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3/2019 | Produkte & Strategien
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Edler Zufluchtsort

Gold scheint im derzeitigen Marktumfeld für immer mehr institutionelle Investoren eine ernst zu ­nehmende Alternative zu vielen anderen Assetklassen zu werden. Erste Großanleger beziehen bereits ­Positionen, darunter Ray Dalio von Bridgewater Associates.

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Auf der Suche nach einem sicheren Hafen für ihre verwalteten Gelder landen institutionelle Investoren in letzter Zeit öfter bei Gold.

© mercer, Ian Woolcock | stock.adobe.com

Diesen Sommer lief eine Nachricht über das Bloomberg-News-Terminal, die Investoren aufrütteln sollte. Vor dem Hintergrund von mittlerweile etwa 17 Billionen US-Dollar an negativ verzinsten Anleihen, gemessen am Bloomberg Barclays Global Aggregate Negative Yielding Debt Index (siehe Chart „Verblüffende Korrelation“), berichtete die Nachrichtenagentur, dass einige Hedgefonds mittlerweile ­dazu übergegangen sind, statt Bonds als ­„sicheren Hafen“ lieber Gold als Zufluchtsort zu wählen. Die dahinterstehende Motivation ist einleuchtend: Jahrelang boten Anleihen nicht nur Sicherheit, sondern auch laufende Zinseinnahmen, während Investoren die bei Gold nicht existierenden Zinsen als Opportunitätskosten und damit als nachtei­ligen Faktor in ihren Überlegungen berücksichtigen mussten. In einem Umfeld mit ­Negativzinsen wendet sich aber das Blatt, und Gold ist plötzlich vorteilhafter als Anleihen mit negativen Renditen. In diesem Fall kann man eindeutig von einem Paradigmenwechsel sprechen.

Paradigmenwechsel

Einen solchen sieht auch der wohl prominenteste und erfolgreichste Hedgefondsmanager unserer Zeit, Ray Dalio von Bridgewater Associates, der einen Paradigmenwechsel gleich im ganzen Wirtschafts- und Finanzsystem ortet. Seiner Einschätzung nach seien Anleihen- und Aktienkurse derzeit viel zu hoch bewertet und korrekturanfällig, irgendwann könnten Investoren das Vertrauen verlieren und in den Kaufstreik treten. Vor diesem Hintergrund biete Gold laut Dalio in einer schweren Krise die Chance auf Werterhalt, erhöhe die Portfoliodiversifikation und berge hohes Kurspotenzial, da die meisten Investoren nach einem langen Bärenmarkt im gelben Edelmetall unterinvestiert seien.

Dass sich auch deutsche Großanleger langsam, aber sicher wieder mehr für Gold interessieren, wird auch von Mercer Deutschland beobachtet. Dr. Heinz Kasten, Principal bei Mercer Deutschland, berichtete im Gespräch mit Institutional Money, dass viele Kunden in der Vergangenheit Rohstoffmandate aufgelegt haben, die nicht nur in Edelmetalle, sondern auch in alle anderen handelbaren Rohstoffe indirekt inves­tiert haben. Diese breit gestreuten Mandate wurden in den vergangenen Jahren oft schrittweise reduziert oder sogar ganz aufgelöst. Bei Gold als Anlageklasse habe sich das Investoreninteresse hingegen verstärkt,   „insbesondere seit das große Manko von Gold, nämlich das Fehlen laufender Erträge, auch zum Kennzeichen etlicher Staatsanleihen der Eurozone geworden ist“.

Aber nicht nur in der Bundesrepublik, sondern auch in Österreich zeigen Groß­anleger höheres Interesse an Gold. So überlegt derzeit die Bonus Pensionskasse aus Wien angesichts negativer Zinsen und ­zunehmender systemischer Risiken, ihr Gold-Exposure zu erhöhen. „Die Überlegungen dies­bezüglich sind sehr konkret – wir sind kurz vor dem Abschluss des diesbezüg­lichen Due-Diligence-Prozesses“, bestätigt Claudio ­Gligo, Head of Asset Management bei der Bonus Pensionskasse, auf Anfrage. ­„Eine Anfangs­allokation in Gold wird sich in ­einem niedrigen einstelligen Prozentbereich bewegen.“ Von diesem Wert aus könnte laut Gligo jedoch durchaus eine Erhöhung erfolgen. Dass Investoren eine höhere Goldgewichtung in Betracht ziehen, zeigt auch ­eine Umfrage von Institutional Money Online von Mitte August bis Mitte September 2019, deren Ergebnisse in der Grafik „Steigendes Interesse“ zu finden sind.

