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4/2017 | Theorie & Praxis
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Schwarze Null ist keine fixe Idee

Michael Hüther, Chef des Instituts der Deutschen Wirtschaft, ist nach wie vor über den Zustand des Finanzsystems besorgt – nicht nur in der Eurozone. Dennoch werde man sich spätestens 2019 auf steigende Zinsen einstellen müssen.

Michael Hüther ist ein Mann der klaren Worte. Auch wenn das Kölner Institut der Deutschen Wirtschaft, dem er bereits seit Juli 2004 als Direktor vorsteht, von Wirtschaftsverbänden und Arbeitgebern finanziert werde, könne seine Forschungseinrichtung unabhängig ­arbeiten, wie er wiederholt betonte. Das ­habe man mehrfach durch Positionen unter Beweis gestellt, die alles andere als arbeitgeberfreundlich seien. Auch im Interview mit Institutional Money hält der Wirtschaftswissenschaftler nicht mit Kritik hinterm Berg. So bemängelt er etwa die jüngsten Entscheidungen der EZB, die seiner Ansicht nach schon viel zu lang an ­ihrem Anleihenkaufprogramm festhält, ohne dafür eine handfeste und nachvollziehbare Begründung zu liefern. Auch mit seiner Forderung nach der Rente mit 70 hat ­Hüther sich weder in der Politik noch bei den Tarifparteien oder Wissenschaftskollegen viele Freunde gemacht. Ein aufschlussreiches Gespräch mit einem Freidenker.

 

Herr Prof. Hüther, man hat manchmal den Eindruck, dass Europa noch mittendrin ist in der Finanzkrise, nur dass man nicht mehr darüber spricht und so tut, als seien Niedrigstzinsen normal. Sehen Sie das auch so?
Michael Hüther: In Bezug auf die Niedrigzinsen gibt es zwei unterschiedliche Geschichten, die man für deren Entstehen erzählen kann. Die eine von beiden Geschichten wurde von der Geldpolitik geschrieben, und nach den jüngsten Äußerungen von EZB-Chefvolkswirt Peter Praet muss daran auch noch weitergeschrieben werden, trotz einer sich erheblich belebenden und stabilisierenden Konjunktur in der Eurozone. Die andere Geschichte ist die, die sich aus der Entwicklung des Realzinses ergeben hat, weil sich Ersparnis und Investitionen in ein ande­res Gleichgewicht begeben haben und deshalb das Niveau des Realzinses systematisch niedrig liegt. Genau das beobachten wir seit etwa drei Jahrzehnten, nämlich ­einen fortlaufenden Rückgang des Realzinses, weil global sowohl die Investitions­neigung zurückgeht als auch die Ersparnis relativ an Bedeutung gewinnt. Letzteres hat ja die Frage aufgeworfen, ob es möglicherweise Wachstumsphänomene sind, die hinter dieser Entwicklung stehen. Deshalb dis­kutieren wir über eine geringere Produktivität, besser gesagt eine regelrechte Produktivitätsanämie, die wir seit Jahren beobachten. Insofern würde ich nicht sagen, dass wir uns noch mittendrin in der Finanzkrise befinden, aber sie steckt natürlich noch in den Kleidern. Sonst müsste die Geldpolitik für sich genommen nicht so handeln, wie sie das tut, und wir hätten bereits eine stabilere Situation bei den Banken. Italien ist der beste Beleg dafür, dass man eben länger mit einer solchen Situation zu kämpfen hat, wenn man nicht rechtzeitig oder zu zögerlich gegensteuert. Insofern sind wir zwar nicht mehr in einer Finanzkrise, aber wir sind in einer Welt, die durchaus ihre eigenen Rätsel aufgibt.

