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3/2019 | Produkte & Strategien
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Gefährdete Vielfalt

Mit der Aufnahme chinesischer A-Aktien wollte MSCI seinem Emerging Markets Index neuen Schwung verleihen. Skeptiker fürchten jedoch um die Vielfalt des Segments. Der Datenanbieter versucht, Bedenken dieser Art mit einer Publikation zum 30-jährigen Index-Jubiläum zu zerstreuen.

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Hohe Diversifikation. Der Emerging Markets Index von MSCI fungiert für viele ETF-Produkte als Grundlage. Entsprechend wichtig ist es, die Komponenten des Index richtig zu verstehen. Mit der sukzessiven Aufnahme Chinas beginnen sich jedoch die Voraussetzungen für ein Engagement zu ändern. Kritiker fürchten, dass aus dem bunten Index dröger Einheitsbrei werden könnte.

© GMF, MICHEL | stock.adobe.com

Seit drei Jahrzehnten bemühen sich die Anbieter von Emerging-Markets-Aktien- und Rentenfonds darum, private und institutionelle Investoren davon zu überzeugen, dass eine Gewichtung beziehungsweise ­eine höhere Gewichtung der aufstrebenden Wirtschaftsräume gut wäre. Ihre Argumente kennt inzwischen auch jeder Investor, der bisher nicht im Traum daran gedacht hat, in Afrika, Südamerika oder Ostasien zu inves­tieren: bessere Diversifikation und mehr ­Ertragspotenzial, das angesichts der aktuellen Zinslandschaft nicht leicht zu finden ist (siehe Grafik „Renditen & Risiken“).

Vor diesem Hintergrund nahmen Asset Manager, die auf Schwellenländer spezialisiert sind, die Nachricht, das der Indexanbieter MSCI chinesische A-Shares schrittweise in seinen Emerging Markets Index aufnimmt, durchaus erfreut auf. Die Hoffnung lautete dahingehend, dass die Öffnung dieses spezifischen Segments die Geldflüsse in die Region verstärken würde. Frischen Schwung konnte der Markt zu diesem Zeitpunkt gut gebrauchen. Laut Daten des Institute of International Finance (IIF) betrugen die Zuflüsse in Emerging-Markets-Aktien während des gesamten Jahres gerade einmal 28 Milliarden US-Dollar, rund ein Drittel der Zuströme, die noch 2017 verzeichnet wurden.

Diversifizierung

MSCI öffnet sein Schwellenlandsegment dabei sehr behutsam. Bis November sollen bis zu 20 Prozent des chinesischen A-Segments inkludiert werden. Bei A-Shares handelt es sich um sogenannte Inlandsaktien, die auf Renminbi lauten und unter anderem an den Börsen von Shanghai und Shenzhen gehandelt werden. Begonnen hat MSCI im Vorjahr mit einem Integrationsgrad von fünf Prozent – dem geringstmöglichen Einstiegslevel. Damit hat man versucht, Sorgen auszuräumen, dass der Emerging Markets Index zu schnell zu viel Exposure Richtung China erhalten könnte. Genau in diesem Zusammenhang hat das Unternehmen unlängst eine Art Festschrift anlässlich 30 Jahre Emerging Markets Index herausgegeben. Herausgestrichen wurden in der von Dimitris Melas verfassten Arbeit „The Future of Emerging Markets – 30 Years On from the Launch of the MSCI Emerging Markets Index“ mehrere Aspekte – einer der Schwerpunkte des Papers beschäftigt sich aber dezidiert mit den Diversifikationseffekten, die ein Investment in die Schwellenländer nach sich zieht. Melas, seines Zeichens Managing ­Director and Global Head of Core Equity Research bei MSCI, arbeitet dabei sehr ­exakt die Streuungsvorteile heraus, die sich aus seiner Sicht während der vergangenen drei Jahrzehnte bei einem Investment in die Emerging Markets im Vergleich zu den ­Industrienationen ergeben haben (siehe Chart „In sich divers - noch.“).

Geringe Korrelation

Er zeigt auf, dass die Schwellenländer über den gesamten Zeitraum hinweg eine geringere Länderkorrelation aufweisen als Industrienationen. Das verwundert nicht weiter, inkludieren die Emerging Markets doch vollkommen unterschiedliche Politik- und Wirtschaftssysteme, etwa das demokratisch-marktwirtschaftliche Chile in Südamerika auf der ­einen und das staatlich gelenkte China auf der anderen Seite des Spektrums.

