Institutional Money, Ausgabe 3 | 2023

W ie sollten Positionen in einem Portfolio am besten gemanagt werden? Eine naheliegende Möglichkeit ist, Gewinne laufen zu lassen und Verluste zu begrenzen. Das schlug einst schon der bekannte britische ÖkonomDavid Ricardo vor, wie aus dem 1838 er- schienenen Buch „The Great Metropolis“hervorgeht.Heute wird die alte Börsenweisheit regelmäßig mit großer Über- zeugung vorgetragen, wenn es etwa um Tenbagger im Port- folio geht (also Aktien, deren Kurswert sich verzehnfacht hat). Gleichzeitig sollen sich damit horrende Verlustposi- tionen vermeiden lassen. Die Börsenweisheit empfiehlt also eine asymmetrische Strategie. Sie basiert auf der Annahme, dass sich die vorherige Kursentwicklung weiter fortsetzt: Verlierer bleiben Verlierer und Gewinner bleiben Gewinner. Nur wenn diese Annahme korrekt ist, wäre die Strategie gut, es könnte auch das genaue Gegenteil der Fall sein. Auf den ersten Blick scheint die Vorgangsweise, Gewinne zu be- grenzen und Verluste laufen lassen, absurd klingen. Doch in der Praxis machen viele Anleger genau das, vor allem wenn sie demDispositionseffekt unterliegen (siehe Grafik „Prospect Theory“) . Auch beim Rebalancing von Positionen innerhalb eines Portfolios wird antizyklisch vorgegangen, indem man Gewinnpositionen reduziert und Verluste aufstockt.Mitun- ter ist gerade diese Mean-Reversion-Komponente sogar ein entscheidender, stabilisierender Faktor im Portfolio. Völlig abwegig ist die Umkehr der alten Börsenweisheit also nicht. Es kommt nur darauf an, wie man das Ganze genau defi- niert. Da Rebalancings aber auch Kosten verursachen, werden gewisse Spielräume zugelassen, bevor Anpassungen stattfinden. Zum Beispiel könnten Positionen verkauft werden, wenn diese mehr als 10, 20 oder 30 Prozent gefallen beziehungsweise gestiegen sind. Je nachdem, ob man die Regeln der alten Börsenweisheit befolgt oder das genaue Gegenteil umsetzt. Damit sind wir bei der entscheidenden Frage angelangt: Ist es besser, nach Verlusten (Cut Your Los- ses) oder nach Gewinnen (Cut Your Profits) zu verkaufen? Das untersuchen die beiden Professoren Dirk Baur (Univer- sity of Western Australia Business School) und Thomas Dimpfl (Universität Hohenheim) in ihrem Paper „Cut Your Losses and Let Your Profits Run“. Die Forscher betrachten verschiedene Strategien, bei denen das Cut-Your-Losses- oder Cut-Your-Profits-Konzept an bestimmten Grenzwerten für Verluste beziehungsweise Ge- winnen der einzelnen Positionen umgesetzt wird. Metho- disch ist dabei zu berücksichtigen, dass Cut Your Losses und Cut Your Profits für sich genommen keine vollständigen Strategien sind, da sie sich nur auf den Umgang mit den je- weiligen Verlusten beziehungsweise Gewinnen fokussieren. Für die verbleibenden Positionen wird deshalb Buy and Hold angenommen.Das heißt also, dass bei Cut Your Losses die Gewinne laufen gelassen werden (Let Your Profits Run) und bei Cut Your Profits analog die Verluste (Let Your Los- ses Run). Das ermöglicht einen fairen Vergleich. Als Aktienuniversum werden je nach Untersuchung die Mitglieder des S&P 500 oder US-Large-Caps mit einem Börsenwert von mindestens einer Milliarde US-Dollar be- „Gewinne laufen lassen und Verluste begrenzen“ ist eine bekannte Börsenweisheit. Sie wird immer wieder zitiert, aber selten hinterfragt. Doch genau das hat nun eine Studie getan. Mit überraschenden Ergebnissen. Börsenweisheit widerlegt Prospect Theory Die Erklärung für den Dispositionseffekt Die klassische Wertfunktion von Daniel Kahneman und Amos Tversky ist im Gewinnbereich flach und konkav, aber im Verlust- bereich steil und konvex. Buchgewinne werden demnach weniger positiv empfunden als Buchverluste in gleicher Höhe. Deshalb neigen Anleger dazu, Gewinne zu begrenzen und Verluste aus- zusitzen (Dispositionseffekt). Das ist genau umgekehrt zur alten Börsenweisheit, Verluste zu begrenzen und Gewinne laufen zu lassen. Quelle: Kahneman, D. / Tversky, A. (1979), Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk, Econometrica Vol. 47 Nr. 2 Wahrgenommener Wert Verluste Gewinne ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ● ●● ●● ● ● ● ● 118 N o . 3/2023 | institutional-money.com THEORIE & PRAXIS | Trading vs. Buy & Hold