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IM Investmentforum: Soziale Infrastruktur-Investments

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4/2018 | Produkte & Strategien
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Recht profitabel

Prozessfinanzierer verfolgen ein lukratives Geschäftsmodell. Um ihr Wachstum zu forcieren, holen ­die großen Marktteilnehmer zunehmend institutionelle Investoren ins Boot. Dabei werden immer neue Vehikel entworfen, die mitunter frappant an die Verbriefung von Immobilienkrediten erinnern.

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Manchmal ist Recht eine Frage des Geldes. Professionelle Prozessfinanzierer nehmen für sich in Anspruch, etwa bei Klagen gegen große Konzerne finanzielle Waffengleichheit herzustellen. Das Geschäftsmodell öffnet sich zunehmend einer institutionellen Investorenschaft.

© Alexey&Svetlana Novikov | stock.adobe.com

Dieselgate, also der Abgasskandal rund um den Volkswagenkonzern, stellt nicht nur für das Unternehmen und die Automobilbranche, sondern auch für die deutsche Juristerei einen veritablen Meilenstein dar. Denn seit Ende Oktober ist es in Deutschland möglich, das Instrument der Musterfeststellungsklage einzusetzen – ein Mittel, das dem Konzept einer Sammelklage ähnelt. Das Gesetz war keinen Tag alt, da hatten der deutsche Verbraucherschutz und der Arbö schon eine derartige Feststellungsklage eingebracht. Zuvor waren bereits Sammelklagen aus Österreich in der Wolfsburger Konzernzentrale eingetroffen.
Als Speerspitze hat sich der private Sammelkläger Cobin Claims etabliert. Gefolgt ist der größere und staatsnahe Verein für Konsumenteninformation (VKI). Dass Klagen aus der Alpenrepublik schon früher eingetroffen sind, liegt daran, dass die Sammelklage nach österreichischem Recht schon seit mehr als einem Jahrzehnt besteht – sie weist auch bedeutende Unterschiede zur deutschen Musterfeststellungsklage aus.

Letztere läuft darauf hinaus, dass der Verbraucherverband von den Geschädigten vorgeschickt wird, aber nur den Klagsgegenstand per se ausjudiziert. Wird die Klage vom Gericht zugelassen, können sich betroffene Kunden kostenlos in einem Klageregister anmelden. Das dann eingeleitete Gerichtsverfahren kann am Ende zu ­einem Vergleich oder zu einem Urteil führen. Im Gegensatz zu diesem komplizierten Vorgang ermöglicht die Sammelklage nach österreichischem Recht, dass direkt geklagt wird. Das macht das Vorgehen zwar einfacher, gleichzeitig steigen aber auch die Klagssumme und das damit verbundene Prozessrisiko. Um dieses abzuwälzen, haben die Österreicher Prozessfinanzierer engagiert. Der VKI arbeitet mit der deutschen Roland Prozessfinanz zusammen, Cobin hat sich an die britische Calunius gewandt.

„Ein solcher Schritt ist auch sinnvoll“, ­erklärt Arndt Eversberg, Vorstandsvorsitzender von Roland Prozessfinanz. „Immerhin wird die Klage im Namen von 10.000 Personen auf 50 Millionen Euro eingebracht.“ Das damit verbundene Risiko stellt für das Litigation-Unternehmen ein vertretbares dar. Denn über die niederländische Mutter Omni Bridgeway steht Prozesskapital von 250 Millionen Euro zur Verfügung. Dieses wird wiederum von einem institutionellen Inves­tor gestellt – über dessen Identität man sich beim Prozessfinanzierer jedoch in Schweigen hüllt.

Unkorrelierte Erträge

Wer auch immer der Investor ist – er macht mit seinem Engagement einen Trend mit, der eben erst begonnen hat und von ­manchen als aufgehender Stern am Alter­native-Investment-Himmel gesehen wird. Begründet werden diese Erwartungen mit den hohen – und vor allem zu den herkömmlichen Märkten unkorrelierten – Erträgen. Wenngleich es aufgrund der kurzen ­Historie und der nicht leicht nachvollziehbaren Geschäftsmodelle schwierig ist, Ertragskennzahlen zu berechnen, gibt es einige Schätzungen. So geht etwa Logan Hensley, Analyst bei L&F Capital Management, ­davon aus, dass der jährliche Return on ­Investment (ROI) für Investoren im Bereich Litigation Finance bei 36 Prozent liegt. Emma Bewley, Head of Funds beim Londoner Family Office Connection Capital, ergänzt, dass die „Erträge portfolioübergreifend denen von Private Equity ähneln, aber in kürzerer Zeit generiert werden“.