Diese niedrige Länderkorre­lation eröffnet laut dem MSCI-Manager verschiedene strategische Ansätze: „Globale Indexansätze können aufgrund der hohen Länderdiversifikation geringere Volatilitäten hervorbringen, während aktive Manager davon profitieren könnten, dass unterschiedliche länderspezifische Gegebenheiten unterschiedliche Opportunitäten eröffnen.“ Wobei natürlich gesagt werden muss, dass Diversifikationseffekte nur so lange als Argument taugen, als sie auch Renditen zulassen. Hier verweist MSCI auf den lang­fris­tigen Chart, der seit Gründung des Index im Jahr 1989 einen rund zweieinhalbmal so hohen Rohertrag abgeworfen hat wie vergleichbare Developed-Markets-Indizes.

Frage der Perspektive

An dieser Stelle bewahrheitet sich wieder einmal der Stehsatz, wonach man nur der Statistik glauben soll, die man selbst gefälscht hat. Vergleicht man nämlich das Schwellenlandbarometer über drei und fünf Jahre mit Bloomberg-Daten zum Euro Stoxx und zum Dow Jones, so pendelt sich der Emerging Markets Index von MSCI performancetechnisch ziemlich in der Mitte der beiden Märkte ein. Man hätte also für ein Schwellenlandrisiko einen Ertrag lukriert, der in den Industrienationen zu einem dann doch deutlich geringeren Ausfallsrisiko ebenso möglich gewesen wäre. Genau diesem Ungleichgewicht zwischen Risiko und Rendite ist es zu verdanken, dass Investoren mitunter eher skeptisch bis säuerlich reagieren, wenn man sie auf ihre Engagements in der Region anspricht. Folgt man der Argumentation von MSCI, könnte sich die Ertragssituation in nächster Zeit aber ändern. Denn Melas hat sich auch angesehen, ob sich aus den ihm vorliegenden Daten allenfalls kurz- und ­mittelfristige Prognosemodelle ergeben. Zu diesem Zweck hat er sich auf die Entwicklung des Kurs zu Buch-Verhältnisses konzentriert. Dieses hat für die Emerging Markets seit der Jahrtausendwende im Vergleich zu den entwickelten Industrienationen zu einem Diskont von 20 Prozent und zuletzt sogar zu 30 Prozent ­notiert, „was den Schluss zulässt, dass die Schwellenländer im Vergleich zu den Industrienationen  derzeit über moderat attraktive Bewertungen verfügen“.

Mögliches Potenzial

Inzwischen weiß man jedoch, dass Bewertungskennzahlen oftmals nur eine sehr geringe Prognosekraft besitzen. Eine günstige Bewertung muss also nicht unbedingt bedeuten, dass diese über Kursanstiege ausgeglichen wird. Mittels Regression hat Melas deshalb ausgewertet, ob ein Zusammenhang zwischen Bewertung und zukünftiger Kursentwicklung besteht (siehe Chart „Gewinnprognose auf fünf Jahre“).

Und tatsächlich haben sich negative ­Korrelationen ergeben. Bedeutet: Waren die Bewertungen niedrig, stiegen in der Folge die Kurse. Allerdings war der Zusammenhang über ein Jahr gesehen schwach aus­geprägt und statistisch wenig relevant. Anders die Situation über fünf Jahre: Statistische Relevanz und die Schiefe des Graphen sind eindeutig und stark ausgeprägt, was Melas zu dem Schluss kommen lässt, dass „sich Investoren angesichts des langfristig positiven makroökonomischen Ausblicks nicht fragen sollten, ob das Ausmaß der derzeitigen Bewertungsdiskonte nicht übertrieben ist“.

