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4/2020 | Produkte & Strategien
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„Bestechend einfach“

Ein mit Faktor-ETFs bespielter Momentumansatz schlägt passive Investments aus dem Feld.

Dr. Marc Rohloff ist promovierter Mathematiker und hält einen Master in Physik. Er ist seit 2017 für Faros tätig, unter anderem als Spezialist für Asset-Liability-Simulationen sowie strategische Asset Allocation, deren Durchführung zu seinem Alltagsgeschäft gehört. Konzeptionell arbeitet Rohloff an der wissenschaftlichen Weiterentwicklung der Anlagestrategien im Bereich Faktorinvestments. So hat er in seiner Rolle als Quant-Stratege die Faros-Multi-Faktor-Strategie für institutionelle Kunden mitentwickelt.

Unter Akademikern wird heiß diskutiert, ob man mit Timing Alpha erzielen kann. Die Studienergebnisse dazu fallen durchwachsen aus. Wenn man Ihre Backtest- und Live-Ergebnisse ­ansieht, kommt man kaum umhin, für Timing zu votieren …
Marc Rohloff: Faktor-Timing anhand eines Momentumansatzes funktioniert empirisch, das konnten wir zweifellos feststellen.

Zum Momentumansatz: Momentum als Faktor funktioniert oft eine Zeitlang gut, doch gibt es immer wieder Momentum-Crashs, die sehr heftig ausfallen können und für kräftige Drawdowns sorgen. Wenn Sie die Momen­tumstrategie mit Faktoren bespielen, müssten doch sehr ähnliche Muster entstehen. Wie beugen Sie dem vor, speziell wenn es ein Tracking-Error-Limit gibt?
Tatsächlich haben wir bis ins Jahr 2000 zurück Backtests durchgeführt. Dabei zeigte sich, dass der Maximum Drawdown dazu führt, dass man 3,5 Prozent hinter der Benchmark liegt. Das liegt bei einem Tracking Error von zwei Prozent im Rahmen der ­Erwartungen. Das Fat-Tail-Risiko ist schwierig zu berechnen. Interessanterweise zeigt sich aber, dass sich Faktor-Timing gerade in Krisenzeiten wie nach dem Millennium oder auch 2008 und jetzt im März 2020 besser rechnet als in ruhigen Zeiten. So liegt das durchschnittliche Alpha bei zwei bis drei Prozent pro Jahr, 2020 sind es aktuell aber schon vier Prozent.

Was kommt heraus als Risk/Return bei Aktien, Bonds und Mixed Allocation, wenn man keine Tracking-Error-Vorgaben macht?
Wir haben Berechnungen für Tracking-Error-Vorgaben von zwei und vier Prozent durchgerechnet. Dabei errechnet sich wie gesagt ein annualisiertes Alpha für zwei Prozent Tracking Error von drei Prozent, was also einer Information Ratio von 1,5 entspricht. Im Fall eines Tracking Errors von vier Prozent ist das Alpha auch bei drei Prozent per annum, die Information Ratio ­beträgt dann aber nur 0,75.

Welche Restriktionen bei der Optimierung nach Markowitz gibt es?
Long-only ist die einzige Restriktion – und das ganz bewusst. Je mehr Restriktionen man implementiert, desto suboptimaler werden die Rechener­gebnisse. Schließlich geht es ja darum, Momentum arbeiten zu lassen. Wenn einzelne Faktoren herausfallen, kann in einem extremen Fall auch nur einer ­investiert sein. Auch wollten wir uns nicht dem Vorwurf aussetzen, durch zu viele Restriktionen das Ergebnis schönrechnen zu wollen.

Sie verwenden MSCI-Faktor-ETFs. Nun gibt es immer wieder Einwände gegen einzelne Anbieter, dass ihre Berechnungsweise des Faktor-Exposures sowie Abgrenzung vielleicht nicht immer ganz sauber sind und es beispielsweise ­einen Overlap gibt. Beeinflusst diese Problematik nicht die Ergebnisse?
Unser Ansatz ist nicht von der Definition von Faktoren abhängig, sondern es handelt sich um eine reine Markowitz-Optimierung aufgrund der Zeitreihen, die als einzigen Parameter den Ex-ante-Tracking-Error kennt.

Warum verwenden Sie eine Look-Back-Periode von 91 Tagen, also drei Monaten?
Das klassische Time-Series-Momentum hat sich bei drei Monaten als das stärkste erwiesen. Deshalb hat sich für uns der gleiche Horizont für unsere Look-Back-Periode beim Faktor-Timing angeboten.

Welche Frequenz gibt es beim Rebalancing?
Die Kosten für monatliches Rebalancing liegen bei zirka 60 Basispunkten im Jahr, bei wöchentlichem Rebalancing betragen sie schon 2,4 Prozent pro Jahr. Schon aus Kostengründen präferieren wir daher trotz eines etwas höheren Brutto-Alphas bei wöchentlichem Rebalancing die monat­liche Variante.

Wie hoch ist der Portfolioumschlag?
Annualisiert liegt er bei der Anwendung eines monatlichen Rebalancings zwischen 600 und 800 Prozent. Dazu muss man wissen, dass ein kompletter Turnover drei plus drei Basispunkte Kosten verursacht. In etwa 30 Basispunkte pro Jahr betragen die durchschnittlichen Kosten der Faktor-ETFs.

Welche Arten von Anlagen laufen schon mit Echtgeld und seit wann?
Derzeit gibt es zwei Segregated ­Accounts, der eine umfasst 40 Millionen Euro Aktien Welt und läuft ab Oktober 2019, der zweite sind 20 Millionen Euro in Aktien Europa. Das wird ab Juli 2020 umgesetzt. Bei dem Renten- oder Mixed-Allocation-Ansatz, bei dem der Faktor-Timing-Ansatz aufgrund des Momentums ebenso funktioniert, führen wir derzeit Kundengespräche.

Was sind Ihre Überlegungen für die Zukunft?
Eventuell könnte ESG als sechster Faktor eingeführt werden. Oder man wartet, bis es für die Faktor-ETFs auch jeweils eine ESG-Variante gibt. Damit wäre dann Nachhaltigkeit erfolgreich implementiert.

Planen Sie, einen Fonds aufzulegen?
In der Tat überlegen wir, einen Publikumsfonds zum Thema Faktor-Timing aufzusetzen.

Fürchten Sie nicht Nachahmer ihres Faktor-Timing-Ansatzes, wenn Sie das Paper veröffentlichen, indem die Modellspezifika niedergeschrieben sind?
Als Consultant sehen wir uns zu beson­derer Transparenz verpflichtet. Zudem ­akzeptiert der institutionelle Kunde keine Blackbox-Lösungen. Über kurz oder lang kann man Wissen in der Finanzindustrie sowieso nicht geheim halten.

Wir danken für das Gespräch.

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