Alpha-Jäger und Aufstiegschancen

China kämpft mit strukturellen Pro­blemen, Indien ist längst im Fokus globaler Investoren und hoch bewertet. Gleichzeitig haben sich viele klassische Emerging Markets wirtschaftlich und an den Kapital­märkten erheblich weiterentwickelt. Wo also findet sich geografisch gesehen die nächste große Wachstumsgeschichte? Eine These dazu hat Jens Wildermuth, Leiter Asset Management Emerging Markets & High Yield Bonds bei Helaba Invest: „Im klassischen Emerging-Markets-Bereich sind viele Geschichten inzwischen weit fortgeschritten. Spannendere Opportuni­täten finden sich heute oft in den Frontier Markets.“ Reformen, Digitalisierung, Infra­strukturinvestitionen und junge Bevölkerungen eröffnen in Ländern von Vietnam bis Nigeria neue Perspektiven. Wim-Hein Pals, Leiter des Emerging-Markets-Aktienteams bei Robeco, fasst den Investment Case folgendermaßen zusammen: „Frontier-Märkte bieten etwas, das anderswo zunehmend selten geworden ist: hohes Wirtschaftswachstum, ­eine günsti­ge demografische Entwicklung und Produktivitätsgewinne.“ Wobei ­Christof Schmidbauer, Portfolio-Advisor des Ovid Asia Pacific Wealth Fund bei Apano Investments, generell zu bedenken gibt, dass es keinen empirisch nachweisbaren unbedingten Zusammenhang zwischen Wirtschaftswachstum und beispielsweise steigenden Aktienkursen gibt. Auch eine junge Bevölkerung allein macht noch keinen attraktiven Kapitalmarkt aus. Kevin Thozet, Mitglied des Investmentkomitees bei Carmignac, vergleicht Frontier Markets mit „energiegeladenen Achtjährigen“: Sie seien finanziell weniger reif, hätten aber erhebliches Wachstumspotenzial. Entscheidend sei, dass Demografie mit neuen Arbeitsplätzen, Produktivitätsfortschritten und Reformen einhergehe.

Ineffizienz und Alpha

Dass die Märkte abseits großer Kapitalströme liegen, kann wiederum Teil ihrer Attraktivität sein. Research-Abdeckung und internationale Investorenbasis sind häufig gering. „Ich würde nicht sagen, dass sie die einzigen Ineffizienzmärkte sind – aber sie gehören sicherlich zu den ineffizientesten“, sagt Lars Dollmann, Senior Portfolio Manager bei Aramea Asset Management.

Definitionsprobleme

Schon die Definition der Region ist unscharf. Helaba-Invest-Manager ­Christian Ott würde etwa Kasachstan und Usbekis­tan aufgrund ihrer finanziellen Robustheit nicht als klassische Frontier Markets ansehen, sondern schon recht nah bei den Emerging Markets ansiedeln. Auch Purvi Harlalka, Senior Emerging Market Sovereign Debt Strategist bei M&G, hält Kasachstan bei Hartwährungsanleihen kaum noch für einen Frontier Market. Gemeinsam sind diesen sehr unterschiedlichen Ländern vor allem geringe Liquidität, begrenzte Markttiefe und ein vergleichsweise kleines investierbares Universum.

In Asien rückt jedenfalls Vietnam in den Fokus. Das Land profitiert von der Verlagerung von Produktionskapazitäten, ausländischen Direktinvestitionen und einer wachsenden Mittelschicht. Für Thozet ähnelt Vietnam in mancher Hinsicht China vor rund 20 Jahren. Schmidbauer warnt allerdings vor einer zu einfachen „China+1“-Story. Auch Vietnam zeige die Grenzen einer reinen Länderwette: So wurde 2025 ein erheblicher Teil der Indexperformance von Vingroup und deren Tochter Vinhomes getragen – mit den damit einhergehenden zusätzlichen Klumpenrisiken.

