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Wir brauchen keine Kristallkugel: BNY Mellon Global Short-Dated High Yield Bond Fund

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Zugang zum globalen Markt für kurzlaufende Hochzinsanleihen, bei niedriger Sensivität für Leitzinsänderungen. Konzentration auf das kurze Ende des Marktes: die Anleihen im Fonds haben aktuell eine durchschnittliche Fälligkeit von 1,3 Jahren (per 30. Sep 2017). 

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3/2017 | Produkte & Strategien
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Aufholjagd via Nischenstrategie

Die Investmentbanken versuchen ihren Rückstand im ETF-Geschäft aufzuholen. Das geschieht ­mehrheitlich mithilfe vergleichsweise komplexer Produkte und verschiedenster aktiver wie passiver ­Strategien. Hier besteht die Gefahr, dass ihr Inhalt von dem abweicht, was das Label verspricht.

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Um im Meer der klassischen ETFs der Marktführer aufzufallen und Verkaufschancen zu haben, bringen Investmentbanken ihr Spezial-Know-how ins Spiel. Das Ergebnis sind Produkte, die zwar als Exchange Traded Funds verkauft werden, von der ursprünglichen Idee des Konzepts aber schon weit entfernt sind.

Foto: © deutsche Bank, Fotolia | JeremyRichards

Wenn eine Branche ihr Geschäft in einem Segment innerhalb von sieben Jahren vervierfacht, dann wird das in der Regel als gute Nachricht gewertet. Der Fall war dies zum Beispiel beim globalen ETF-Geschäft der großen Investmentbanken zwischen 2010 und heute. Aus ursprünglich zehn wurden mittlerweile 40 Milliarden US-Dollar. Schön. Al­­lerdings wird diese Erfolgsgeschichte durch die Tatsache relativiert, dass BlackRock und Vanguard monatlich etwa 30 Milliarden US-Dollar Neugeschäft an Land ziehen. Insgesamt liegt der Anteil der Banken am 4.000 Milliarden US-Dollar großen ETF-Gesamtmarkt bei gerade einmal einem Prozent. Stellt man ETF-Profis wie Simon Klein, Leiter des Vertriebs passive Investments bei der Deutschen AWM, die Frage, warum die großen Wall-Street-Banken so ins Hintertreffen geraten sind, erfährt man, „dass das ETF-Geschäft in den USA gar nicht so sehr ein institutionelles Geschäft, son­dern doch recht retailgetrieben war“. Und dieser Markt war für Goldman und Co. die längste Zeit uninteressant. Die Banken haben den passiven ETF-Zug in der Folge schlichtweg unterschätzt. Das lässt sich wahrscheinlich am besten daran erkennen, dass der ETF-Mega-Blockbuster iShares „ursprünglich Barclays gehörte und an BlackRock verkauft wurde“, wie Klein anmerkt.


Verpasster Einstieg
Damit hat man den Einstieg verpasst, und in einen bereits hoch entwickelten Markt einzutreten, gestaltet sich schwierig, kann man im Wettbewerb auf einem freien Markt doch nur billiger oder besser sein. Da beides in diesem Fall praktisch unmöglich ist, wenn wir über die Abbildung breiter Märkte sprechen, bleibt den Bankern nur die Flucht in exotischere Konstruktionen. Und genau das versuchen sie auch.


Am besten gelingt dies noch der Deutschen Bank, die laut Bloomberg ein ETF-Volumen von mehr als 15 Milliarden US-Dollar verwaltet. In einer Bloomberg-Analyse wird dieser Marktanteil als Resultat ­erfolgreicher und konsequenter Spezialisierung gewertet. „In den ETF-Markt einzudringen kann, egal wie groß man als Institut ist, schwierig sein“, schreibt der ETF-Spezialist Eric Balchunas. „Das macht es umso wichtiger, eine Nische zu finden. Die Deutsche Bank fokussiert auf währungsgesi­cherte ETFs, Barclays spezialisiert sich wiederum auf futuresbasierte Exchange Traded Notes.“ Dass diese Strategie Früchte tragen kann, merkt man daran, dass die beiden Häuser mehr als 60 Prozent des Banken-ETF-Marktes beherrschen.


Obwohl also mithilfe einer solchen Spezialisierung Terraingewinne möglich sind, stößt man bei exotischeren ETF-Lösungen auf ein weiteres Problem: Institutionelle Investoren überantworten diese Form der Veranlagung traditionell lieber Hedgefonds, und nach zum Teil unerfreulichen Erfahrungen verzichten viele inzwischen ganz darauf.


Die Anbieterseite geht scheinbar dennoch davon aus, dass sich das in Zukunft wieder ändern wird, denn die Banken bringen eine ganze Phalanx an passiven Instruments in Position, die Hedgefondsstrategien nach­bilden.


