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2/2021 | Theorie & Praxis
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Viraler Wissensdurst

Die Spuren, die Covid-19 in Wirtschaft, Gesellschaft und Politik hinterlassen hat, spiegeln sich auch in der finanzakademischen Szene wider. Arbeiten zu dem Thema wurden nahezu manisch heruntergeladen.

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Die US-Datenbank SSRN publiziert Arbeiten aus einer breiten Palette von wissenschaftlichen Themen. Allein im Bereich Finanz und Ökonomie stehen rund 200.000 Papers zur Verfügung. ­Welche Trends sich aus dem Download-Verhalten dieser Studien ableiten lassen, untersucht Institutional Money in regelmäßigen Abständen.

© Stanford University, Gorodenkoff | stock.adobe.

Spätestens seit der viel beachteten Publikation „Narrative Economics“ von Robert J. Shiller hat sich die These, wonach es Feedback-Schleifen zwischen Narrativen und Märkten gibt, maßgeblich erhärtet. Wie berichtet, argumentiert Shiller, dass Publikationen in der Fachliteratur, aber auch herkömmliche Belletristik und Medien – also das Narrativ im Allgemeinen – einen Einfluss auf die Marktteilnehmer und somit das Marktgeschehen an sich haben.

Narrative Macht

Im Rahmen diverser Strategien des maschinellen Lernens wurde dieser Ansatz bereits umgesetzt. Ganze Lexika und Datenbanken sind inzwischen entstanden, die ­Begriffe – in welcher Form auch immer veröffentlicht – analysieren, kategorisieren und aus diesem Prozess heraus Prognosen für die Entwicklung von Einzeltiteln, ganzen Märkten oder makroökonomischen Indikatoren generieren. Die Redaktion von Institutional Money hat Zusammenhänge dieser Art ­bereits Anfang 2019 erfasst und sich in der ersten Ausgabe des damaligen Jahres mit Trends in finanzwissenschaftlichen Publikationen beschäftigt. Welche Themen sind gerade en vogue und haben erhöhte Chancen, an den Märkten und im makroökonomischen Umfeld eine Rolle zu spielen?

Seither ist bekanntermaßen eine Pandemie ausgebrochen – was natürlich die Frage aufwirft, welche Spuren diese Krise im Narrativ der finanzwissenschaftlichen Szene hinterlassen hat. Als Basis haben wir wie vor zwei Jahren die Datenbank des US-­Anbieters SSRN herangezogen. SSRN bietet ein umfassendes Themenfeld an wissenschaftlichen Arbeiten an – auch und besonders umfangreich in der Rubrik „Financial Economics Network“, in der mehr als 200.000 Papers hinterlegt sind.

Führungswechsel

Vergleicht man nun die Top Ten von 2019 mit jenen von 2021, so fällt sofort der Wechsel an der Spitze des Rankings auf (siehe Tabelle „Bewegung an der Spitze“). Neue Nummer eins ist Matthew O. Jackson mit „A Brief Introduction to the Basics of Game Theory“. Seit Hochladen des Papers im Jahr 2011 ist es knapp 260.000-mal gelesen worden und hat damit Meb Fabers ­Paper „A Quantitative Approach to Tactical Asset ­Allocation“ auf den zweiten Platz verwiesen. Dieser Trend hat sich bereits vor 2019 abgezeichnet. Sowohl zum Beobachtungszeitpunkt 2014 als auch 2018 wurde die Spieltheoriearbeit ungefähr doppelt so oft heruntergeladen wie Fabers Papier, das sich mit dem Thema Diversifikation ausein­andersetzt. Der Co-Gründer, CIO und CEO von Cambria Investments schlug in der 2007 publizierten Arbeit ein quantitatives Modell vor, das risikoadjustierte Erträge quer über verschiedene Assetklassen ermöglichen soll.