 

Eines dieser Rätsel ist die Frage, wie man aus dieser Situation überhaupt wieder herauskommen soll. Nach den Zahlen der Bank für internationalen Zahlungsausgleich ist die Verschuldung auch nach der Finanz­krise in einem Maße weiter angestiegen, das historisch ohne Vergleich ist, gewissermaßen eine Kombination aus extrem hoher Verschuldung bei gleichzeitig nie zuvor ­gesehenem Niedrigzinsniveau. Ist es die Schuld der Politiker, die nach dem Motto agiert haben, wenn Geld nichts kostet, dann kann man umso mehr ausgeben?
Hüther: Das Problem ist gar nicht nur die öffentliche Verschuldung, sondern ebenso die private Verschuldung. China beispielsweise verzeichnet mittlerweile ein deutlich höheres Gewicht bei der privaten Verschuldung, die zudem seit der Finanzkrise dynamisch angestiegen ist. Auch im Zusammenhang mit der privaten Verschuldung der USA gab es Befürchtungen, dass darin möglicherweise ein neues Krisenpotenzial ­angelegt sein könnte, wenn über andere ­Vehikel wie beispielsweise Kreditkarten eventuell noch einmal neue Verschuldungsdimensionen ausgelöst werden könnten, die dann erneut zu einer Implosion im System führen könnten, was aber zum Glück nicht so eingetreten ist. In Bezug auf die Staatshaushalte stellen diese extremen Niedrig­zinsen natürlich eine Subventionierung dar. Die Staaten müssen in Bezug auf ihren Schuldendienst dadurch weniger aufwenden als im langfristigen Durchschnitt. Im Lichte all dieser Besonderheiten stellt sich gerade die Frage, wo mittelfristig der neutrale Zins oder der sogenannte Taylor-Zins eigentlich liegen müsste. Daraus ergeben sich im ­Moment wiederum zahlreiche Herausfor­derungen, vor denen die Geldpolitik steht. Wenn man diesen neutralen Zins für die USA zum Beispiel bei vier Prozent verortet, dann ist natürlich noch ein gutes Stück Weg zurückzulegen. Aber immerhin hat Amerika gezeigt, dass man durchaus eine Zinswende einläuten kann, ohne die Märkte zu erschrecken.

 

Davon kann man in Europa trotz der jüngs­ten Ankündigungen seitens der EZB wohl noch nicht sprechen.
Hüther: Das ist richtig. Auch wenn das ­Anleihenkaufprogramm reduziert werden soll, so wird es mit einem Volumen von 30 Milliarden Euro doch weitergeführt. Das ist für sich genommen keine überzeugende Botschaft. Und die EZB sagt eigentlich immer nur dasselbe, nämlich dass eine Fortführung des Programms einfach nötig sei. Warum diese Fortführung wirklich nötig ist, welche Argumente es dafür gibt, das wird angesichts der zunehmenden Robustheit der Konjunktur in der Eurozone immer fragwürdiger. Insofern befinden wir uns in ­einem Umfeld, das eher zu einer weiteren Verschuldung und Laxheit einlädt. Denn auch wenn die Banken zum Teil ihre ­Bilanzen deutlich verkürzt haben, bleibt ­einerseits die Herausforderung der Be­wertungskorrekturen in den Bilanzen und andererseits das Problem, dass Staaten die Konsolidierungsphase nach den Jahren 2010 bis 2012 unterschiedlich schnell eingeleitet haben; einige sind einfach schneller, andere hängen noch fest. Insofern gibt es nach wie vor eine Reihe von Gründen zur Besorgnis über den Zustand des Finanz­systems.


