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1/2020 | Theorie & Praxis
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Belästigung als Ertragskiller

#MeToo. Sexuelle Belästigung ist aufgrund des Harvey-Weinstein-Skandals ins Zentrum der Wahr­nehmung gerückt. Dabei sind Film- und Fondsgeschäft gar nicht so verschieden. Eine Studie deckt auf.

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Auch die Finanzindustrie ist von der #MeToo-Thematik betroffen. Ein Forscherteam ist nun erstmals der Frage nachgegangen, ob und wie sich sexuelle Belästigung auf die Anlageergebnisse von Fondsmanagerinnen auswirkt.

© IRINA | STOCK.ADOBE.COM
Seit der Fall des US-Filmproduzenten Harvey Weinstein im Blickpunkt der Öffentlichkeit steht, ist beim Thema „sexuelle Belästigung“ eine neue Zeit angebrochen. Die #MeToo-Diskussion ist inzwischen auch in allen anderen Branchen angekommen – auch in der Finanzindustrie. In der Vergangenheit wurden hier nur ­wenige Fälle publik, weil solche Vorkommnisse bevorzugt hausintern geregelt wurden. Doch in Zeiten verschärfter Governance ist es mit der Praxis des Unter-den-Teppich-Kehrens vorbei. 
 
Das Thema hat nicht nur eine ­gesellschaftspolitische, sondern auch betriebs- und damit sogar volkswirtschaftliche Komponenten. Im Diskurs bleiben sie – aus verständlichen Gründen – im Hintergrund, dennoch ist es unverzichtbar, auch diese Aspekte zu beleuchten. Opfer von der sexueller Belästigung leiden nicht nur persönlich unter der Problematik, es ist davon auszugehen, dass auch ihre Arbeitsleistung beeinträchtigt wird. Im Fall von Fondsmanagerinnen wären somit auch die Anleger, die in Fonds dieser Managerinnen inves­tieren, betroffen. Ob das tatsächlich so ist, müsste sich bei Investmentfonds feststellen lassen, denn hier sind die Leistungen der Verantwort­lichen besser messbar als in den meisten anderen Berufen. Letztes Jahr gingen vier Kapitalmarktforscher am Centre for Financial Research (CFR) in Köln daher daran, die Frage systematisch zu untersuchen, ob, und wenn ja, in welchem Umfang die Produktivität von Portfoliomanagerinnen durch sexuelle Be­läs­tigung beeinträchtigt wird. Gjergji Cici, Associate Professor für Finanzierungslehre an der University of Kansas School of Business, Mario Hendriock und Stefan Jaspersen, beide wissenschaftliche Mitarbeiter am Lehrstuhl für ABWL und Finanzierungslehre an der Universität zu Köln, sowie Professor Alexander Kempf, Direktor des Seminars für Finanzierungslehre an der Universität zu Köln und Geschäftsführer des CFR, machten sich also an die Arbeit und testeten die Annahme, dass sexuelle Belästigung am Arbeitsplatz die Produktivität von Fondsmanagerinnen verschlechtert. 
 
Bisher wurde sexuelle Belästigung zwar von Soziologen, Psychologen und diversen anderen medizinischen Fachrichtungen untersucht, dabei wurde aber auf Ursachenforschung und gesundheitliche Konsequenzen fokussiert. Die Produktivität sexuell Beläs­tigter ist hingegen theoretisches Neuland. Die Ausgangsthese des Autorenquartetts lautete: Belästigungsopfer können sich nicht wie unbelastete Mitarbeiter auf ihren Job konzentrieren, das sollte gemäß der Austauschtheorie aus der Soziologie zu einer verminderten Produktivität führen. Diese Theorie versucht das Verhalten in sozialen Beziehungen auf der Grundlage von Belohnungen und Kosten, die in der Interaktion entstehen, zu verstehen. Auf diesen Fall angewendet, bedeutet sie, dass das Opfer als Antwort auf eine feindliche Umgebung, in der sexuelle Beläs­tigung stattfindet, keine großen Anstrengungen unternehmen und damit auch nicht die beste Performanceleistung abliefern wird. Des Weiteren wird die Leistungsfähigkeit jeder Person durch ihre Emotionen beeinflusst. Arbeit in einem Umfeld mit sexueller Belästigung löst bei weiblichen Angestellten negative Emotionen aus. Angst und mangelndes Selbstvertrauen können Opfer davon abhalten, ihr volles Potenzial am Arbeitsplatz und damit die bestmögliche Performance zu entfalten.
 