Gutes Timing

Die Arbeit entstand zwei Jahre vor der ­Finanzkrise. Fragt man Faber, warum das Paper so dermaßen viel Aufmerksamkeit auf sich gezogen hat, antwortet er bemerkenswert offen: „Das ­Paper war vor allem deshalb so populär, weil das vorgestellte System Investoren während der Finanzkrise eine Menge Geld gespart hätte, da es vor ­allem in Cash und Bonds investiert. Aber ehrlich gesagt hatte ich beim ­Timing auch Glück. Hätte ich das 2010 publiziert, wäre es den meisten Leuten wohl egal gewesen.“

Ganz grämen muss sich Faber nicht. Denn mit „Relative Strength Strategies for Investing“ verfügt der Kalifornier über eine zweite Arbeit in den Top Five, was ihn insgesamt zum erfolgreichsten Autor des Rankings macht.

Verhaltensforschung

An der Tatsache, dass es offenbar eine Verschiebung bei den nachgefragten Themen gibt, ändert das freilich wenig. Vier der aktuellen Top-Ten-Arbeiten kommen aus dem Bereich Behavioral Finance – wobei das am öftesten heruntergeladene Paper nicht nur deshalb heraussticht, weil es fast doppelt so viele Downloads wie die nächstplatzierte Arbeit aus dem Themengebiet ­Behaviorismus aufweist, sondern auch weil es sich – wie der Titel schon sagt – „um ­eine (sehr) kurze Einleitung in die Game Theory“ handelt, wie Jackson schreibt. Tatsächlich hat er die Arbeit ursprünglich „vor allem als Hilfestellung“ für seine Studenten in Stanford konzipiert, um ihnen „einen raschen Zugang zu einigen Grundprinzipien der Spieltheorie zu verschaffen“.

Dieser Zugang ist gerade einmal schmale 22 ausgedruckte A4-Seiten dick und umfasst am Ende einige Praxisbeispiele. „Das stellt natürlich nur die sprichwörtliche ­Spitze des Eisbergs dar“, erklärt der Stanford-Professor. Außerdem beschäftigt sich das Skriptum exklusiv mit nonkooperativer Spieltheorie – was zwischen den Zeilen wohl auch den einen oder anderen Hinweis auf die Intentionen der Leserschaft zulässt.

Ein Klassiker

Der Trend zu Behavioral Finance ist auch an den Autoren nicht spurlos vorüberge­gangen, die eigentlich für andere Themen bekannt sind – die Rede ist von Eugene F. Fama und seiner Arbeit „Market Efficiency, Long-Term Returns, and Behavioral Fi­nance“. Knapp 100.000 Downloads stehen hier zu Buche, was Fama die Verteidigung von Rang vier ermöglicht und das Paper – zumindest auf dieser Plattform – erfolgreicher macht als die Arbeit, die mitverantwortlich für seinen Ruhm ist: „A Five-­Factor Asset Pricing Model“. Die weg­weisende Studie kann als eines der Gründungsdokumente der Faktorstrategie und für Smart Beta verstanden werden. Gemeinsam mit seinem kongenialen Partner Kenneth R. French hat er die Arbeit verfasst, die auf der SSRN-­Page seit inzwischen 24 Jahren einer breiten Öffentlichkeit zur Verfügung steht.

Der Inhalt ist weitläufig bekannt: Es geht um die Erweiterung des Drei-Faktor-Modells und die mit solchen passiven Strategien zu erzielenden Prämien. Nicht alle Faktoren sind inzwischen unumstritten. Zweifel, ob der Size-Faktor jemals bestanden hat oder ob Momentum tatsächlich ­einen eigenständigen Faktor repräsentiert, werden landauf, landab lautstark geäußert. Diskussionen dieser Art könnten wiederum mit ein Grund für das nach wie vor starke Interesse an dieser Arbeit sein.

Dass es einem Narrativ nicht schadet, wenn es unter einem flotten Titel daherkommt, zeigt sich wiederum an den beiden Neueinsteigern. „151 Trading Strategies“ trägt seinen Inhalt ziemlich unmissver­ständlich im Titel und „Pulling the Goalie: Hockey and Investment Implications“ ­kreiert ein plastisches Bild, das Neugier weckt.

