ähnlich verfahren die Autoren mit einem Teil der Ausgaben für Sales, allgemeine und administrative Belange, da viele immaterielle Assets außerhalb von Forschung und Entwicklung wie Marken, IT, Geschäftsprozesse und HR (Human Resources) in diesen Ausgaben enthalten sind. Nach dem Ansatz von Enace und Srivastava von 2018 werden bei diesen Aufwänden Ausgaben wie etwa Vertriebsprovisionen oder Gehälter von ­Verwaltungsangestellten von immateriellen Wirtschaftsgütern getrennt, indem für jede Branche und jedes Jahr diese Ausgaben für Sales, allgemeine und administrative Belange auf die Umsätze regressiert werden unter Zuhilfenahme von zwei Dummy-Variablen für Firmen, die Verluste schreiben, und Firmen mit rückläufigen Umsätzen. Das Interzept – also der y-Achsen-Abstand der Regressionsgeraden – steht für das durchschnittliche Ausmaß an immateriellen Vermögenswerten, die in den Ausgaben für Sales, allgemeine und administrative Belange einer bestimmten Branche in einem bestimmten Jahr enthalten sind. Anhand von Branchencodes ordnen die Autoren die ­Unternehmen dann den einzelnen Branchen zu und bereinigen die Buchwerte entsprechend, abgeschrieben wird dieser Teil der immateriellen Assets über drei Jahre.

Mit dieser Methode adjustieren Lew und Srivastava die Buchwerte aller Unternehmen, indem sie zu den nach den Generally Accepted Accounting Principles (US-GAAP), also den allgemein anerkannten Rechnungslegungsgrundsätzen der Vereinigten Staaten, berichteten Buchwerten die nicht abgeschriebenen Ausgaben für Forschung und Entwicklung beziehungsweise Sales, allgemeine und administrative Belange addieren. Dann werden die Kurs-Buchwert-Verhältnisse anhand dieser adjustierten Buchwerte neu berechnet. Zusätzliche Firmen tauchen nun in der Liste auf, da deren Buchwerte positiv werden. Außerdem zeigt das neue KBV-Ranking, dass manche Unternehmen die Seiten wechseln und von Glamour Stocks zu Value-Titeln oder vice versa mutieren. Dann werden die Renditen der adjustierten Value-Strategie neu berechnet. Diese Neuberechnung ändert die Zusammensetzung der Top-30-Prozent beziehungsweise Flop-30-Prozent nach dem KBV beträchtlich. Zum Beispiel haben 2017 bezüglich der Top-30-Prozent 455 Unternehmen ihre Klassifikation als Ergebnis der Buchwertanpassungen geändert (255 kamen hinzu, 200 schieden aus, von am Anfang insgesamt 921), während bei den Flop-30-Prozent 524 Firmen ihre Klassifikation änderten. Hier kamen 271 neu hinzu und 253 verließen diesen Block, der anfangs 929 Aktien umfasste. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass 40 bis 60 Prozent der Aktien ihre Einschätzung als Value- oder Glamour-Aktien in den letzten Jahren aufgrund der Buchwertadaptionen geändert haben. Daraus ­resultiert ein signifikanter Effekt auf die Renditen der Value-Strategie.