Smart Beta

Für Verfechter progressiver Smart-Beta-Strategien hat MSCI auch erhoben, wie ­diverse Faktoren in den Emerging Markets funktioniert hätten. Bedient hat sich Melas der bereits vorhandenen MSCI-Indizes, ­denen folgende Faktoren zugrunde liegen: Value, Size, Momentum, Volatility, Quality, Yield, Risk Parity und ein Multi-Faktor-­Index. Stülpt man nun die einzelnen Stra­tegien über den MSCI Emerging Markets, „so hat jeder einzelne Faktor in den vergangenen 20 Jahren im Vergleich zum herkömmlichen Barometer eine Überrendite erzielt“, wie Melas erklärt. Am heraus­ra­gends­ten hat sich dabei „Value“ geschlagen. Während der reine Index einen Ertrag von annualisiert 9,2 Prozent verzeichnet hat, konnte ­Value 14,0 Prozent erzielen. Dass Diversifikation auch in der Faktorwelt zieht, zeigt sich auch daran, dass der Multi-Faktor-Index mit ­einem Plus von 12,9 ebenfalls hoch erfolgreich gewesen wäre, das Risiko-Ertrags-Potenzial mit einer Sharpe ­Ratio von 0,47 aber um zwei Basispunkte besser ausfällt als bei Value.

Als zukunftsträchtig dürfte sich auch das Thema ESG (Ecological Social Governance) erweisen. Hier hat MSCI die Kriterien seiner eigenen ESG-Indizes verwendet. Herausgreifen wollen wir an dieser Stelle zwei Ansätze, die im öffentlichen Diskurs am öftes­ten vorkommen: Best in Class und High Conviction. Beide ESG-Strategien haben über die vergangenen fünf Jahre den reinen Index klar geschlagen. Best in Class hat um 15 Prozent mehr Ertrag gebracht, High Conviction schaffte mehr als zehn Prozent. Auch hier war in beiden Fällen das Risiko-Ertrag-Verhältnis dem reinen Index gegenüber überlegen, und die Volatilitäten waren geringer.

Frischer Wind

Gerade die Aspekte Faktorinvestment und ESG-Integration könnten dem inzwischen in die Jahre gekommenen und nicht unumstrittenen Thema Emerging Markets frischen Schwung verleihen. Erste Erfolgsmeldungen aus der Region können durchaus schon vermeldet werden. Denn nach den enttäuschenden IIF-Daten für 2018 meldet das Institut für 2019 bislang Aktienmarktzuströme von 81 Milliarden US-Dollar, also fast dreimal so viel, wie im gesamten vorigen Jahr erzielt wurde. Dieselben Daten zeigen aber auch, welche Nachteile eine höhere Gewichtung Chinas nach sich ziehen kann. Im Mai kam es nämlich zu ­einem Nettoabfluss von 14,6 Milliarden Dollar – mit Abstand die schwächste Entwicklung des laufenden Jahres. Von dieser Summe geht aber die Hälfte auf das Konto Chinas. Man darf also die Frage stellen, ob ein Zeitpunkt, an dem die Volksrepublik bezüglich der Wachstumswerte an Dynamik verliert und von den Kennzahlen her immer mehr zu einer entwickelten Volkswirtschaft wird, wirklich optimal zur Aufstockung des chinesischen Anteils an den Emerging Markets ist. Gibt es eine weitere Eskalation im Handelsstreit mit den USA, wird diese Fragestellung nur noch virulenter.

Emerging-ETF ohne China

Dementsprechend verwundert es nicht, dass erste Anbieter von Emerging-Markets- ETFs einen diametral anderen Weg einschlagen, als ihn der MSCI Index vorgibt. Das jüngste und spektakulärste Beispiel stellt Lyxor dar: Die Société-Générale-Tochter hat laut Eigenangaben den europaweit ersten ETF für Schwellenländer auf­gelegt, der den chinesischen Markt ausschließt. Der Lyxor MSCI Emerging Markets Ex China UCITS ETF, der mit synthetischer Replikation und ­einer jährlichen Verwaltungsgebühr (TER) von 0,30 Prozent aufgelegt wird, bietet ein Exposure zu 25 ­Aktienmärkten in Schwellenländern, darunter Brasilien, Südkorea und ­Indien. „Mit unserem neuen ETF können sich Anleger flexibel ein breites Exposure zu einigen der weltweit dynamischsten Schwellenländer verschaffen“, sagt Chanchal Samadder, Head of Equities bei ­Lyxor ETF. Gleichzeitig könne man eine eigene unabhängige Allokation für China vornehmen, so der Manager.   

Hans Weitmayr


Anhang:

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