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Produkte & Strategien

4/2019 | Produkte & Strategien
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»Ein ALM-Modell selbst entwickelt«

Dr. Christoph Kiehn leitet das Risikomanagement bei SOKA-BAU in Wiesbaden. Dafür hat er mit seinem Team ein eigenes ALM-Modell entwickelt. Über die ­Herausforderungen dabei spricht er mit Institutional Money.

Eine Rentenkasse und eine Urlaubskasse für die Bauwirtschaft funktionieren anders als für andere Branchen. Risikomanager Christoph Kiehn erklärt, welche Besonderheiten er berücksichtigen muss und welche Kon­sequenzen das für das Risiko- und das Asset Management hat.

Herr Dr. Kiehn, welche Gelder werden bei der Sozialkasse der Bauwirtschaft verwaltet?
Christoph Kiehn: SOKA-BAU ist der Dachname für zwei getrennte Unternehmen. Das ist zum einen die Zusatzversorgungskasse ZVK, die vielleicht in der Finanzwelt etwas bekannter ist. Dort werden die Beiträge zur betrieblichen Altersversorgung verwaltet. Das andere ist die Urlaubslohn- und Lohnausgleichskasse ULAK. Hier verwalten wir die Beiträge des Urlaubskassenverfahrens und der Berufsbildung.

Was heißt Urlaubskassenverfahren?
Durch die hohe Fluktuation, die Sie am Bau finden, gibt es keine durchgängigen Beschäftigungszeiten. Der Arbeitnehmer hat aber normalerweise erst nach einer Beschäftigungszeit von sechs Monaten Anspruch auf einen vollen Jahresurlaub. Ohne das Urlaubskassenverfahren hätte ein großer Teil der Arbeitnehmer nie die Möglichkeit, einen durchgängigen Jahresurlaub zu nehmen. Gegebenenfalls hätte der Bauunternehmer sogar einen Anreiz, vor Ablauf von sechs Monaten zu kündigen. Mit der Urlaubskasse führt er jeden Monat einen Beitrag an uns ab und hat so eine Verste­tigung seiner Kosten. Wenn der Arbeit­nehmer Urlaub nimmt, wird das von uns bezahlt. Wenn der Arbeitnehmer mehrfach seinen Arbeitgeber wechselt, kann er so seine Urlaubsansprüche von einem Arbeit­geber auf den nächsten transferieren.

Wie groß ist das Anlagekapital der beiden Kassen?
Bei der ZVK sind wir bei einem Marktwert von gut neun Milliarden Euro und einem Buchwert von gut 6,5 Milliarden; in der ULAK bei etwa bei zwei Milliarden Euro. Das Besondere bei der ZVK ist, dass sie stark wächst. Das hat damit zu tun, dass wir immer noch ­Umlageverbände haben, die nach dem Pay-as-you-go-Prinzip funktionieren. Diese wurden zwar zum 31. 12. 2015 geschlossen, werden jetzt aber step by step ausfinanziert. Dadurch wächst die ZVK derzeit um etwa 500 Millionen Euro pro Jahr.

Gibt es bei Ihnen Besonderheiten, die Sie in Ihren Modellen berücksichtigen?
Besonderes Augenmerk haben wir auf die Invaliditätsrisiken. Hinsichtlich der Sterblichkeitsrisiken haben wir eine eigene Sterbetafel im Bauhauptgewerbe. Unsere Mitglieder haben leider eine etwas kürzere Lebenserwartung als der Durchschnitt der ­Bevölkerung.

Und wie hoch ist Ihre Zielrendite?
In der Rentenkasse wollen wir stabil über drei Prozent liegen. Das werden wir mittelfristig auch darstellen können. Aktuell liegen wir bei 3,4 Prozent. Bei der Urlaubskasse haben wir eine andere Situation. Diese Kasse wächst nur über das Wachstum der Bruttolohnsumme, also bei Weitem nicht so stark wie die Rentenkasse. In der Urlaubskasse haben wir eine kurze Anlagedauer, denn die meisten Gelder ­gehen innerhalb eines Jahres wieder raus. Tarifvertraglich bedingt sind es maximal drei Jahre. Die momentane Rendite, die wir anstreben, liegt bei rund zwei Prozent. Hier haben wir auf der Aktivseite natürlich eine sehr viel kürzere Duration, sodass diese Zielrendite viel schwieriger zu erreichen ist als in der Rentenkasse. Weiterhin können wir in der ZVK gut in illiquide Assets ­investieren, da die Gelder sehr viel länger in unserem Besitz sind. In der Urlaubskasse ist das schwieriger. Natürlich haben wir auch dort einen kleinen Bodensatz, den wir in illiquide Assets investieren können, aber der Großteil wird in liquide Assets, z. B. in kurz laufenden Bonds, investiert.