Manch einer befürchtet, dass die Zinsen nie mehr steigen werden, weil sonst ein Staat nach dem anderen zahlungsunfähig werden würde. Ist das so falsch?
Hüther: Man muss hinsichtlich der Marktwirkungen zwischen einem Zinspfad nach unten und einem nach oben unterscheiden. Das Problem des Zinspfades nach oben ist, dass er schockartige Wirkungen auslösen kann, wenn die Märkte eskomptieren, was als der akzeptierte, gleichgewichtige Zins mittelfristig erwartet wird. Wenn zum Beispiel in den USA die Zinsen heute tatsächlich bei vier Prozent stehen würden, dann wären damit spürbare Belastungen für Bankbilanzen und Staatshaushalt verbunden. Deswegen war es schon interessant zu beobachten, dass die Fed die Zinsen an­heben konnte, ohne dass das gleich den ­Kapitalmarkt komplett durchgerüttelt hätte. Und das sollte auch in der Eurozone durch kluge Kommunikation gelingen. Wir dürfen zum einen von den Euro-Staaten erwarten, dass sie ihre Verschuldungslasten relativieren, zum anderen befindet sich die Euro­zone schon jetzt in einer recht robusten, ­stabilen Entwicklung, sodass die einzelnen Staaten dann auch wieder in der Lage sein müssen, Refinanzierungen von Bestandsschulden auch bei einem etwas höheren Zinsniveau zu schultern. Man wird sich klarmachen müssen, dass das irgendwann spät im Jahr 2018 zum Thema wird.

 

Als Begründung für die niedrigen Zinsen nennt die EZB die Notwendigkeit, dass man den südeuropäischen Staaten Gelegenheit geben müsse, notwendige Strukturreformen durchzuführen. Passiert aus Ihrer Sicht im Hinblick darauf wirklich etwas?
Hüther: Es gibt ja schon eine Reihe von Verbesserungen, die sich erkennen lassen. So etwa in Portugal, wo es trotz eines Regierungswechsels hin zu einer Links-Links-­Regierung, die aber im Prinzip den Weg der früheren konservativen Regierung weiterverfolgt, nicht zu einer neuen Risikobewertung durch die Märkte gekommen ist, und das trotz der politischen Unsicherheiten, die es anfangs gab. Das Gleiche gilt im Prinzip – trotz der aktuellen Aufregung um Katalonien – auch für Spanien. Wobei in Spanien immer noch ein Nachwirken der Krise erkennbar ist, ablesbar an den Arbeitslosenraten insgesamt, vor allem aber in Bezug auf die Jugendarbeitslosigkeit. Diese Zahlen sind zwar zurückgekommen, befinden sich aber bei Weitem noch nicht auf einem ­Niveau, auf dem sie vor der Krise gewesen sind. Insofern wird diese Anpassungsbe­wegung noch länger dauern. Aber insgesamt bin ich für die weitere Entwicklung in Spanien und Portugal nicht pessimistisch, beide Länder sind heute in einer relativ besseren Verfassung als während und nach der Finanzkrise. Selbst in Italien gibt es zum Teil positive Tendenzen, auch wenn das Land noch sehr viele Potenziale bisher ­ungenutzt lässt. Mit nur leicht über 60 Prozent ist die Erwerbstätigenquote eine der niedrigsten in Europa. Daher bleibt Italien unverändert unterhalb seines Potenzials, unterhalb der eigenen Möglichkeiten. Hinzu kommt, dass die Probleme der heimischen Banken viel zu spät angegangen wurden. Deshalb ergibt sich aus meiner Sicht für ­Europa insgesamt ein immer noch durchaus gemischtes Bild, aber erfreulicherweise kein eindeutig negatives.

 