Interessant – und erst auf den zweiten Blick ersichtlich – ist, ­welches Thema zumindest in akademischen Kreisen an Fahrt verloren hat – und zwar Blockchain, Kryptoökonomie und Bitcoin. Das wird klar, wenn man die kurzfristigen Trends von 2019 und 2021 vergleicht: Im Jahr 2019 hat es dieses Thema nämlich gleich dreimal unter die Top Ten geschafft. Sieht man sich im ­Vergleich dazu aber die Downloads der vergangenen zwölf Monate an, so schafft es kein Paper, das sich mit dem Thema „Krypto“ auseinandersetzt, ­unter die ersten Zehn.
Bemerkenswerterweise scheint es sich dabei auch nicht um einen statistischen Ausreißer zu handeln – denn in der ewigen Bestenliste findet man als einziges Krypto-Paper „Is Bitcoin Really Un-Tethered?“ von John M. Griffin und Amin Shams unter den Top 50.

Covid-19 und dann der Rest

Fest steht jedenfalls, dass der untersuchte Zeitraum vom 31. 3. 2020 bis 31. 3. 2021 ganz im Zeichen der Pandemie stand. Aus dem Nichts belegen drei Arbeiten zu diesem Thema die Top Three des Zwölf-Monats-Rankings. Insgesamt vier schafften es in die Top Ten, wobei „Economic Effects of ­Coronavirus Outbreak (Covid-19) on the World Economy“ von Nuno Fernandes mit rund 61.000 Downloads nahezu doppelt so oft heruntergeladen wurde wie die Nummer eins in der jüngeren Vergangenheit.

In den beiden anderen untersuchten Zwölfmonatsabschnitten schaffte es Jackson mit seiner Arbeit zur Spieltheorie auf rund 32.000 und 34.000 Leser. Diesen Wert konnte er übrigens halten. Er brachte ihm auf Jahressicht aber diesmal nur den vierten Rang ein. Das wiederum bedeutet, dass die Nachfrage nach Information zu behavio­ristischen Ansätzen nicht zurückgegangen ist, sondern schlicht – und im übertragenen Sinne – von der Pandemie erdrückt wurde.

Faktoren vs. Behaviorismus

Wie lassen sich die vorliegenden Daten nun aber interpretieren? Tatsächlich hängt der kurzfristige akademische Trend schlicht davon ab, ob die Strategien, die das Virus unschädlich machen, greifen. Sollte das der Fall sein, wird der Anstieg an ökonomischen Papieren mit Covid-19-Bezug bald wieder abflachen. Dass dieses Szenario ­eintritt, ist zu hoffen – Fernandes, der an der spanischen IESE Business School wirkt, sah zum Zeitpunkt der Publikation im ­November 2020 „eine wachsende Hoffnung bezüglich eines Vakzins“ und einer damit einhergehenden funktionierenden Strategie. Sollte sich die Krise „jedoch bis zum Ende des Sommers ziehen, so sieht sich die ­globale Wirtschaft der größten Bedrohung der vergangenen zwei Jahrhunderte ausgesetzt“.

Unter dem alles übertünchenden Thema Corona schlummert auch die Erkenntnis, dass eine andere große ökonomische Herausforderung des 21. Jahrhunderts nach wie vor ihre Auswirkungen zeigt – nämlich die große Finanzkrise von 2008/2009: Nachdem sich die traditionelle Wirtschaftslehre in diesem Zusammenhang als äußerst lücken­haft erwiesen hat, richtete sich das Augenmerk auf Diversifikationsstrategien wie eben die Faktortheorie. Ausgerechnet Multi-Faktor-Strategien haben jedoch während der Pandemie deutliche Schwächen gezeigt. Eine damit einhergehende Enttäuschung würde erklären, wieso es abgesehen von „Equity Risk Premiums: Determinants, Estimation and Implications – The 2020 Edition“ kein Paper, das sich diesem Thema widmet, in den vergangenen zwölf Monaten unter die Top Ten geschafft hat.

Als letzte Hoffnung, Krisen zu verstehen, kristallisiert sich hingegen immer mehr der behavioristische Ansatz heraus. Einfüh­rungen in die Spieltheorie werden also auch in Zukunft beliebt sein.    

Hans Weitmayr


Anhang:

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