Sie haben das ALM inhouse programmiert. Warum greifen Sie nicht auf Standardsoftware zurück?
Wir sind ein bisschen speziell durch das alte System der ZVK, das eben teilweise umlagefinanziert war. Aber auch das war von seinen Ansprüchen her keine klassische Rentenversicherung, sondern hier haben die Mitglieder Mitgliedsmonate erworben. Abhängig von der Anzahl der Monate, die jemand im Baugewerbe gearbeitet hat, berechnete sich die Rente. Die Höhe der Beiträge hat bei der Rentenberechnung keine Rolle gespielt, sondern ausschließlich die Anzahl der Monate. Die Beiträge berechnen sich im alten wie im neuen System nach einem bestimmten Prozentsatz der Bruttolohnsumme – aktuell sind es 3,0 Prozent im Tarifgebiet West. Im neuen System, das seit 1. 1. 2016 gilt, sind wir eine klassische Rentenkasse: Wer heute mit 20 am Bau anfängt, startet gleich nach dem neuen System. Wenn Sie im neuen Sys­tem unterwegs doppelt so viel verdienen, kriegen Sie auch doppelt so viel Rente. Nach dem alten System hat es keine Rolle gespielt, wie viel Sie verdient haben.

Das alte System hat dann aber eine starke Umverteilungskomponente …
Ja! Es gibt bei uns dann eine sogenannte Günstiger-Prüfung. Arbeitnehmer, die im alten System bereits unverfallbare Ansprüche erworben hatten, bekommen im neuen System mindestens so viel Rente, wie sie bei Fortbestand des alten Modells bekommen hätten. Diese Günstiger-Prüfung findet in aggregierter Form auch Eingang in unser ALM-Modell.

Warum haben Sie das ALM-System dann inhouse entwickelt?
Wir haben mal angefangen, die Risikokomponente der Aktivseite selbst zu programmieren. Zugute kam uns dabei, dass wir Leute im Risikomanagement ­haben, die programmieren können. Die Aktivseite hatten wir also schon programmiert. Bei der Passivseite sind wir, wie erwähnt, ein wenig besonders, sodass wir sie sowieso hätten eigenmodellieren oder bestehende Modelle stark anpassen müssen. Wir haben damals auch über Tools wie Prophet nachgedacht. Aber wir müssen den Übergang vom alten aufs neue System programmieren, und auch das alte System begleitet uns noch über viele Jahrzehnte. Wir hatten auch schon mit Externen zusammengearbeitet und unsere ALM-Studien außerhalb erstellen lassen. Richtig zufrieden waren wir ­damit nie, weil wir bestimmte Risikosituationen, die es bei uns gibt, nicht in den Studien wiedergefunden haben. Schließlich sind wir zu dem Schluss gekommen, dass wir unser ALM-Modell besser selbst bauen. Der Entwicklungsprozess ging dann über drei bis vier Jahre.

Kaufen Sie auch Komponenten zu?
Ja. Wir kaufen uns die (Markt-)Szenarien extern ein. Der Anbieter baut uns dann beispielsweise Szenarien für Aktien-, Zins- und Währungsmärkte. Natürlich auch für Spreads, Immobilienmärkte, Inflation. Den Rest modellieren wir.

Was ist das Besondere an Ihrem ALM-­Modell? Hatten Sie Vorlagen von anderen ALM-Modellen?
Unser Tool modelliert die Verbindung zwischen Aktiv- und Passivseite sehr gut. Anders als bei anderen Versicherungen ist nämlich bei uns die Beitragssumme stark an das Wachstum der Bruttolohnsumme im Baugewerbe gekoppelt. Diese gilt es zu modellieren. Dabei kommt es auch auf die Inflation und das gesamtwirtschaftliche Wachstum an, und es gibt eine hohe Korrelation zu den Marktszenarien der Aktivseite: Wie entwickelt sich die Bruttolohnsumme bei steigenden Zinsen oder ­Aktienmärkten? Die Herausforderung ist, das auch in ein ALM-Modell reinzubringen, und das finden Sie in der Praxis selten. Wir sind hier noch lange nicht fertig. Als wir mit der Entwicklung unseres ALM-Modells angefangen haben, haben wir natürlich bei den anderen Pensionskassen nachgefragt. Die meisten arbeiten in dem Bereich aber mit externen Anbietern. Es sind eher die Versicherer, die ihre ALM-Modelle selbst entwickeln, aber bei denen hängen die Prämieneinnahmen nicht von der Bruttolohnsumme und auch nicht so stark vom wirtschaftlichen Wachstum ab wie bei uns.