Bei der Asset-Management-Konferenz des BVI haben Sie gesagt, dass Maßnahmen, wie sie die EZB ergriffen hat, im Prinzip notwendig waren, um wieder aus der Krise herauszukommen. Die Frage ist: Wie lange sollte eine Notenbank eine solche Politik wirklich durchziehen?
Hüther: Das ist der eigentliche Punkt. Dass man am Jahresanfang 2015 mit expansiven Maßnahmen wie dem Anleihenkaufprogramm begonnen hat, schien mir schon damals nicht unplausibel, und das ist auch in der Rückschau so. Wir standen in Europa vor einer Situation mit erheblichen Deflationsrisiken, die wirtschaftliche Entwick­lung in der Eurozone war schwach, und die Notenbank war – abgesehen von notwendigen strukturpolitischen Reformen in den einzelnen Ländern – im Grunde der einzig handlungsfähige Akteur. Und daher war die EZB natürlich in der Verantwortung und hat diese auch übernommen. Im Prinzip hätte man aber schon im März 2016 nicht diese Verlängerungsorgie beginnen dürfen. An dieser Stelle wurde zum ersten Mal offensichtlich, dass es keinen Plan B gab. Denn der Plan B war im Prinzip nichts anderes als Plan A, nur länger und größer. Damit kommt es irgendwann zu Kollateralschäden, und man schafft neue Probleme, statt welche zu lösen. Die Kaufprogramme laufen schon zu lange. Und die EZB beharrt wie gesagt einfach nur darauf, dass diese Programme noch gebraucht werden, obwohl Europa inzwischen eine durchaus ­robuste Konjunktur aufweist, und zwar unter Beteiligung von viel mehr Ländern, als das vorher der Fall gewesen ist.

 

Wenn Sie von Kollateralschäden sprechen: Was genau meinen Sie?
Hüther: Unter anderem die Tatsache, dass die Anleihenmärkte ­inzwischen gewissermaßen leergefegt sind. Für Unternehmen hat das natürlich den Vorteil, dass sie sich sehr günstig refinanzieren können, nicht über Kredite, sondern indem sie Anleihen begeben. Wir sind aber im Investment-­Grade-Bereich mittlerweile nicht mehr weit davon entfernt, dass der Kreditgeber sogar noch was draufzahlen muss, wenn er Gelder bereitstellt. Auf Dauer sind das natürlich Fehlanreize, durch die Schäden aufgebaut werden, weil Finanzierungskosten simuliert werden, die auf Dauer eigentlich nicht nachhaltig sind. Und solche Anleihenmärkte sind dann natürlich auch als Anlagespektrum für einen institutionellen Investor nicht mehr attraktiv. Versuchen Sie doch einmal, eine Million Euro in Unternehmensanleihen anzulegen. Da muss man als Investor im Investment-Grade-Bereich schon lange ­suchen, um noch eine halbwegs attraktive Verzinsung für sein Geld zu bekommen.

 

Was hätte die EZB anders machen sollen?
Hüther: Jeder am Markt hätte verstanden, wenn die Notenbank kommuniziert hätte, dass die Konjunktur auf einem guten Weg der stabilen Besserung ist, dass sich die ­Situation in einigen Ländern justiert hat, und dass man deshalb das Kaufprogramm nach und nach auslaufen lässt. Im gleichen Atemzug hätte sie deutlich machen sollen, dass damit noch keine Zinsanhebung verbunden sein würde, dass sie vielmehr rechtzeitig entsprechende Signale an den Markt senden würde. Damit wäre sie in ihrer Kommunikation klar und nachvollziehbar geblieben. Diesen Vorteil hat sie verloren.


 
Wollen Sie sagen, dass die Notenbank zwar kurzfristige Anpassungsschmerzen unterbunden hat, aber ein langfristig viel größeres Problem geschaffen hat?
Hüther: Es ist wie immer, wenn man nicht zur rechten Zeit aussteigt. Der ursprüngliche Zeitrahmen für das Quantitative-Easing-Programm der EZB war durchaus angemessen. Aber den rechten Zeitpunkt zum Ausstieg hat sie verpasst.

 

Zeugen Forderungen nach höheren Zinsen, wie sie vor allem in Deutschland gestellt werden, nicht in gewisser Weise auch von einer Überheblichkeit, nur weil man sich hierzulande wahrscheinlich am ehesten ­höhere Zinsen leisten könnte?
Hüther: Es gilt auch in der Eurozone die alte Weisheit, dass beim Geld die Freundschaft immer aufhört. Es ist dabei allerdings keineswegs so, dass Deutschland höhere Zinsen schmerzfrei verkraften könnte. Der Bundeshaushalt sähe dann anders aus, die Kosten für die Flüchtlingshilfe zum Beispiel hätten nicht irgendwo im Haushalt abgefangen werden können, ohne dass das in einem höheren Defizit sichtbar geworden wäre. Ein echtes Problem wären höhere Zinsen natürlich nach wie vor für Unternehmen in Südeuropa, die in großer Zahl einfach aufgrund ihrer Eigenkapitalsituation und ihrer Verschuldungsquote in eine echte Bredouil­le geraten würden, wenn es zu einem dramatischen Zinsanstieg käme. Gerade deswegen wird es wirklich auf den Pfad ankommen, auf dem man zu höheren Zinsen kommen kann. Europa steht da vor einer Reihe von Fragen, deren Antwort auf Dauer nicht nur durch die Geldpolitik versucht werden kann.