Richtiges Instrument

Ein Investment in „Gold“ ist für deutsche Kapitalsammelstellen nicht so einfach in die Realität umzusetzen. Schließlich ist ein ­direktes physisches Goldinvestment VAG-regulierten Investoren vom Regulativ her verboten. Damit steht Investoren, die nicht ein Unternehmen aus der Realwirtschaft oder eine Stiftung sind (keine VAG-Regulierung), nur der indirekte Weg über Finanzinstrumente – wie Futures oder Schuldverschreibungen auf die Goldwertentwicklung – oder Aktien von Goldunternehmen offen. Auch ein UCITS- oder Spezialfonds ausschließlich auf Gold selbst ist nicht möglich, da ein Investment in nur ein ­einziges Anlageobjekt den vom Regulator geforderten Diversifikationsansprüchen nicht genügt. In der Praxis müssen sich Großanleger, die keinen Derivateeinsatz wünschen, am Ende des Tages entscheiden, ob sie in Gold über ETCs (Exchange Traded Commodities, also börsennotierte Schuldverschreibungen auf einen oder mehrere Rohstoffe) oder über Fonds in Goldminenaktien investieren. „Wir haben den Eindruck, dass die Umsetzung von Goldinvestments bei unseren Kunden meist durch ETPs oder die taktische Übergewichtung von Goldaktien in global ausgerichteten Aktienportfolios ­erfolgt“, bestätigt Kasten, der bei ETCs lieber den Oberbegriff ETPs, also Exchange Trade Products, verwendet.

Bei der Bonus Pensionskasse scheint ­inzwischen eine kleine Vorentscheidung hinsichtlich des Instruments gefallen zu sein: „Grundsätzlich schließen wir keine ­Instrumente aus. Wichtig ist für uns, die unterschiedlichen Strukturen und Wirkungsweisen auch im Kontext des Gesamtportfolios lückenlos zu verstehen“, erklärt Gligo. „Vorerst beschäftigen wir uns mit passiven Strukturen mit physischer Hinterlegung, ­also ETCs. Hier ist zusätzlich die besondere Struktur – also Emissionen im Anleihenformat – profund zu analysieren.“

ETCs auf Gold

Für Investoren, die an der Goldpreisentwicklung nahezu eins zu eins – aufgrund des laufenden Abzugs der Verwaltungsgebühr – partizipieren wollen, könnten ETCs das Mittel zum Zweck sein. Die grundsätzliche Emittentenrisiko-Problematik wird seit einigen Jahren dadurch gelöst, dass ETC-Anbieter bei Gold-ETCs das gelbe Edelmetall physisch hinterlegen und Investoren im Konkursfall darauf beziehungsweise auf dessen Verkaufserlös Anspruch haben. Unter den an der Börse Frankfurt notierten ETCs ist das von der Deutsche Börse Commodities bereits im Jahr 2007 emittierte, mehr als acht Milliarden Euro an Assets schwere Xetra-Gold das liquideste Instrument. Auf Sicht von einem und drei Jahren hat Xetra-Gold auch bei der Performance alle Mitbewerber geschlagen. Im Gegensatz zu anderen Produkten basiert die Wertentwicklung nicht auf einer Unze Gold in US-Dollar, sondern auf einem Gramm Gold in Euro. Nichtsdestotrotz orientiert sich der Preis von Xetra-Gold am Weltmarktpreis für Gold und an den jeweiligen Wechselkursen. „Xetra-Gold ist das europaweit führende Goldwertpapier mit physischer Hinterlegung und bündelt eine ganze Reihe von Vorteilen: Das verbriefte Gold wird in Deutschland physisch hinterlegt, und zwar im Zentraltresor für Deutsche Wertpapiere in Frankfurt. Für jeden Anteilsschein Xetra-Gold wird dort genau ein Gramm Gold eingelagert“, betont Steffen Orben, Geschäftsführer Deutsche Börse Commodities, auf Anfrage.

Kostenbewusste Investoren könnten interessant finden, dass bei Xetra-Gold keine Managementgebühr abgezogen wird. Das vereinfacht vieles. ­Orben: „Das verbriefte Gold wird über die Haltedauer des Anlegers nicht durch eine Managementgebühr vermindert, das ist bei einigen ähnlichen Produkten der Fall. Bei Xetra-Gold verbriefen 1.000 Anteile immer genau ein Kilogramm Gold.“ Deutsche ­Börse Commodities verdient daran, dass die ebenfalls zur Deutschen Börse gehörende Verwahrstelle Clearstream Banking monatlich 0,025 Prozent (ca. 0,30 % im Jahr) im Rahmen der Depotgeldberechnung abzieht. Inwieweit dieses Entgelt Investoren weiterverrechnet wird, hängt vom Vertragsverhältnis zwischen dem Käufer von Xetra-Gold und seiner depotführenden Bank ab. Da­rüber hinaus gibt es ab 250 Millionen Euro Investitionsvolumen Rabattierungen, in eini­gen Fällen belasten manche Broker ihre Kunden gar nicht mit der Verwahrgebühr. Das könnte untere anderem auch einer der Gründe dafür sein, warum von den rund 200 Millionen Tonnen Xetra-Gold rund 60 Prozent Großanlegern zugerechnet werden.