Wie gehen Sie in Ihrem Modell mit illiquiden Assets um?
Sie haben am Markt verschiedene Märkte, die superliquide sind: Nehmen Sie mal die Aktien- oder Währungsmärkte oder die Spreads. Da kann sich der Mathematiker, so oft er will, einen Datenpunkt holen und Korrelationen, Kovarianzen berechnen und sich die Tails anschauen. Bei Private Equity oder Immobilien haben Sie weniger Daten, es geht ja um illiquide Märkte! Sie haben zwar einzelne Datenpunkte, aber keine richtige Historie und keine Volatilitäten innerhalb der Märkte. Sie haben einfach zu wenige Datenpunkte, um Ihr mathematisches Werkzeug darauf loslassen zu können. Wenn Sie naiv rangehen, haben Sie in den illiquiden Märkten keine Vola und hohe Renditen. Wenn Sie das in Ihr ALM-Modell eingeben, zeigt es Ihnen an, dass Sie nur noch solche Assets kaufen sollen. Aber so geht das ja de facto nicht! Niemand würde ja behaupten, Private Equity, Infrastruktur oder auch Immobilien ­hätten kein Risiko. Sie wissen nur nicht, wie sie es fassen und modellieren sollen.

Wie sind Sie dann vorgegangen?
Unser Vorgehen ist, dass wir als Underlying einen Small-Cap-Aktien-Index nehmen, und darauf einen Illiquiditäts-Spread legen. Wie hoch der im Einzelnen ist, besprechen wir mit unseren Asset Managern. Wir können aber nicht die komplette Überrendite, die wir uns beispielsweise mit Private Equity erhoffen, mit Illiquidität erklären. Also bezahlen wir sie mit Risiko. Daher lassen wir den Aktienindex sozusagen mehr wackeln, erhöhen also die Volatilität. Natürlich ist das auch nur eine Nähe­rung, aber an diesen Modellierungen arbeiten wir gerade. Wir überlegen etwa, dass es bei den illiquiden Assets nicht diese regelmäßige Vola – von heute auf morgen oder von Jahr zu Jahr – gibt, wie wir sie im ­Aktienbereich kennen. Die Wertentwick­lung verläuft oft sehr stetig, bis ein Event eintritt, das den Preis einbrechen lässt. Der Mathematiker würde hier von „Jump-Prozess“ sprechen. Illiquide Assets zu modellieren ist eine Herausforderung, denn Sie müssen die Vola eher über Sprünge darstellen als über die jederzeitige Volatilität, wie Sie sie vom Aktienindex her kennen.

Wie hoch ist denn Ihre Quote an Illiquids?
Wir haben traditionell einen recht hohen Immobilienanteil, in der Rentenkasse marktwertig etwa 24,5 Prozent. Den Private-Equity-Anteil bauen wir jetzt erst auf. Unsere Zielquote ist hier fünf Prozent, gegebenenfalls auch mehr, je nach Marktsituation.

Halten Sie die Immobilien direkt?
Traditionell hat insbesondere unsere Rentenkasse viel selbst gebaut, und wir bauen immer noch selbst. Aber wir werden natürlich keine direkten Immobilien in Asien bauen. Im Rahmen der Internatio­nalisierung gibt es im Immobilienbereich ­sicher einen Shift in Richtung indirekte ­Anlagen. Zurzeit sind 19,5 Prozent unserer Anlagesumme direkt in Immobilien und fünf Prozent über Fonds. Der Fondsbereich wird künftig ausgebaut.

Und Infrastruktur?
Da haben wir bisher nichts, sind jetzt aber dabei, etwas aufzubauen. Mit Infrastruktur und Private Equity zusammen wollen wir uns auf einen Anteil von etwa fünf Prozent hinbewegen. Beides vergeben wir dann extern an Asset Manager.

Welche Renditeerwartungen haben Sie bei den illiquiden Anlagen?
Natürlich erwarten wir höhe­re Renditen als im liquiden Bereich, aber es ist am Ende doch sehr unterschiedlich. Wir Risikomanager diskutieren diese Daten mit unserem Asset Management und den eingesetzten externen Asset Managern. Das unterscheidet sich sehr von Private Equity über Immobilien bis hin zu Infrastruktur. Dazu ist es dann auch sehr mandatsspezifisch, ob Sie beispielsweise Core-Immo­bi­lien oder Value Add haben und so weiter.