Dünne Datenlage
 
Dass die Untersuchung der Frage nach dem Einfluss sexueller Beläs­tigung auf die Performance von Fonds nicht einfach ist, liegt auf der Hand. Hier mussten Informationen aus mehreren unterschiedlichen ­Datenbanken kombiniert werden. Fondsdaten vom CRSP (Center for Research in Security Prices), der Survivor-Bias-freien US-Fondsdatenbasis, mit solchen von Morningstar Direct zusammen, durch die man die Namen der Fondsmanager erfuhr. Die Geschlechtszuordnung der Namen erfolgte dann analog der Methode, die Alexandra Niessen-Ruenzi und Stefan Ruenzi 2018 in „Sex Matters: Gender Bias in the Mutual Fund Industry“ vorgestellt haben. Untersucht wurden ausschließlich aktiv gemanagte US-Aktienfonds. Der Untersuchungszeitraum reichte von Januar 1992 bis März 2019 und umfasst damit 4.375 Fonds mit 8.833 Fondsmanagern, wovon zwölf Prozent Frauen sind. Informationen zu sexuellen Belästigungen in der Fondsindustrie spürten die Autoren mithilfe der Rechtsdatenbank von Thomson Reuters Westlaw auf. In einem ersten Schritt wurde automatisiert nach Schlüsselbegriffen wie „sex“, „sexual“ und harassment“ gesucht wurde. Im Anschluss wurden manuell alle 176 identifizierten Fälle daraufhin untersucht, ob der Belästiger die Fondsgesellschaft verließ und diese etwas gegen sexuelle Belästigung am Arbeitsplatz unternommen hat. Fast alle Fälle landeten vor einem Schiedsgericht, sodass die Ergebnisse dieser Verfahren nicht einsehbar sind. In immerhin fünf Fällen kamen die Fälle vor Gericht und wurden dort entschieden. Zeitungen wurden nach demselben Schema durchforstet, sodass sich noch sieben weitere Fälle finden ließen. Somit blieben zwölf Fälle übrig, von denen fünf direkte sexuelle Belästigungen in derselben Organisationseinheit, also der Fondsabteilung, darstellten, während sieben indirekte Belästigungen darstellten, die von Tätern aus anderen Konzernein­heiten begangen wurden. In der Stichprobe (siehe gleichlautende Tabelle) findet sich kein nennenswerter Performanceunterschied zwischen männer- und frauengeführten Fonds. Die Unterschiede in den Charakteristika der von den beiden Gruppen gemanagten Fonds stimmten im Wesentlichen mit den Ergebnissen früherer Arbeiten überein. So sind etwa rein von Frauen gemanagte Fonds kleiner und in größeren Fonds­gesellschaften anzutreffen. Da diese Fondseigenschaften bekanntermaßen Einfluss auf die Performance haben, wurden diese in den Regressionsrechnungen als Kontroll­variablen verwendet.
 
Fondsindustriedaten geeignet
 
Das Autorenquartett testet seine Hypothese. Die Daten aus der Fondsindustrie sind ideal für das Studium der Effekte sexueller Belästigung aus zwei Gründen: Zum Ersten kann hier die Produktivität von Angestellten mit einer sonst kaum möglichen Präzision gemessen werden. Zum Zweiten ist sexuelle Belästigung ein weit verbreitetes Phänomen in der Fondsindustrie, und zwar vielleicht deswegen, weil sie stark männerdominiert ist. Immerhin sind ja nur ungefähr zehn Prozent der Fondsmanager Frauen. Zu erwähnen sind hier Antecol und Cobb-Clar, die 2006 anhand von Daten des ebenfalls stark männerdominierten US-Militärs feststellen, dass dort sexuelle Belästigung von Frauen stark auftritt. Laut der Untersuchung von Mooney und Smith von 2017 ist ungefähr ein Drittel der im Fondsmanagement tätigen Frauen sexuellen Belästigungen ausgesetzt, und einige Vorwürfe sind tatsächlich auch publik geworden. Sie betreffen große Namen wie Merrill Lynch und Fidelity. 
 