Unterstützend sollte hier die Zinslandschaft wirken, die doch wieder mehr Großanleger Alternativen zu den traditionellen Anlageinstrumenten suchen lässt. Dennoch, wie groß die Erfolgschancen von kom­plexen ETF-Lösungen sind, lässt sich nicht ­seriös vorhersagen, bisher blieben die Volumina in diesem Bereich jedenfalls überschaubar. Laut Bloomberg-Datenbank weist IQ Hedge Multi-Strategy Tracker – aktuell die größte Plattform, die Hedgefonds repliziert – ein verwaltetes Vermögen von rund einer Milliarde US-Dollar aus.
Um in diese Richtung wachsen zu können, müssen die Anbieter vor allem noch den Nachweis erbringen, dass ihre Konzepte nachhaltig funktionieren. Bisher steht nicht fest, dass die Nischen-ETFs die Handelsidee, die sie abbilden sollen, tatsächlich treffen. Todd Rosenbluth, Director of ETF and Mutual Fund Research bei der Ratingagentur CFRA, hat sich dieser Frage anhand des aktuellen Boomthemas „Emerging Markets“ angenommen. Verglichen wurden in seiner Analyse drei Emerging-Markets-ETFs. Konkret waren dies der „iShares ­Core MSCI Emerging Markets ETF“ von Marktführer BlackRock, der „FTSE Emerging Markets Fund“ von Vanguard und der „Vanguard Emerging Markets Stock Index Fund“ aus der Mutual-Fund-Schiene des ­Indexfondsriesen. Alle drei weisen eine ­Expense Ratio von 0,14 Prozent aus. In der ersten Jahreshälfte lag das iShares-Produkt 18,7 Prozent im Plus, während die Vanguard-Produkte „nur“ 14,4 (ETF) beziehungsweise 14,6 Prozent (Mutual Fund) zulegen konnten.


„Alles eine Frage des Tracking Errors?“, will Rosenbluth wissen. Anscheinend nicht. Denn Daten von ETF.com zeigen, dass das BlackRock-Produkt einen Tracking Error von elf aufweist, während dieser bei Vanguard 17 Basispunkte beträgt.


Diese minimale Differenz kann den deutlichen Unterschied in der Performance nicht erklären. Tatsächlich liegt die Differenz in der Philosophie der beiden Häuser beziehungsweise der zugrundeliegenden Indexprovider begründet. BlackRock wird von MSCI beliefert, und für den New Yorker Indexanbieter ist Südkorea ein Schwellenland. Für FTSE, den britischen Indexlieferanten von Vanguard, ist Süd­korea hingegen ein entwickelter Markt – in derselben Kategorie wie Deutschland oder Frankreich. Aus diesem Grund finden südkoreanische Unternehmen wie Samsung und Hyundai in den ETF von iShares Eingang, bei Vanguard bleiben sie unberücksichtigt. Im Untersuchungszeitraum hatte das massive Auswirkungen, lag der süd­koreanische Aktienmarkt bis kurz vor der jüngsten „Nordkorea-Krise“ doch seit Jahresbeginn 20 Prozent im Plus.


 Ein zweiter Faktor, der zur unterschiedlichen Bewertung der Emerging-Markets- ETFs führte, war die Zusammensetzung des China-Exposures. MSCI hat im Juni angekündigt, dass es ab 2018 eine Ein-Prozent-Gewichtung von chinesischen A-Klasse-Aktien vornehmen wird. FTSE hat diese Art von Wertpapier bereits seit September 2016 in seine Emerging-Markets-Produkte inkludiert. „In der ersten Jahreshälfte war die Absenz von chinesischen A-Shares jedoch ein positiver Faktor“, erklärt Rosenbluth. Auf der anderen Seite führt MSCI chinesische Aktien, die wie Alibaba auch in den USA ­notieren, FTSE hingegen nicht. Alibaba hat seit Jahresbeginn 70 Prozent an Wert gewonnen und einen entsprechenden individuellen Ergebnisbeitrag geliefert.


Letzten Endes ist der Investor also mit zwei ETFs konfrontiert, die beide „Emerging Markets“ im Namen tragen. Das BlackRock-Produkt fügt sogar noch „Core“ hinzu. Man könnte also meinen, dass diese Definition enger gefasst wird als beim ­Konkurrenten, es ist jedoch genau das ­Gegenteil der Fall.


Während die Divergenzen in dem Schwellenländer-ETF-Beispiel noch relativ einfach aufzuklären sind, wird es bei Konzepten, die Hedgefondsstrategien replizieren, deutlich schwieriger. Nimmt man beispielsweise den JPM Diversified Alternatives von J.P. Morgan, so lässt sich hier aus den Prospekt­angaben nicht mehr ableiten, was da eigentlich gekauft wird. Auch Bloomberg-Daten helfen nicht weiter. Demnach kommen hier Strategien zur Anwendung, wie sie von „gewissen Hedgefonds verfolgt werden“. Was dann doch als halbwegs vage zu bezeichnen ist.