Inwieweit berücksichtigen Sie bereits Nachhaltigkeitskriterien?
Die gehören ebenfalls in ein ALM-Modell. Aber hier wollen wir gern mit der Branche gemeinsam lernen, wie wir Nachhaltigkeitskriterien quantitativ in die Modelle hineinbringen können. Eine reine Betrachtung von instantanen Stressen wird der Problematik nicht gerecht. Wir beginnen mit Klima-Stresstests, weil es hierzu schon viel Literatur gibt. Wir teilen unsere Kapitalanlagen nach NACE-Codes ein und betrachten dann für jeden einzelnen NACE-Code die CO2-Abhängigkeit. Dazu greifen wir natürlich auf Studien zurück, ansonsten könnten wir das intern nicht leisten. Wir überlegen, wie sich die einzelnen Sektoren künftig entwickeln werden, beispielsweise wenn CO2 bepreist wird. Wir wissen auch, dass das noch nicht perfekt ist. Man müsste zum Beispiel berücksichtigen, wie ein Unternehmen in der Lage ist, seine CO2-Emission, die jetzt vielleicht hoch ist, künftig zu reduzieren. Die gesamte Branche muss und wird sich hier weiterentwickeln.

Inwiefern warten Sie auf weitere Hinweise aus Brüssel, z. B. zur Taxonomie?
Generell arbeiten wir an ­­Regulierungsvorhaben lieber aktiv mit, statt auf fertige Regulierungen zu warten. Wir sind z. B. in der aba und der AEIP und über die aba bei PensionsEurope vertreten – über die Verbände wollen wir unsere Sichtweise in die Gesetzgebung mit einbringen. Zu den Workshops der BaFin fahren wir auch immer hin und arbeiten aktiv mit. Das gilt nicht nur für ESG-Themen, sondern etwa auch für das Own Risk Assessment nach IORP II. Wir wollen gern mitgestalten, wie wir als Pensionskassen in Deutschland unsere Risiken auf einer quantitativen Ebene berechnen. Wir wollen hier keine Solvency-II-Kriterien einführen – da sind sich wohl alle Pensionskassen einig. Wir müssen aber mit daran arbeiten, was wir stattdessen machen wollen. Ich könnte mir vorstellen, auf Basis unserer nationalen Gesetzgebung eine eigene Risikomodellierung aufzu­bauen. Wir können ja der EIOPA nicht einfach nichts entgegensetzen, denn nichts kann ja auch nicht adäquat sein!

Wer macht bei Ihnen das Meldewesen?
Das macht bei uns die Buchhaltung in Zusammenarbeit mit dem Asset Management. Wir müssen natürlich akzeptieren, dass EIOPA und EZB einen bestimmen Informationsbedarf hinsichtlich unserer Kapitalanlage haben, den wir dann auch ­erfüllen müssen. Wünschenswert wäre aber, dass das Meldewesen an die BaFin, die EZB und die EIOPA einheitlich wäre und nicht jeder etwas anderes haben möchte. Gerade im Meldewesen könnte man sehr gut mit einer Vereinheitlichung beginnen, damit nicht jede Stelle unterschiedliche Daten in einem anderen Format abfragt.

Die aba wünscht sich ja eher eine Beaufsichtigung durch die BaFin als durch die EIOPA. Stimmen Sie dem zu?
Der sehr heterogene Pensionsmarkt in der EU gibt es nicht her, dass alle genau gleich reguliert werden. Die Sys­teme sind nicht einheitlich, daher ist es schwierig, diese einheitlich administrieren zu wollen. Insofern ist es schon richtig, hier das lokale Aufsichtsprinzip zu bevorzugen.

Was wäre denn hier Ihr Wunsch?
Mein persönlicher Wunsch wäre, wenn wir da über die ALM-Modelle rangehen könnten. Wir bilanzieren nach HGB, also nach nationalem Recht. Unsere Risikomodelle müssen sich dann ebenfalls auf die HGB-Bilanz und deren langfristige Darstellung unter Einfluss von Stressszenarien beziehen. Eine interessante Größe ist z. B., mit welcher Wahrscheinlichkeit man die nationalen Solvabilitätsregeln über die nächsten Jahre erfüllen kann. Die dabei verwendeten Marktszenarien könnten für alle Pensionskassen in Europa identisch sein.