Adaptierte Value-Strategie

Die gleichnamige Grafik zeigt die Auswirkungen der Buchwertadaptierungen auf die Long-Short-Value-Strategie, die jeweils zu Beginn des Jahrzehnts ab 1970 aufgesetzt wird. Während diese veränderten Buchwerte bei den KBVs der 70er-Jahre, als es nur wenige immaterielle Vermögensgüter gab, kaum ins Gewicht fallen, verbessern sich die Renditen ab den 80er-Jahren, als immaterielle Assets an Gewicht gewannen. Gesamthaft betrachtet kommt es in 35 von 39 Jahren ab 1970 zu höheren Renditen bei der Value-Strategie mit adaptierten Buchwerten als bei der konventionellen Strategie, die auf den GAAP-Buchwerten fußt. Noch dazu sind die adjustierten Renditen in den meisten Jahren substanziell höher. Hätte man einen US-Dollar Anfang der 80er-Jahre investiert, würde dieser durch die adjustierte Strategie auf 2,86 (gegenüber 1,85 US-Dollar bei der konventionellen) gewachsen sein, was einem Unterschied von 55 Prozent entspricht. In den 90er-Jahren wiederum, als der konventionelle Ansatz den Markt underperformt, hätte die adaptierte Strategie den Wert der Anfangsinves­tition immerhin verdoppelt. Auch ab dem Jahr 2000 hätte die Buchwertmodifikation ein deutlich besseres Ergebnis erbracht, und selbst von 2010 bis 2018, als die konventionelle Value-Strategie ein negatives Ergebnis einfährt, liefert die Adaption noch immer ein vernünftiges positives Resultat.

Die Unzulänglichkeiten in der Verbuchung von Ausgaben für immaterielle Wirtschaftsgüter zeigt eine bedeutende Auswirkung auf die Ergebnisse der Long-Short-­Value-Strategie in den letzten 40 Jahren. Die Auswirkungen der Buchwertadaptierungen sind bei Glamour-Aktien höher als bei Value-Titeln, da Erstere einen höheren ­Anteil an immateriellen Assets aufweisen. Innerhalb der Glamour Stocks wiederum ist die Auswirkung der Buchwertanpassungen wiederum höher bei den Small Caps, da ­gerade kleinere Wachstumsunternehmen mit höheren Wachstumsraten stark in immaterielle Assets investieren und ihre in den Bilanzen ausgewiesenen Buchwerte deutlich zu niedrig angesetzt sind. Die getätigten Anpas­sungen des Autorenduos verbessern somit die Identifizierung von – relativ zu ihren Fundamentaldaten – überbewerteten Wachstumsaktien. Bei Value-Titeln, die weniger in immaterielle Vermögenswerte investieren, sind die Buchwertanpassungen von geringer Bedeutung. Somit sind die Zusatzgewinne aus dieser Adaptierung für eine Long-only-Value-Strategie in den 90er-Jahren be­scheiden, sehr groß von 200 bis 2009, ehe sie nachher verschwinden. Das Resümee lautet daher, dass diese Buchwertadaptionen einen Großteil des Abstiegs von Value erklären, das Problem in den letzten zehn bis zwölf Jahren aber nicht zur Gänze erklären können.

Mean Reversion

Unter statistischen Aspekten kommen die Gewinne der Value-Investing-Strategie aus der Mean Reversion der am höchsten gerankten Glamour-Aktien beziehungsweise der am tiefsten gerankten Value-Aktien. Diese Rückkehr zum Durchschnitt bedeutet Gewinne beim Shorten von den am höchs­ten gerateten Glamour Stocks. Gewinne gibt es auch bei einigen niedrig gerateten Value-Titeln, wenn sich diese ungeliebten Aktien aufgrund von unternehmensinternen Fortschritten kursmäßig verbessern. Zusätzlich zu den systematischen (fundamentalen) Faktoren wie ein starkes Markenportfolio oder ein schwacher Produkte-Mix, die für Rankings an beiden Enden der Skala sorgen, kommen noch Zufallsfaktoren wie ­Vertragsstornierungen oder SEC-Unter­suchungen, die beide Aktiengruppen gleichermaßen treffen und für Mean Reversion sorgen. Je stärker diese Zufallsfaktoren im Vergleich zu den fundamentalen ausfallen, desto stärker und schneller ist der Mean-Reversion-Effekt.

Um den Abstieg von Value-Investing in den letzten zwölf Jahren zu verstehen, untersuchen Lev und Srivastava Ausmaß und Schnelligkeit der Mean Reversion von Glamour- und Value-Aktien. Sie messen die Rangkorrelation (Vergleich der Korrelation des Rangs einer Aktie im KBW-Universum am Ende eines Jahres mit jenem am Ende des Vorjahres), die Dauer des Verbleibs ­einer Aktie im Value- oder Glamour-Portfolio und große Auf- und Abwärtstrends. Eine schnelle Mean Reversion spiegelt sich in ­einer niedrigen Rangkorrelation wider. Die Grafik „Steigende Rangkorrelation“ macht das Dilemma sichtbar. Zuletzt verlangsamte sich die Mean Reversion, die Rangkorrelationen stiegen ziemlich deutlich zwischen 2007 und 2018 an und sind die höchsten seit 1970.

