Institutional Money, Ausgabe 3 | 2023

E s ist nichts Neues, dass sich die höchsten Renditen bei Aktien langfristig auf eine relativ kleine Zahl extrem erfolgreicher Firmen konzentrieren. Schon immer stand eine Handvoll großer Konzerne an der Spitze der Pyramide (siehe Tabelle „Ständiger Führungswechsel“) . Doch in der letzten Dekade und vor allem seit Corona nahm die Konzentration erheblich zu. Dabei wurden laut einer Untersuchung von Ned Davis Research historische Ausmaße erreicht wie zuletzt 1973. Allein Apple machte im Juli in der Spitze eine Gewichtung von mehr als acht Pro- zent im S&P 500 aus. Mit den „Glorreichen Sieben“ (Magnificent Seven) wurde zudem (mal wieder) eine neue Bezeichnung erfunden, um die Überflieger, die alle aus der Tech-Branche stammen, zusammenzufassen. Neben Apple sind das Microsoft, die Google-Mutter Alphabet, Amazon, Nvidia, Tesla und Meta. Zugleich waren die größten Aktien in der ersten Jahreshälfte auch die stärksten. Laut einer Analyse von Morningstar wurden per Ende Mai ganze 98 Prozent des Kursanstiegs am US-Markt nur von den acht größten Aktien verursacht. Mit anderen Worten: Ohne die Technologieriesen wären die Kurse der großen Indizes im ersten Halbjahr nur mar- ginal gestiegen. Nasdaq-Rebalancing Befeuert wurde das Ganze durch den Hype um künstliche Intelligenz und Spekulationen über eine mögliche Kehrt- wende bei den Zinsen. In der Folge machten die zehn größ- ten Aktien per Ende Juli rekordverdächtige 31,8 Prozent des S&P 500 aus – und das obwohl sie nur 21,1 Prozent zu den Erträgen im Index beitrugen (siehe Grafik „Die Latte liegt hoch“) . Im Nasdaq 100 wurde die Konzentration der Top- werte sogar so übermächtig, dass ein außerordentliches Rebalancing zur Reduktion des Klumpenrisikos erfolgte. Dieses wurde am 24. Juli wirksam. Zuvor machten laut Visual Capitalist allein Apple und Microsoft ein Viertel des gesamten Index aus, und die Top 7 mit den weiteren Aktien Alphabet, Amazon, Nvidia,Meta und Tesla bereits mehr als die Hälfte. Das Nasdaq-Rebalancing hat die schon zuvor geführte Debatte über Konzentrations- und Bewertungsrisi- ken in den Finanzmedien angeheizt. Eine Untersuchung von Taunus Trust kommt zum Ergebnis, dass bei großen Technologiekonzernen eine Überbewertung zu erkennen ist („Gefährliche Konzentrationsrisiken in Benchmarks?“). Growth-Titel waren demnach seit 1986 im Durchschnitt rund 90 Prozent höher bewertet als substanzstarke Aktien. Doch im Juli lag dieser Aufschlag bei satten 200 Prozent. Wachstumswerte sind der Untersuchung zufolge damit sogar höher bewertet als amHoch der New-Economy-Blase im Jahr 2000. Auf Sand gebaut Die hohen Indexgewichtungen der großen Technologie- aktien sind demnach weniger auf entsprechende Gewinn- steigerungen als vielmehr auf eine von der Marktstimmung getriebene Ausweitung der Bewertungen zurückzuführen. Dabei zeigt die Erfahrung, dass derartige Konstellationen oft auf Sand gebaut sind. Denn sollte die Stimmung künftig in die andere Richtung umschlagen, kann sich die ganze Klassische nach Marktkapitalisierung zusammengestellte Indizes waren immer schon ungleich gewichtet, was nicht grundsätzlich schlecht sein muss. Zuletzt erreichte die Konzentration aber extreme Werte. Daraus folgten bereits erste Konsequenzen. Riskante Klumpen Ständiger Führungswechsel Die fünf größten Titel jeder Dekade nach Börsenwert 1980 1990 2000 2010 2020 IBM Nippon T&T Microsoft PetroChina Apple AT&T Bank of Tokyo-Mitsubishi NTT DoCoMo Exxon Mobil Microsoft Exxon Industrial Bank of Japan Cisco Systems Microsoft Amazon Standard Oil Sumitomo Mitsui Banking Walmart ICBC Facebook Schlumberger Toyota Motors Intel Walmart Alphabet Die Tabelle zeigt, welche Werte jeweils zu Beginn der letzten fünf Dekaden nach Marktkapitalisierung weltweit führend waren. Es wird deutlich, dass sowohl die Firmen selbst als auch die Branchen und Länder immer wieder wechselten. Quellen: Arnott, R. / Kalesnik, V. / Wu, L. (2018), Buy High and Sell Low with Index Funds!, Research Affiliates; Goldberg, L. R. / Madhavan, A. / Selwitz, H. / Shkolnik, A. (2022), Is Index Concentration an Inevitable Consequence of Market-Capitalization Weighting?, Aperio by BlackRock 126 N o . 3/2023 | institutional-money.com THEORIE & PRAXIS | Konzentrationsrisiken Ohne die Technologieriesen wären die Kurse der großen Indizes im ersten Halbjahr nur marginal gestiegen.