Auch Zentralasien gewinnt an Aufmerksamkeit. M&G verweist auf die Öffnung Usbekistans, Privatisierungen und besse­re Governance, während das bereits erwähnte Kasachstan robustes Wachstum mit niedriger Staatsverschuldung verbindet. Dollmann sieht zusätzlich Chancen durch Rohstoffe und Infrastrukturinvestitionen in Kasachstan sowie die Öffnung der usbekischen Kapitalmärkte.

Hochselektiv in Afrika

In Afrika sieht Pals Chancen durch steigende Einkommen, die neue Möglichkeiten im Finanz- und Konsumgütersektor eröffnen, sowie durch die reichhaltigen Vorkommen an Seltenen Erden und Basismetallen, die dem Kontinent strategische Bedeutung verleihen. Yann Groeger, Deputy Chief Credit Officer bei BlueOrchard, verweist in diesem Zusammenhang bei Kenia insbesondere auf das Zusammenspiel von Infrastruktur, Digitalisierung und innovativen Geschäftsmodellen.

Nigeria wiederum zeigt, wie Reformen einen Investment Case verändern können. Nach der Kürzung von Treibstoffsubventionen und der Liberalisierung des Wäh­­­rungsregimes zählt Witold Bahrke, Senior Macro and Allocation Strategist bei Global Evolution, das Land zu den inter­essantesten Reformkandidaten unter den Frontier Markets. Auch M&G sieht einen klaren Reformkurs und langfristig Vorteile durch die Größe des Binnenmarktes.

Doch gerade Afrika macht deutlich, warum makroökonomisches Potenzial allein für professionelle Investoren nicht genügt. „Makrowachstum bedeutet nicht automa­tisch Kreditqualität“, so Groeger. „Für erfolgreiche Investments braucht es neben einer überzeugenden Länderstory vor allem belastbare Geschäftsmodelle.“

Nicht jedes Alpha ist echt

Die geringe Research-Abdeckung schafft zugleich Chancen. Bahrke sieht darin „reale Marktineffizienzen – und damit langfristige Renditemöglichkeiten, die noch lange nicht ausgeschöpft sind“. Doch selbst wenn ein Investor eine Fehlbewertung erkennt, heißt das noch lange nicht, dass er sie problemlos ausnutzen kann. Thozet sieht genau darin eine Besonderheit von Frontier Markets: Niedrige Liquidität, Beschränkungen für ausländische Eigentümer, Devisenkontrollen, Schwierigkeiten bei Verwahrung und Abwicklung sowie Governance-Risiken können verhindern, dass sich Bewertungsunterschiede durch Arbitrage schließen. Die Ineffizienz bleibt also mitunter gerade deshalb bestehen, weil sie schwer handelbar ist.

Mit der Entwicklung der Kapitalmärkte können diese Hürden abgebaut werden. Verbesserungen bei Abwicklung und Verwahrung, klarere Regeln für ausländische Investoren und höhere Transparenz können laut Thozet die Liquidität erhöhen und zusätzliches institutionelles Kapital anziehen.

Schmidbauer warnt davor, jede Überrendite als Ergebnis überlegenen Researchs zu interpretieren: „Wie viel vom vermeintlichen Alpha eines Managers ist in Wirklichkeit eine Prämie für aktiv eingegangene potenzielle Illiquidität und Extremrisiken?“ Gerade bei globalen Markteinbrüchen könnten niedrige historische Korrelationen einen größeren Diversifikationseffekt suggerieren, als tatsächlich vorhanden sei.

Auf der Aktienseite spricht vieles für einen selektiven Ansatz. „Gerade weil Frontier Markets so unterschiedlich sind, erscheint ein aktiver, benchmarkfreier Ansatz sinnvoller als eine rein passive Allokation“, sagt Dollmann. Zudem dominieren in vielen Frontier-Börsen wenige Unternehmen und traditionelle Branchen. Innovative Geschäftsmodelle sind im investierbaren Universum dagegen oft nur begrenzt vertreten – wir erinnern uns an dieser Stelle an Vietnam und einen Leitindex, der de facto von zwei Titeln getragen wird.

