Institutional Money, Ausgabe 3 | 2023

S eit der Einführung des börslichen Optionshandels 1973 verzeichnet die Handelstätigkeit von Derivaten ein starkes Wachstum. Insbesondere in den letzten Jahren haben einzelne Aktienoptionen ein außergewöhnli- ches Wachstum an den Tag gelegt. Beispielsweise betrug das Gesamtvolumen der Optionen im Februar 2023 bereits 160 Prozent des gesamten Aktienvolumens, und das Volumen der Einzelaktien-Calls ist im Vergleich zu 2018 um 400 Pro- zent gestiegen. Die zentrale Frage ist, ob der Optionshandel die Kursdynamik des Basiswerts beeinflussen kann. So man- cher Beleg auf Aktienebene deutet tatsächlich darauf hin: Die steigenden Aktienkurse und die exorbitant hohe Volati- lität von GameStop zu Beginn des Jahres 2021 werden Pri- vatanlegern zugeschrieben, die eine große Menge an Call- Optionen kauften. GameStop gehört zu den sogenannten Meme Stocks. Das sind solche, die bei US-Privatanlegern durch soziale Medien an Popularität gewinnen und auf Plattformen wie r/wallstreetbets von Reddit geteilt werden. Das mehr oder weniger koordinierte Vorgehen der Thread- User sorgt dann für ultradynamische Kursbewegungen. Die Market Maker amOptionsmarkt, die Calls verkaufen, sind delta-short und daher gezwungen, Aktien zu kaufen, um sich abzusichern und delta-neutral zu bleiben. Ein solches Absicherungsverhalten kann großen Einfluss auf die Assetpreise haben. Wie aggressiv Options-Market-Maker Aktien handeln müssen, um delta-neutral zu bleiben, hängt vom Gamma der Option ab. Gamma misst nämlich, wie stark sich der Optionspreis beschleunigt, wenn sich der Preis des zugrunde liegenden Underlyings ändert. Mathematisch betrachtet ist Gamma die zweite Ableitung des Preises einer Option nach dem Preis des Basiswerts, während Delta die erste Ableitung des Optionspreises nach dem Preis des Underlyings darstellt. Wenn Market Maker nun gamma- short in ihren Büchern sind, müssen sie in den steigenden Markt hinein Aktien kaufen respektive in den fallenden Markt hinein Aktien leer verkaufen, wodurch Preisbewe- gungen und Volatilität verstärkt werden. Analog dazu müs- sen Market Maker, so sie gamma-long sind, genau entge- gengesetzt handeln: Sie kaufen dann Aktien, wenn diese fallen, und verkaufen sie, wenn sie steigen; hier agieren sie somit volatilitätsdämpfend. Angesichts der wachsenden Aktivität auf den Options- märkten stellt sich natürlich die Frage, ob dieser gamma- Optionen spielen beim Preisfindungsprozess des Underlying eine bislang unterschätzte Rolle. Speziell das Netto-Gamma-Exposure von Aktien ist wichtig. Ist es negativ, verlangen risikoaverse Investoren eine Risikoprämie. Derivate unterschätzt Robuste Ergebnisse Stabiles Alpha der Low-Gamma-Aktien unabhängig vom Faktormodell Dezil Γ R α3FM α5F α5FM αQ5 αQ5M Low -0,01*** 1,45*** 0,66*** 0,56*** 0,66*** 0,58*** 0,58*** (-11,53) (5,64) (4,47) (4,13) (4,79) (3,24) (3,93) 2 -0,00*** 1,25l** 0,36*** 0,27** 0,35*** 0,38*** 0,38*** (-6,32) (4,74) (3,42) (2,14) (3,39) (3,16) (3,59) 3 0,00*** 1,09*** 0,22** 0,26* 0,34*** 0,34** 0,34** (4,30) (3,85) (2,03) (1,93) (2,79) (2,27) (2,58) 4 0,00*** 1,06*** 0,11 0,13 0,17 0,27 0,27 (11,70) (3,46) (0,71) (0,97) (1,19) (2,10) (2,05) 5 0,00*** 1,03*** 0,10 0,18 0,21 0,20 0,20 (16,30) (3,50) (0,86) (1,17) (1,47) (1,41) (1,47) 6 0,01*** 0,98*** 0,06 0,09 0,12 0,16 0,16 (19,42) (3,67) (0,47) (0,81) (1,03) (1,35) (1,33) 7 0,01*** 0,97*** 0,06 0,09 0,09 0,08 0,08 (20,91) (3,15) (0,57) (0,73) (0,78) (0,72) (0,72) 8 0,01*** 0,94*** 0,09 0,10 0,11 0,16 0,16 (20,91) (3,58) (0,94) (1,05) (1,07) (1,63) (1,64) 9 0,02*** 0,73*** -0,13 -0,06 -0,11 -0,13 -0,13 (20,31) (2,77) (-1,51) (-0,64) (-1,17) (-1,11) (-1,21) High 0,04*** 0,58*** -0,13 -0,23*** -0,27*** -0,34*** -0,34*** (18,88) (2,73) (-1,61) (-2,99) (-3,65) (-3,67) (-3,71) H-L 0,05*** -0,87*** -0,79*** -0,79*** -0,93*** -0,92*** -0,92*** (17,04) (-5,29) (-4,87) (-4,42) (-5,40) (-3,62) (-4,33) Die Tabelle zeigt die Wertentwicklung von Dezil-Portfolios auf Basis des Netto-Gam- ma-Exposures ( Γ ), das das gesamte ausstehende Gamma von US-Aktien, dividiert durch deren durchschnittlichen täglichen Umsatz in USD, misst und die Renditen dieser Dezil- Portfolios im jeweiligen Folgemonat analysiert. H–L ist das sich selbst finanzierende High- Minus-Low-Portfolio (Dezil 10 minus Dezil 1). Untersuchungszeitraum: Januar 1996 bis De- zember 2021, t-Werte in Klammern. Signifikante Renditedifferenzen sind entsprechend dem Signifikanzniveau von 99/95/90 % mit ***/**/* gekennzeichnet. Quelle: Studie 72 N o . 3/2023 | institutional-money.com THEORIE & PRAXIS | Aktien-Gamma