Welchen Einfluss hat Ihr ALM dann auf die Kapitalanlage?
Wir schauen uns alles bis zu 20 Jahre an, sind uns aber der Unschärfe, die in so langfristigen Betrachtungen liegt, bewusst. Auf der Anlagenseite arbeiten wir schon immer gegen die Versuchung an, im aktuellen Niedrigzinsszenario nicht lang zu investieren. Gleichzeitig sind wir froh, dass wir in der Vergangenheit schon einiges an Duration gemacht haben und daher weiter risikotragfähig bleiben. Wir haben relativ hohe stille Reserven aufgebaut, die wir ­natürlich nutzen können. Unsere Grund­philosophie im Risikomanagement ist, dass wir vorhandene Risikobudgets auch ausnutzen, um Chancen zu nutzen. Sonst erhalten wir ja keine vernünftige Rendite! Unsere Aussage ist: Wir werden die versprochenen Rentenleistungen auch auf dem aktuellen Zins­niveau weiter erbringen können. Bei unserer Zielrendite von über drei Prozent helfen uns dabei auch die Reserven im ­Immobilien- und im Rentenbereich, die wir aufgebaut haben.

Welche Unterschiede gibt es im Risiko­management zwischen der ZVK und der ULAK?
Wir haben in der ULAK das kurze Geschäft und in der ZVK das lange. Im ALM-Modell haben wir bei der Urlaubskasse eine nicht so komplexe Passivseite. Dafür müssen wir uns eher mit der Saisonalität der Urlaubsgelder beschäftigen. Leider können wir nicht das Wetter modellieren. Wenn es im Januar kalt ist, wird auf dem Bau dann eher Urlaub oder Kurzarbeit gemacht, als wenn das Wetter gut ist. Ansonsten benötigen wir in der ULAK zum Erreichen der Risikotragfähigkeit eher kurze Bonds. Diese sind im Modell der ULAK ri­­si­­­kolos, während im Modell in der ZVK die langen Bonds risikolos sind. Der lange Bond hat natürlich ein Risiko, aber bezogen auf unsere Passivseite in der ZVK eben nicht.

Wie begegnen Sie den niedrigen Zinsen auf der Anlagenseite, und welchen Beitrag liefert das ALM hierfür?
Auf unserer Anlagenseite haben wir einen ganz starken Trend Richtung Internationalisierung und Erweiterung des Anlagespektrums. Früher hatten wir im Wesentlichen Euro-Bestände, sehr viele Renten und Immobilien, und die Aktienquote war eher niedrig. Mittlerweile haben wir eine Aktienquote von mehr als zehn Prozent, und zwar weltweit. Auch unseren Immobilienbestand bauen wir international aus. Wir nehmen auch für uns neue Assetklassen wie Private Equity und Infrastruktur mit hinzu. Private Debt haben wir bisher noch nicht gemacht. Auch im Bondbereich weiten wir unser Spektrum aus, werden hier internationaler. Dort gehen wir auch schon lange in Emerging Markets. Währungsrisiken sind aus Sicht unseres Hauses nicht ­unbedingt schlecht, sondern diversifizieren sich ganz gut weg. Eine Voraussetzung, das Anlagespektrum so auszuweiten, ist natürlich, dass wir es im ALM darstellen können.

Was machen Sie – neben Immobilien – inhouse, und was vergeben Sie extern?
Inhouse machen wir ganz klassisch Immobilien und Eurobonds, auch Corporate Bonds. Aktien und Bonds in Fremdwährung vergeben wir extern.

Ist Auslagerung ein Thema für Sie?
Momentan tangiert uns die Auslagerungsproblematik nicht sehr. Wir lagern ja das Risikomanagement und das ALM-System nicht aus. Auch die Adminis­­tration der Rentner und Anwärter machen wir selbst. Und dass wir einzelne Assetklassen an externe Asset Manager vergeben, ist in Ordnung und stellt keine Auslagerung da.

Wir danken für das Gespräch.    

Anke Dembowski


Mathematisches Verständnis

Funktion: Leiter Finanzen und Risiko.
Seit Juni 2011 bei der SOKA-BAU, zunächst als Leiter Risikomanagement (bis Juli 2019).

Zuvor:

  •  DZ Bank AG
  •  Landesbank Rheinland-Pfalz
  •  Schott AG

Ausbildung:

  •  Studium der Mathematik (Diplom-Mathematiker)
  •  Promotion zum Dr. rer. nat.

Nach seiner Promotion in stochastischen Differenzialgleichungen beschäftigte sich Dr. Kiehn zunächst mit internen (Markt-)Risikomodellen und deren Anerkennung durch die BaFin.
Anschließend lag sein Schwerpunkt auf der Entwicklung von Bewertungsbibliotheken für exotische Finanzderivate.

Durch den Wechsel zu SOKA-BAU erweiterte sich sein Fokus zusätzlich auch auf das Asset Liability Management von Pensionskassen.

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