Trotzdem entstehen Chancen auch entlang aktueller Trends. Dollmann nennt insbesondere Elektrifizierung und Energieinfrastruktur: Vom Ausbau der Stromnetze und der Energieversorgung könnten Unternehmen aus Netztechnik, Bau und industrieller Ausrüstung profitieren. Auch Finanzdienstleister bieten angesichts der geringen Finanzmarktdurchdringung vieler Länder langfristiges Potenzial.

Anleihenstrategie

Eine andere Perspektive bietet der Anleihenmarkt. Nach Angaben von Global Evolution liegen die Renditen bis zur Fälligkeit bei Frontier-Anleihen derzeit bei mehr als zwölf Prozent; im Lokalwährungsbereich beträgt die Duration weniger als drei Jahre. Bahrke zufolge kann der geringe Anteil ausländischer Anleger zudem die Abhängigkeit vom globalen Risikoappetit reduzieren. „Die hohe Rendite ist sicherlich ein zentrales Argument, aber dass Frontier-Anleihen gleichzeitig ein außergewöhnliches Verhältnis von Rendite und Risiko bieten und daher auch als Diversifikator dienen können, wird weitestgehend unterschätzt.“

Ein zentrales Risiko bleibt jedenfalls die Währung. „Eine volatile Währung kann eine ansonsten attraktive Investmentstory leicht zunichtemachen“, warnt Pals. Auch Bahrke räumt bei Lokalwährungsanleihen langfristig negative Währungseffekte ein, hält diese aber durch den hohen Carry für mehr als kompensiert.

Dass viele attraktive Unternehmen gar nicht oder nur eingeschränkt über liquide Kapitalmärkte erreichbar sind, eröffnet zugleich Chancen für Private Markets. „Viele Unternehmen in Frontier Markets verfügen über gute Geschäftsmodelle, haben aber nur eingeschränkten Zugang zu Kapital. Genau hier können Private Markets einen Mehrwert schaffen“, sagt Groeger von BlueOrchard.

Allerdings steigt damit der Anspruch an die Prüfung der einzelnen Investments. Standards sind weniger einheitlich, Informationen schwerer verfügbar und lokale Besonderheiten wichtiger. Für Groeger ist deshalb lokale Präsenz entscheidend. Neben der Makroanalyse müssen Geschäftsmodell, Management und Widerstandsfähigkeit eines Unternehmens untersucht werden.

Aufstieg als Jackpot

Zum fundamentalen Investment Case kann ein technischer Kurstreiber hinzukommen: die Hochstufung vom Frontier zum Emerging Market. „Wenn ein Land vom Frontier- zum Emerging-Market-Status hochgestuft wird, kann das Milliarden von Dollar an passiven Zuflüssen auslösen“, sagt Pals. „In relativ kleinen und weniger liquiden Märkten kann das erhebliche Auswirkungen auf die Aktienkurse haben.“

Für aktive Anleger beginnt die interessan­te Phase deshalb häufig schon vorher. Dollmann zufolge antizipieren Investoren eine mögliche Indexaufnahme und positionieren sich, bevor benchmarkorientiertes Kapital zufließen muss. Auch am Anleihenmarkt funktioniert ein ähnlicher Mechanismus über ­Ratingveränderungen. „Wer Alpha erzielen will, darf deshalb nicht erst auf das Rating-Upgrade warten, sondern muss positive Entwicklungen erkennen, bevor sie der Markt vollständig eingepreist hat“, sagt Wildermuth.