Bohrt man ein wenig nach, stößt man auf rund 850 physische und synthetische Positionen sowie auf den Hinweis, dass der Fonds von Yazann Romahi – „seit 2009 ein Pionier des Hedge Fonds Beta Investing“ – geleitet wird. Das Produkt wird also aktiv gemanagt, wenn auch nach einem „regel­basierten Bottom-up-Ansatz“. Das aktive Management erklärt auch die für einen ETF relativ hohen Gebühren von 0,85 Prozent – gemessen an den traditionellen Hedgefondskosten stellen sie dennoch ein Schnäppchen dar.


Kritik an aktiven ETFs
Sobald die Begriffe „ETF“ und „aktiv“ gemeinsam in einem Satz vorkommen, runzeln viele Insider allerdings die Stirn. Zwar sehen auch Manager wie Gerard O’Reilly, der bei Vanguard für passive Strategien im Gegenwert von rund 800 Milliarden US-Dollar verantwortlich ist, „Chancen für ­aktives Management, die allerdings nicht ausreichend genützt werden“. Andere Fachleute wie Simon Klein halten davon aber wenig. Der ETF-Profi kann mit aktiv gemanagten ETFs relativ wenig anfangen. „Ich kann den Sinn nicht ganz erkennen. ETFs können ihre Vorteile nur mit passiver Indexabbildung ausspielen. Alles andere widerspricht dem Sinn des Produkts.“ Der Begriff „Etikettenschwindel“ steht während des ­Gesprächs im Raum, wenngleich er auch nicht ausdrücklich fällt.


Am Aufwärtstrend des Marktsegments würde dies aber ohnedies nichts ändern. Laut Daten des Internetportals etf.com sind 36 Prozent aller ETF-Neuzulassungen mit aktivem Management ausgestattet. Gemessen an den bestehenden 191 aktiven ETFs, die gemeinsam auf eine Kapitalisierung von unter 40 Milliarden US-Dollar kommen, zeigt das doch eine beträchtliche Dynamik. Dass die großen Wall-Street-Banken diesen ETF-Typus favorisieren, hat möglicherweise weniger damit zu tun, dass die Produkte sinnvoll sind, sondern liegt eher daran, dass diese Art zu investieren viel mehr ihrer ­traditionellen Arbeitsweise entspricht, oder wie es Klein formuliert: „Die großen Investmentbanken waren in der Regel immer schon sehr alphaorientiert und haben genau aus diesem Alpha heraus ihre Existenz­berechtigung gezogen.“


Da die Investmentbanken mit ihrer Kernkompetenz – der Jagd nach Alpha – im ETF-Markt bislang nicht den erhofften ­Absatzboom auslösen konnten, versuchen sie auch über eine zweite Stärke ihr Geschäft in diesem Bereich auszuweiten: ihre Nähe zum institutionellen Markt. Von dieser Seite werden gegenwärtig sophistizierte Smart-Beta-Produkte nachgefragt – und das auf eine fast schon exzessive Art und Weise. So zogen laut Amundi-Daten im ersten Halbjahr Smart-Beta-Fonds weltweit rund 32 Milliarden Euro an.


Wobei die Institute der Wall Street hier zuletzt erfolgreicher agierten als europäische Häuser. Denn während Goldman Sachs 2016 zwei Milliarden US-Dollar an verwaltetem Vermögen hinzugewinnen konnte, hat die Deutsche Bank rund fünf Milliarden abgebaut. Die Amerikaner punkten nicht nur mit den bestehenden guten Kontakten, sondern unter anderem auch mit extrem niedrigen Gebühren. Für das ActiveBeta U.S. Large Cap Equity ETF werden Fees von gerade einmal 0,09 Prozent verrechnet. Für die Deutsche Bank sieht Klein diese an sich unerfreuliche Marktverschiebung aber relativ gelassen: „Für uns ist der europäische und hier insbesondere unser Heimatmarkt Deutschland entscheidend.“ Die eigene etablierte Marke beschere hier Vorteile, weshalb man regional und einzelstaatlich gesehen keine Gefährdung der Marktposition orte. Insgesamt zeigt die jüngere Entwicklung der ETF-Sparte, dass dieses Segment wohl in eine neue Phase eingetreten ist. Aktive Fonds werden nicht via Dumpingpreis angegriffen, sondern häufiger auch in ihrem ureigensten Terrain der Alpha­generierung. Während klassische ETFs den Beweis erbracht haben, dass sie Märkte billig abbilden können, müssen aktive ETFs erst noch zeigen, was sie können.    


Anhang:

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