 

Eine schwarze Null gäbe es aber auch in Deutschland nicht, wenn die Zinsen steigen würden. Oder sind Sie anderer Ansicht?
Hüther: Wenn wir für den Euroraum heute ein neutrales Zinsniveau, das vielleicht eher bei 2,5 bis drei liegen würde, unterstellen, dann kann man leicht ausrechnen, dass die Debatte um eine schwarze Null bei der Neuverschuldung relativ schnell beendet wäre. Denn die aus einem solchen Zinsniveau erwachsenden Belastungen würden nach vollständiger Durchwirkung in der Grö­ßenordnung von zweistelligen Milliardenbeträgen liegen, die Bund und Länder zurzeit jährlich einsparen. Das wäre Wasser auf die Mühlen derer, die das Konzept der schwarzen Null für eine fixe Idee halten.

 

Sie halten es dementsprechend nicht für ­eine fixe Idee?
Hüther: Nein, keineswegs. Es ist eine Regel, die sich die Finanzpolitik gegeben hat. Und meiner Auffassung nach ist eine solche Selbstbindung immer das Klügste, was man aus haushaltspolitischer Sicht machen kann. Denn in einem Staatshaushalt gibt es natürlich immer Verteilungskonflikte. Hier die klare Perspektive zu vereinbaren, dass man im „Normalfall“ der Konjunktur – über den Konjunkturzyklus hinweg – auch einen ausgeglichenen Staatshaushalt haben will, das ist meiner Auffassung nach eine gute Überlegung.


Wenn man aber die aktuelle Diskussion im Zusammenhang mit den Sondierungsgesprächen im Vorfeld einer möglichen neuen Regierungskoalition betrachtet, dann wird doch mehr als deutlich, dass angesichts der unterschiedlichen Ansprüche der einzelnen Parteien ein nachhaltig ausgeglichener Staatshaushalt in weite Ferne rückt.
Hüther: In dieser Beziehung muss man dann halt auch einmal eine gehörige Portion Mut aufbringen. Den mussten frühere Regierungen schließlich auch haben, als sie unter dem gleichen Druck standen, obwohl deren Haushalt schon defizitär war. Dazu gehört, dass man Ausgaben überprüft und dann an der einen oder anderen Stelle auch streichen muss, um Gelder für andere Vorhaben zur Verfügung zu haben. Das betrifft dann nicht nur bestimmte Subventionen, bei denen sich  in den letzten Jahren einiges aufgetürmt hat, sondern es geht ebenso um das Infragestellen mancher Sozialleistungen. Man kann zum Beispiel auch Geld sparen, indem man die Rente mit 63 und die Mütterrente wieder abschafft, denn das würde Raum für Beitragssatzsenkungen oder zumindest eine Stabilisierung schaffen, was gleichermaßen den Bundeszuschuss betrifft. Insgesamt kann niemand behaupten, der Staat hätte in den vergangenen Jahren insbesondere sozial­politisch zu wenig Geld ausgegeben, da ist ja nichts nachzuholen. Daher muss man natürlich genau hinschauen, was man von Bestehendem aufgibt, um neue Vorhaben finanzieren zu können.