Welche Länder für einen Aufstieg infrage kommen, hängt auch von der Anlageklasse ab. M&G sieht bei ­Hartwährungsanleihen insbesondere Usbekistan und Georgien mit guten Chancen, in den kommenden Jahren vom Frontier- ins Emerging-Market-­Universum aufzusteigen. Verbesserte makroökonomische Fundamentaldaten und eine solide Wirtschaftspolitik könnten beiden Ländern perspektivisch sogar ein Investment-Grade-Rating ­ermöglichen. Nigeria und die Elfenbeinküste wiede­rum zählen für M&G langfristig zu den Kandidaten für einen Aufstieg ins Emerging-Market-Universum.

Auf der Aktienseite steht in diesem Zusammenhang und trotz der geschilderten Klumpenrisiken im Leitindex vor allem Vietnam im Fokus. Thozet würde sich, müsste er sich heute auf einen einzigen Frontier Market festlegen, für Vietnam entscheiden. Gleichzeitig zeigt gerade dieses Beispiel, wie fließend die Kategorien geworden sind: FTSE Russell stuft Vietnam seit September 2026 als Emerging Market ein, während das Land bei MSCI weiterhin als Frontier Market klassifiziert ist.

Die Kehrseite der Medaille

Allerdings wäre es ein Fehler, auf einen zwangsläufigen und generellen Aufstieg der heutigen Frontier Markets zu setzen. M&G schätzt, dass in den kommenden zehn Jahren weniger als zehn Prozent der heutigen Frontier Markets tatsächlich zum Emerging Market aufsteigen werden. Reformen können ins Stocken geraten, politische Prioritäten wechseln und günstige demografische Voraussetzungen ungenutzt blei­ben. Hinzu kommen Währungs-, Liquiditäts- und Governance-Risiken, die selbst eine überzeugende volkswirtschaftliche Entwicklung für Investoren zunichtemachen können.

Gestiegene Bewertungen

Auch gestiegene Bewertungen ­mahnen inzwischen zur Selektivität. Das Emerging-Market-Debt-Team von M&G ver­­­weist darauf, dass Frontier Markets in den vergangenen Jahren unter anderem von attraktiven Ausgangsbewertungen, Reformprogrammen und zuletzt von höheren Rohstoffpreisen profitiert haben. Inzwischen seien die Risikoprämien jedoch historisch eng. Gleichzeitig liefen einige IWF-Programme aus, und nach Jahren teilweise einschneidender Reformen drohe Ermüdung in der Bevölkerung. Eine Fortsetzung der jüngsten Outperformance sei deshalb keineswegs selbstverständlich.

Die geringe Einbindung vieler Frontier-Länder in die Weltwirtschaft muss dabei nicht ausschließlich ein Nachteil sein. Bahrke zufolge sind sie – abgesehen von rohstoffintensiven Ländern und Ausnahmen wie Vietnam – weniger stark in die ­globalen Lieferketten integriert und damit auch weniger unmittelbar von Protektionismus betroffen. Das kann ihre Abhängigkeit von manchen globalen Risikofaktoren begrenzen, beseitigt aber die länderspezifischen politischen, Währungs- und Liquiditätsrisiken nicht.

Mehrere Variablen

Für Investoren dürfte deshalb weniger entscheidend sein, welches Land die höchsten Wachstumsraten verspricht, sondern ob sich daraus tatsächlich attraktive Investments ableiten lassen. Dabei können die Antworten je nach Anlageklasse unterschiedlich ausfallen: Ein Aktienmarkt kann zu klein oder konzentriert sein, während sich im selben Land Chancen bei Anleihen oder in den Private Markets eröffnen. Die Suche nach der nächsten Wachstumsgeschichte führt damit nicht zwangsläufig zu einem neuen China oder Indien. Entscheidend ist vielmehr, wo wirtschaftliche Entwicklung, Reformen und zunehmende Investierbarkeit gleichzeitig konkrete Anlagechancen entstehen lassen.

David Verbeek

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