Doch wie funktioniert dieses Geschäftsmodell eigentlich wirklich? Um diese Frage zu beantworten, muss man den Blick Richtung Großbritannien, USA und Australien richten. Australien ist deshalb wichtig, weil das Geschäftsmodell dort in den 90er-Jahren des vorigen Jahrhunderts seinen Ausgang genommen hat. Auslöser war eine Gesetzesnovelle, die es ermöglichte, sich bei Klagsführungen durch eine unbeteiligte dritte Partei – Third Party Litigation (TPL) – vorfinanzieren zu lassen. Die betreffende Anwaltskanzlei, deren Honorar in der Regel daran gebunden ist, dass sie den Fall gewinnt, nimmt also einen Prozessfinanzierer herein, der im Erfolgsfall am Honorar beteiligt wird. Das Prozessrisiko wandert ebenfalls einen Schritt weiter und landet nach der Zwischenstation im Anwaltsbüro direkt beim Finanzierer.

Dynamischer Markt

Einer der global größten Prozessfinanzierer, IMF Bentham, ist in Sydney ansässig. Ein zweiter wichtiger Player, Burford ­Capital operiert von New York aus, die bereits erwähnte Calu­nius hat von London aus unmittelbar in Österreich und mittelbar über die VW-Klage in Deutschland Fuß gefasst.

Glaubt man nun einer Studie von Burford, so hat das Geschäft in den letzten Jahren einen veritablen Boom erlebt. Demnach koope­rierten in den USA im Jahr 2013 nur sieben Prozent der Anwaltskanzleien mit einem Prozessfinanzierer – im Vorjahr waren es bereits 36 Prozent. Die Unternehmen profitieren dabei von gewaltigen natürlichen Hebeln, wie auch Roland-CEO Eversberg vorrechnet: „Mit einer Investition von zehn Millionen US-Dollar kann man durchaus Klagsforderungen über 500 Millionen US-Dollar managen.“ Der Return on Equity liegt für die börsennotierte Burford mit ausgewiesenen 37 Prozent entsprechend hoch.

Wie groß der Markt für Litiga­tion Finance insgesamt ist, lässt sich schwer sagen. Bei Whitebox Advisors hat man die Honorare global relevanter Anwaltskanzleien hochgerechnet und auf eine weltweite Marktgröße gekommen, die irgendwo zwischen 50 und 100  Milliarden US-Dollar liegt.

Investmentmöglichkeiten

So weit also die guten Nachrichten für die Prozessfinanzierer – doch was hat man als Investor davon? De facto immer mehr. Denn die zunehmenden Volumina sowie die steigende Konkurrenz haben dazu geführt, dass sich die Finanzierer selbst auf die Suche nach Kapital machen müssen. Das geschieht auf verschiedenen – investierbaren – Wegen. Ganz herkömmlich kann man sich sowohl bei Burford als auch IMF über den Aktienmarkt ­engagieren. Damit befindet man sich zwar in einem an sich liquiden Markt, beide Unternehmen gehören jedoch mit einer Kapitalisierung von rund 200 Millionen US-Dollar aus angelsächsischer Sicht zu den ­Micro Caps.

Entsprechend muss ihre Gewichtung in einem institutionellen Portfolio ausfallen. Nichtsdestotrotz konnten gerade die Amerikaner in den vergangenen Jahren eine gewaltige Aktienperformance erzielen (siehe Chart rechts). Trotz der gewaltigen Rally lag das KGV zu Redaktionsschluss bei relativ vertretbaren 17. Das ist zwar nicht mehr als billig zu beschreiben, aber immer noch günstiger als die 23,5, die der S&P Small Cap 600 auf die Waage bringt. Ein für Prozessfinanzierer positives Marktumfeld war wohl auch einer der Gründe dafür, dass IMF im vergangenen Oktober den Abschluss einer für institutionelle In­vestoren reservierten Kapitalerhöhung über ­umgerechnet rund 55 Millionen US-Dollar vermelden konnte.

Im institutionellen Umfeld sind das, zugegebenermaßen, eher Peanuts. Will man sich stärker im Bereich Litigation Finance engagieren, lautet das gängigste Vehikel: ­Private Equity. Dieses Mittels bedient sich unter anderem auch die bereits erwähnte Calunius. Zu ­Redaktionsschluss war man informell mit der Planung ­einer neuen Finanzierungsrunde beschäftigt. „Wir sind da durchaus offen, in der Regel haben wir bislang aber mit Investoren zusammengearbeitet, die wir kennen und die bereits bei uns an Bord sind“, so Managing Partner Mark Wells.

Alternative Instrumente

Private Equity ist in der Branche weit verbreitet, die großen Player sind aber inzwischen dazu übergegangen, neue Finanzinstrumente zu entwerfen und ihre Klagsforderungen in Fonds zu verpacken oder sie de facto zu verbriefen.

Ein Beispiel für eine Fondskonstruktion bietet abermals IMF Bentham. Dort hat das Management im Vorjahr über die Ausgabe von eigenen Litigation-Fonds Investments von rund 200 Millionen US-Dollar angezogen. Beim Platzieren der Produkte gab es keine Schwierigkeiten. Ganz im Gegenteil: Das Interesse von Investoren wie dem 40 Milliarden Dollar schweren Equity-Spe­zia­lis­ten Fortress Investment Group oder der auf Stiftungen und Privatinvestoren spezialisierten Partners Capital, die rund 24 Milliarden verwaltet, war so groß, dass IMF-Chef Andrew ­Saker zuletzt meinte, er sehe die ­Zukunft des Unternehmens „eher wie die eines Fondsmanagers“.