 

Sie sind ein Verfechter der Rente mit 70. Warum?
Hüther: Wir leben in einer Gesellschaft, in der durch eine immer längere Lebenserwartung die Alterung, was für den Einzelnen höchst erfreulich ist, zum dominanten gesellschaftlichen Problem geworden ist. Wenn deshalb immer weniger Beitragszahler für immer mehr Rentenempfänger aufkommen müssen, dann hat man im Prinzip nur drei Stellschrauben in einem Umlagesystem: Man kann den Beitragssatz erhöhen, man kann das Rentenniveau senken  oder man kann das Rentenzugangsalter nach oben setzen. Letzteres scheint mir nicht nur das am wenigsten schmerzhafte zu sein, es ist auch unter dem Aspekt der Wettbewerbsfähigkeit der richtige Weg. Denn im Fall von höheren Beiträgen würde man über höhere Arbeitskosten den Faktor Arbeit belasten. Und eine Absenkung des Rentenniveaus wäre alles andere als einfach durchzusetzen. Außerdem verstärkt man ­anders als bei der Rente mit 63 den Fachkräftemangel nicht.

 

Aber ist eine Rente mit 70 wirklich eine ­rea­listische Vorstellung, wenn man auf der anderen Seite erwarten muss, dass eine zunehmende Digitalisierung beziehungsweise Roboterisierung den Arbeitsmarkt insofern komplett verändern wird, dass die Chancen gering sind, dass Menschen mit 70 überhaupt noch Arbeit finden?
Hüther: Die Digitalisierung ist eine Entwick­lung, die ja nicht erst für übermorgen ange­kündigt wird, sondern schon seit einiger Zeit zu beobachten ist. Eine ähnliche Debatte wurde in Bezug auf die Automatisation, die vor vier Jahrzehnten stattgefunden hat, geführt. Und natürlich werden sich Wirtschaft und Arbeitswelt auch diesmal verändern, ob aber die Geschwindigkeit ­dieser Veränderungen wirklich dramatisch hoch sein wird, bleibt abzuwarten. Bisher stelle ich eher fest, dass die Beharrlichkeit von Geschäftsmodellen auch in diesem gleitenden Übergang sehr viel dominanter ist, als von vielen befürchtet. Wir haben derzeit die höchste Erwerbsbeteiligung aller Zeiten und eine der höchsten Erwerbs­tätigenquoten in Europa. Bisher spricht also nichts dafür, dass uns die Arbeit ausgehen wird, wie das schon mehrfach ausgerufen worden ist.

 

Wir danken für das Gespräch.   

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Wissenschaftler mit Praxisnähe

Michael Hüther ist seit über 13 Jahren Direktor des arbeitgebernahen Instituts der Deutschen Wirtschaft (IW) in Köln. Der in Düsseldorf ­geborene Wirtschaftswissenschaftler hat an der Justus-Liebig-Universität in Gießen und an der University of East Anglia im ­britischen Norwich studiert. Von 1991 bis 1995 war er wissenschaftlicher Mitarbeiter im Stab des Sachverständigenrates zur Begutachtung der gesamtwirtschaftlichen Entwicklung, bevor er dem Gremium bis 1999 als dessen Generalsekretär angehörte. Die Investmentbranche kennt Hüther aus seiner Zeit als Chefvolkswirt der DekaBank in den Jahren bis zu seinem Antritt beim Kölner IW. Seit 2001 ist er außerdem Honorarprofessor an der EBS Business School in Oestrich-Winkel, von 2016 bis 2017 war er darüber hinaus ­Adjunct Professor an der Stanford University. Hüther ­gehört mehreren Aufsichtsräten an, unter anderem dem von Allianz Global Investors und von TÜV Rheinland Berlin Brandenburg Pfalz.


Als ständiger Gast gehört er dem ­Präsidium der Bundesvereinigung der ­Deutschen Arbeitgeberverbände (BDA) und des Bundesverbandes der Deutschen Industrie (BDI) an. Hüther ist zudem Kurator des Max-Planck-Instituts für Gesellschaftsforschung und der Stiftung der Deutschen Wirtschaft.

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