Um die Wirkung sexueller Belästigung auf die Performance zu isolieren, wenden die Autoren einen Differenz-in-Differenzen-Ansatz in zwei verschiedenen Settings an. Einmal wird auf den Harvey-Weinstein-Skandal und die #MeToo-Bewegung als ein positiver marktweiter Schock abgestellt, der die Bedingungen dafür geschaffen hat, dass Friktionen im Zusammenhang mit sexueller Belästigung angesprochen und eliminiert werden. Nachdem eine erkleckliche Anzahl von Belästigern in der Filmindustrie publik gemacht und entlassen wurde beziehungsweise das Handtuch warf, griff die Bewegung auch auf andere Branchen über. Viele Firmen – auch in der Fondsindustrie – antworteten darauf, indem sie ihre internen Richtlinien verschärften, um gegen sexuelle Belästigung am Arbeitsplatz vorzugehen, interne Kurse anboten und neue Vorschriften für die Meldung und Behandlung solcher Vorfälle erließen. Hier untersuchen die Kapitalmarktforscher Performanceauswirkungen über alle Fondsfamilien, wo Port­foliomanagerinnen tätig sind. 
 
Die zweite Testreihe stellt auf verschiedene organisationsspezifische Fälle sexueller Belästigung seit 1995 ab und analysiert die Performanceeffekte in einzelnen Unter­nehmen, in denen entsprechende Vorwürfe aufgekommen sind und Maßnahmen gesetzt wurden, um hier Abhilfe zu schaffen und Fondsmanagerinnen eine bessere Arbeits­atmosphäre zur Verfügung zu stellen. Dieses zweite Setting ist attraktiv für die Analyse, da es sich nicht auf bloß ein Event bezieht und Querschnittsuntersuchungen in Bezug auf alle diese Vorkommnisse gestattet. Co-Autor Stefan Jaspersen dazu: „Der Punkt ist, dass man spezifisch dafür kontrolliert, dass Frauen andere Fonds managen als Männer und wir nun innerhalb der Gruppe von Frauen vergleichen können.“ Es werden hier die Leistungen von Frauen in Firmen mit Vorwürfen sexueller Belästigungen mit jenen Leistungen vergleicht, die Fondsmanagerinnen in Firmen ohne entsprechende Vorwürfe zeigen. 
 
Weinstein als Gamechanger
 
Die Grafik „Auf und davon“ untersucht den Dreijahreszeitraum von April 2016 bis März 2019 und stellt die risikoadjustierten kumulierten Renditeunterschiede von ausschließlich männlich und ausschließlich weiblich gemanagten Fonds gegenüber. Als Zäsur und Ankerpunkt in der Grafik ist das Aufpoppen des Weinstein-Skandals im Oktober 2017 – und damit in der Mitte des Untersuchungszeitraums – markiert. Die kumulierten Return-Differenzen wurden auf Basis des Fünf-Faktor-Modells von Fama und French (Market, Value, Size, Profitabilität, Inves­titionstätigkeit) errechnet. Dabei zeigt sich ein klares Muster: Während die Leistung von Frauen im Fondsmanagement vor dem Weinstein-Skandal nicht von jener der Männer zu unterscheiden ist, performten Fondsmanagerinnen nach dem November 2017 klar besser als ihre männlichen Counterparts. Ende März 2019 erreichte die ­Outperformance weiblicher Fondsmanager 3,28 Prozentpunkte. 
 
Dies legt den Schluss nahe, dass die Maßnahmen, die die Firmen gegen sexuelle Belästigung im Gefolge des Weinstein-Skandals ergriffen, fruchteten, was zu Produktivitäts- und damit Per­formancesteigerungen von Fondsmanagerinnen führte. Dazu kommt das gesteigerte Selbstbewusstsein der Frauen, sodass das Thema größere Aufmerksamkeit erhält. Dieser vorläufige Schluss konnte dadurch untermauert werden, dass im Vergleich zu von reinen Männerteams gemanagten Fonds jene Fonds, in deren Managementteam zumindest eine Frau war oder die von einer Frau allein ­gemanagt wurden, eine im Schnitt um acht Basispunkte bessere Performance pro Monat zeigten. Die Performanceverbesserung fällt sogar noch deutlicher aus, wenn man auf ausschließlich von Frauen gemanagte Fonds abstellt. Dies illustriert die Tabelle „Höhenflug nach Harvey-Weinstein-Skandal“.
 