Goldminenaktienfonds

Großanleger, die indirekt über Goldprodu­zenten vom Kurssteigerungspotenzial von Gold profitieren wollen, könnten auf Goldminenaktienfonds setzen. Diese Herangehensweise hat den Vorteil, dass Goldminenproduzenten aufgrund ihrer eigenen Kosten- und Bilanzstruktur eine Art Hebelinvestment auf die Entwicklung des physischen Rohstoffs sind und Investoren weniger Geld für Gold-Engagements allokieren müssen. Zur Orientierung: Der Hebel von Goldminenaktien liegt im Branchendurchschnitt in der Regel in ­einer Bandbreite zwischen zwei und drei. Nachteilig ist, dass Investoren sich über Goldminenaktien individuelle Unternehmens- beziehungsweise Aktienrisiken einhandeln. Aus diesem Grund sollten Engagements breit gestreut über Fonds erfolgen, die von erfahrenen Managern verwaltetet werden, die über einen ausreichend langen Track Record verfügen. Über die letzten Jahre entwickelte sich der Bakersteel Precious Metals am bes­ten. Gemanagt wird die von Lipper, Morningstar, Scope, aber auch Sauren mit zahlreichen Preisen ausgezeichnete Strategie von der in London und Sydney ansässigen Investmentboutique Baker Steel Capital Managers. Die 2001 von David Baker und Trevor Steel gegründete Gesellschaft ist auf Rohstoffwerte spezialisiert und hat rund eine halbe Mil­liarde Euro an Assets und Management, wovon mehr als 400 Millionen Euro auf den Flaggschifffonds Bakersteel Precious Metals entfallen. „Die Portfoliomanager von Baker Steel haben eine hohe Expertise aufgrund ihrer jahrelangen Tätigkeit für Merrill Lynch Investment Managers und wegen ihres geologischen Backgrounds“, erklärt auf Nachfrage von Institutional ­Money Ronald-Peter Stöferle von der liechtensteinischen Incrementum, die mit den Briten eine strategische Partnerschaft eingegangen ist. Im Rahmen dieser Zusammenarbeit liefert Incrementum Baker Steel ­Makro-Research betreffend Edelmetalle und Inflationsentwicklung. Im Gegenzug übernimmt Baker Steel für den Incrementum ­Inflation Diversifier Fund (ISIN der I-Tranche: LI0226274285) die Einzeltitelauswahl. Darüber hinaus wurde vor ein paar Monaten eine semiinstitutionelle Tranche des Bakersteel Precious Metals Fonds aufgelegt, die als „Incrementum Bakersteel Precious Metals“ Investoren aus der DACH-Region ab einer Mindestanlagesumme von 250.000 Euro zur Verfügung steht. Da sich die Masterminds beider Häuser auch persönlich gut verstehen und Incre­mentum für die genannte Fondsanteilsklasse den Vertrieb übernimmt, kennt Incrementum-Partner Stöferle den Baker-Steel-Ansatz ganz genau: „Das Fondsmanagement hat das Ziel, den Sektor in allen Marktphasen bei geringerer Volatilität als die Benchmark outzuperformen. Investments sollen auch ohne steigenden Goldpreis eine fundamentale Upside zwischen 30 und 50 Prozent bieten.“ Der bei der DZ-Privatbank-Tochter IPConcept in Luxemburg adminis­trierte Long-only-UCITS-Fonds misst sich gegen den Vergleichsindex EMIX Global Mining Global Gold Index und sieht sich als High-Beta-Fonds, der auch Mid Caps beimischt. „Der Bakersteel Precious Metals lag zuletzt gut bei der Länderallokation und der Aktienauswahl“, verweist Stöferle auf die gelieferte Performance der vergangenen Jahre. So erzielte der Fonds per ­Ende August 2019 in Euro gerechnet eine annualisierte Dreijahresperformance von 8,71 Prozent und ist damit laut Recherchen von Institutional Money über diesen Zeitraum der beste aktiv gemanagte Gold­minenaktienfonds im UCITS-Format, der deutschen Investoren zur Verfügung steht (siehe Tabelle „Interessante Goldminenaktienfonds“). Noch beeindruckender ist der Blick auf die Fünfjahresperformance: mehr als 22 Prozent per annum. Damit rankt Bloomberg den Fonds auch im 99. Perzentil seiner Vergleichsgruppe. Anzumerken ist, dass Baker Steel den Fonds erst seit 19. Februar 2015 managt, wobei aber der Löwenanteil des Alphas nach dem Wechsel erzielt wurde. Die beiden Fondsmanager David Baker und der vor rund zwei Jahren zu Baker Steel gekommene, aber ebenfalls sehr erfahrene studierte Geologe und Ex-Barrick- Gold-Mann Mark Burridge suchen aus den weltweit rund 1.000 möglichen Edelmetallaktien nach mehreren Analyseschritten jene zirka 35 Einzeltitel aus, bei denen sie das beste Chancen-Risiko-Profil sehen. Wichtige Auswahlkriterien sind auszugsweise Marktkapitalisierung, gutes Management, ESG, Produktionskosten, Gewinnmargen, verbleibende Reserven und bilanzielle Stärke. „Das Management verfolgt einen Value-Ansatz, derzeit ist das Portfolio gut auf­gestellt“, betont Stöferle unter Verweis auf einige der am höchsten gewichteten Einzeltitel wie Harmony Gold, Pan American Silver, Barrick Gold, Yamana Gold oder Reso­lute Mining, die die Beimischung von Mid Caps bestätigen. Laut Stöferle liege das Vehi­kel mit seinem Investmentvolumen derzeit im „Sweet Spot“, da er dadurch flexibel vom Potenzial kleinerer, weniger liquider Edelmetallaktien profitieren könne – wie beispielsweise vom „Verhundertfacher“ Kirkland Lake Gold –, während Fonds mit wesentlich höheren Volumina aufgrund ­ihres Markteinflusses nur mehr eingeschränkt bei Nebenwerten ein- und aussteigen können.