Verbriefte Klagen

Als weitere Investmentschiene bietet sich die bereits erwähnte Verbriefung von Prozessanteilen an. Damit entsteht de facto ein Sekundärmarkt für Klagsansprüche. Diese Herangehensweise erinnert ein wenig an die Verbriefung von Krediten – ­eine Methode, die ja nicht nur rühmlich in die Finanzgeschichte eingegangen ist. Ein aktuelles Beispiel aus der Litigation-Szene wäre „der Verkauf aller dem Unternehmen zustehenden Ansprüche an der Causa Teinver“, wie es in der entsprechenden Aussendung von Burford heißt. Besagter Fall behandelt die Umstände rund um die Enteignung zweier argentinischer Fluglinien durch den Staat. Erlöst wurden bei dem Verkauf laut Unternehmensangaben 107 Millionen US-Dollar – und das bei einem Investment von 12,8 Millionen US-Dollar. „Der Verkauf hat ­also zu einer Investitionsrendite von 736 Prozent geführt“, zeigt man sich in einer Aussendung von sich selbst beeindruckt. Burford-CEO Christopher Bogar sieht in dieser Art von Transaktion ohnehin eine wichtige Perspektive: „Die Teinver-Transaktion stellt einen weiteren Schritt bei der Entwicklung eines Sekundärmarktes dar, der es uns ermöglicht, unsere Risiken zu streuen. Für uns ist es absolut effizient, Fälle ab einem gewissen Prozessfortschritt über den Sekundärmarkt zu verkaufen, um auf diese Weise frische Liquidität zur Akquise neuer Fälle zu lukrieren.“ Tatsächlich verkaufen Prozessfinanzierer nicht nur einzelne Fälle, sondern bündeln diese teilweise oder ganz und werfen sie als Pakete auf den Markt.

Kritik an Litigation Finance

So lukrativ das Geschäft der Prozessfinanzierer ist – es gibt natürlich auch Kritik: So erwarten nicht wenige Beobachter negative gesellschaftspolitische Auswirkungen. Konkret wird die finanzielle Aufmunitionierung der Klagsparteien befürchtet – und damit einhergehend ein gewisser Trend zur Eskalation vor Gericht beziehungsweise eine Ausweitung der bereits bestehenden Klagswut. Hinzu kommt die Sorge, dass die Interessenlagen bei Prozessen intransparenter werden, weil durch anonyme Investoren Motive in das Verfahren getragen werden, die entweder unbekannter oder schlicht pekuniärer Natur sein könnten. Selbst in den an sich klagsfreudigen USA zeigt man sich mitunter skeptisch: „Die Beteiligung von ­Investoren kann Verfahren unnötig in die Länge ziehen. Das kann passieren, wenn Kläger faire Vergleichsangebote in den Wind schlagen, weil sie einen höheren Streitwert lukrieren müssen, um ihre Investoren auszuzahlen“, warnt etwa Lisa Rickard, President of the U.S. Chamber Institute for Legal Reform.

Abgesehen von den sozialpolitischen Sorgen, gilt es, auch aus Investorensicht, ein paar Themen im Auge zu behalten: Der Markt für Litigation Finance ist relativ jung – die Ausbildung eines Sekundärmarktes in Form von handelbaren Verfahrensderivaten und Litigation-Fonds ist de facto noch jungfräulich. Finanzierer weisen zwar immer wieder darauf hin, dass ein wichtiger Teil ihrer Dienstleistung in der angemessenen Auswahl von Fällen und der Risikominimierung besteht – allerdings sind die Beobachtungszeiträume noch zu kurz, um nachhaltige ­Erfahrungswerte nachweisen zu können. Symptomatisch für die Undurchsichtigkeit der Branche ist, dass niemand wirklich weiß, wie groß der globale Markt tatsächlich ist: 50 bis 100 Milliarden Dollar stellen dann doch eine relativ breite Streuung dar.

Fazit

Ist man sich der Ausfalls- und ­Liquiditätsrisken bewusst, stellen Investments in Litigation Finance eine Option mit vielversprechenden Ertragschancen dar. Immerhin rechnen Branchenexperten ROIs von jährlich mehr als 30 Prozent heraus. Angesichts der bemerkenswerten Wachstumsraten erscheinen diese Prognosen durchaus plausibel. Die Eintrittsbarrieren sind zwar nach wie vor relativ hoch, das sind sie bei anderen Alternative Investments allerdings auch. Neu gestaltete Sekundärmärkte erhöhen die Zugänglichkeit jedoch. Gegenwärtig könnten die Chancen die Risiken also überwiegen.    

Hans Weitmayr


Anhang:

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