Was die Verweildauer der Value-beziehungsweise Glamour-Aktien in ihrer Gruppe anbelangt, so gilt ganz klar der Grundsatz: Je größer die Verweildauer, desto geringer fällt die Mean Reversion aus. Und genau das trat ein, wie die Untersuchung zeigt: Die Verweildauer der Value-Aktien in ihrer Gruppe stieg von 2,5 Jahren im Schnitt zwischen 1989 und 2006 auf 3,3 Jahre von 2007 bis 2018 an, was fast einen Anstieg um ein Drittel bedeutet. Bei Glamour Stocks war ein Anstieg um 28 Prozent von 3,5 auf 4,5 Jahre in den gleichen Zeiträumen zu konstatieren. Dritter Punkt ist die Häufigkeit größerer Aufwärtstrends – das sind solche von mindestens zehn Prozent – von Value-Aktien und größerer Abwärtstrends von Glamour-Aktien im gleichen Ausmaß. Und diese ging tatsächlich in den letzten zwölf Jahren auf beiden Seiten ­zurück.

Wird Value zurückkommen?

Darüber können die beiden Autoren auch nur spekulieren, wie sie selbst sagen. Je tiefer Value-Aktien fallen, desto stärker argumentieren Value-Freunde, dass ein baldiger scharfer Umschwung in den relativen ­Bewertungen einsetzen wird. Die Grafik „Medianbetrachtungen“ lässt dafür aber wenig Hoffnung aufkeimen. Denn die jährlichen Unterschiede zwischen dem Median des Kurs-Buchwert-Verhältnisses von großen Value- und großen Glamour-Aktien ­unterstützt nicht die These, dass Value-Aktie deutlich billiger sind als Wachstumsaktien. Aktuell ist die Differenz der KBV-­Medianwerte der beiden Aktiengruppen nicht signifikant höher als in den späten 90er- und frühen 2000er-Jahren. Damit sei nicht klar, so die Autoren, ob eine Wiederauferstehung von Value-Aktien durch die tiefen Kurse von Value-Aktien ausgelöst werde.

Was könnte Value sonst noch auf die Sprünge helfen? Eine Verbesserung der Performance und Bewertung von Bank- und Versicherungsaktien wäre ein solcher Fall, doch wie wahrscheinlich ist dies angesichts der Niedrigzinslandschaft in den USA? Die Alternative wäre eine signifikante Verbesserung der Performance von Value-Firmen abseits der Finanzindustrie. Mithilfe der statis­tischen Logit-Analyse finden die Autoren, dass die einzige Variable, die Value-Firmen herausführt, steigende Forschungs- und Entwicklungsausgaben sind. Doch haben die meisten Value-Firmen nicht die finanziellen Mittel, um große Investitionen in immate­riel­le Vermögensgüter zu tätigen. Schließlich könnte auch noch ein Kollaps von Glamour Stocks wie in den frühen 2000er-Jahren zu einer relativen Aufwertung von Value führen. Wir wahrscheinlich das ist, steht in den Sternen. Zudem muss man sich fragen, ob das für die Investmentgemeinde wirklich wünschenswert wäre. „Wohl eher nicht“, beantworten sich die Autoren diese letzte Frage selbst.

Fazit

Für den Investor bedeutet das, dass es gute Argumente dafür gibt, dass eine Renaissance von Value nicht unmittelbar vor der Tür steht, wie manche Value-Gurus es uns glauben machen wollen. Ein entsprechende Stil-Wette wäre damit hoch riskant und sollte sicherlich nicht isoliert in einem Portfolio eingegangen werden.  

Dr. Kurt Becker


Anhang:

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