Regionaler Fokus

Auf Platz zwei des Fondsrankings liegt der mit rund 131 Millionen Euro an Volumen etwas kleinere Stabilitas Pacific Gold + Metals – I. Offizieller Fondsmanager und KVG ist IPConcept in Luxemburg. Als ­Berater des Fondsmanagements fungiert der erfahrene Edelmetallexperte Martin Siegel, Geschäftsführer der 2006 gegründeten Investmentboutique Stabilitas aus dem nordrhein-westfälischen Bad Salzuflen. Weitere von ihm betreute Fonds sind der Stabilitas Silber + Weissmetalle und Stabilitas Gold + Resourcen Special Situations, die aber aufgrund für Großanleger zu niedriger Fondsvolumen an dieser Stelle nicht weiter analysiert werden. Der Anlageschwerpunkt des Stabilitas Pacific Gold + Metals Fonds liegt laut Factsheet auf den kleineren bis mittelgroßen Goldproduzenten im pazifischen Raum. Große Marktführer sowie vereinzelt Explorationswerte und fundamental unterbewertete australische Basismetallprodu­zenten werden beigemischt. Die regionale Fokussierung soll potenzielle Investoren nicht beunruhigen, da Siegel unter „pazifischer Raum“ Länder wie Kanada, Australien oder auch Südafrika versteht, sodass ­alle in der Praxis relevanten Goldminen­produzenten gekauft werden können. Aber auch Titel aus den USA finden laut Bloomberg Berücksichtigung. Siegels selbst genanntes Ziel ist es, jeweils die besten Werte ihrer Klasse zu finden. Das ist ihm offenbar in den vergangenen Jahren gut gelungen. So erzielte er auf Dreijahressicht eine annualisierte Performance von rund acht Prozent.

ESG muss sein

Von Institutional Money auf die Outperformance gegenüber den meisten Gold­minenaktienindizes wie auch seiner Peergroup angesprochen, nannte Siegel mehrere Gründe: Einerseits empfahl er eine relativ hohe Gewichtung von australischen Werten, die von der Abwertung des australischen Dollars gegenüber dem US-Dollar profi­tieren. Hinzu kamen eine Auswahl „besonders profitabler“ Minen, die ihren Unter­nehmenswert steigern konnten, und die Beimischung südafrikanischer Platin- und ­Palladiumwerte.

Der von Morningstar mit vier Sternen ausgezeichnete Global Gold Fonds von ­Investec Asset Managements zählt aufgrund seiner Auflage im Jahr 1990 zu den ältesten Goldminenaktienfonds am Markt und ­belegt in der Tabelle Platz drei. Die in der Liste angeführte institutionelle Tranche wurde 2007 aufgelegt. Fondsmanager George Cheveley setzt auf ein konzentriertes Portfolio von 30 Einzeltiteln, die nicht nur einer fundamentalen, sondern auch einer strengen ESG-Analyse unterzogen wurden. Neben einer Beimischung von Silberaktien kann das Fondsmanagement über Indexfonds auch direkt in Edelmetalle investieren. Vor dem Hintergrund steigender Goldpreise setzt Cheveley aber auf die Hebelwirkung von Einzelaktien und gewichtete zuletzt ­Aktien wie Newcrest Mining oder Barrick Gold am stärksten, aber auch ein Titel aus Russland fand Berücksichtigung.

Anton Altendorfer


Anhang:

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