Aufwendige Recherchearbeit
 
Doch damit gaben sich die Autoren noch nicht zufrieden, konnten doch andere Ereignisse in diesem Zeitraum Auslöser für diese Performanceverbesserung der Frauen gewesen sein. Daher wandte man weitere Tests an und studierte zu diesem Zweck Berichte aus rechtlichen und nachrichtlichen Quellen betreffend sexueller Belästigung in ­Finanzhäusern, die auch über angeschlossene Fondsgesellschaften verfügen, und wo diese Firmen schlussendlich korrigierend eingriffen. Zu den Maßnahmen zählen Entschädigungszahlungen an die Belästigungsopfer, die Einführung neuer ­Regeln in Bezug auf den Umgang mit entsprechenden Vorwürfen oder das Feuern der ­vermutlichen Täter. Um den Zeitpunkt herum, da die Arbeitgeber diese Schritte setzten, lässt sich nachweisen, dass von Frauen gemanagte Investmentfonds ihre Performance in puncto ­statistischer und ökonomischer Kennzahlen signifikant ­gegenüber rein männergeführten Fonds verbessern. In den Fällen sexueller Belästigung wird unterschieden, ob der ­Täter aus derselben Organisationseinheit, nämlich dem Fondsmanagement, wie das Opfer stammt (direkter Fall) oder einer ­anderen Konzerneinheit zuzuordnen ist ­(indirekter Fall). Wie zu erwarten war, verbesserte sich die Leistung von Fondsmanagerinnen besonders dort, wo der Belästiger in unmittelbarer Nähe des Opfers tätig war und damit wieder ein friktionsfreies Arbeiten ermöglicht wurde. In diesen Fällen war die Performance dann sogar signifikant ­besser. 
 
Durch den letzten Test (siehe Tabelle „Nagelprobe“) gelang dem Quartett der Nachweis, dass die dokumentierten Per­formanceeffekte nicht bloß etwas Frauenspezifisches sind und nichts mit sexueller Belästigung zu tun haben. Denn frauengemanagte Fonds von Fondshäusern, wo gegen sexuelle Belästigung eindeutig vorgegangen wurde, zeigen eine Performance­verbesserung im Verhältnis zu von Frauen gemanagten Fonds, die von anderen Fondshäusern stammen, auf einem Signifikanz­niveau von 95 Prozent. 
 
Mit der vorliegenden Studie leisten die Autoren auch einen Beitrag gegen Diskriminierung, die niedrige Repräsentanz von Frauen im Fondsmanagement respektive in der Finanzindustrie und für Diversität am Arbeitsplatz. Schließlich könnte einer der Gründe dafür sein, dass verhältnismäßig wenige Frauen den Schritt ins Fondsma­nagement wagen, darin gelegen sein, dass sie fürchten, kein belästigungsfreies Arbeitsumfeld vorzufinden. Diese Arbeit wirft aber auch ein neues Licht auf ältere Studien. Die Outperformance von Frauen in der Post-Harvey-Weinstein-Ära steht nämlich im ­­Gegensatz zu älteren Studienergebnissen, die auf lange Sicht keine geschlechtsspe­zifischen Leistungsunterschiede nachweisen konnten. 
 
Ein Grund für diese Diskrepanz könnte sein, dass die latenten Friktionen aufgrund von Belästigungen dazu geführt haben, dass Frauen nicht ihre beste Leistung bringen konnten. Nun, da diese Reibungspunkte weniger prominent oder gänzlich entfernt sind, könnte die Performance weiblicher Fondsmanager nun deren volles Leis­tungspotenzial widerspiegeln. Das legt den Schluss nahe, dass Frauen einfach die besseren Fondsmanager sind. Doch diese Vermutung müsste durch weiterführende Arbeiten, die auf einer in Zukunft breiteren Datenbasis beruhen, erst noch verifiziert werden. Bis dahin tröstet die ­Erkenntnis, dass Frauen nun ­befreiter managen.
 
DR. KURT BECKER 

Anhang:

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