Institutional Money, Ausgabe 3 | 2025

mit Sitz in den Mitgliedsstaaten der EU umfassend über ihre Nachhaltigkeitsperformance berichten. Daher wirkt sie sich nur auf die versprochene und nicht auf die tatsächliche Nachhaltigkeitsperformance aus. Außerdem ist der Schock zufällig, da er Unternehmen auf der Grundlage ihres Sitzes und ihrer Größe reguliert. Hinweise auf Kausalität Da alle börsennotierten Unternehmen ausreichend groß sind und nicht alle europäischen Unternehmen ihren Sitz in der EU haben, wurde hier ein quasi experimenteller Rah- men geschaffen, in dem Firmen mit einem zufällig ausge- wählten Sitz in bestimmten europäischen Ländern ihre ESG-Ratings nach dem Zufallsprinzip aufblähen. So führen die Autoren einen Differenz-von-Differenzen-Ansatz für die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten, die Eigen- kapitalkosten und die Fremdkapitalkosten durch. Dabei betrachten sie österreichische Unternehmen als Untersu- chungs- und Schweizer Unternehmen als Kontrollgruppe, da beide Länder vor dem Schock – der Einführung der EU- Richtlinie über Nachhaltigkeitsberichterstattung NFRD – aufgrund ähnlicher politischer, sozialer und kultureller Faktoren vergleichbar sind. In einem ersten Schritt kann man einen relativ stabilen gemeinsamen Trend bei den gewichteten durchschnittlichen Kapital-, Eigenkapital- und Fremdkapitalkosten für österreichische und Schweizer Unternehmen vor der Einführung des NFRD 2014 feststel- len. Es stellt sich heraus, dass dann 2014 die österreichischen Firmen eine durchschnittliche Senkung der Kapitalkosten um 72 Basispunkte im Vergleich zur Schweizer Firmenkon- trollgruppe erfahren (siehe Grafik „Vergleich Schweiz-Öster- reich“) . Dieser Effekt wird hauptsächlich durch einen Rück- gang der Eigenkapitalkosten um 1,52 Prozentpunkte bewirkt. Diese Analyse liefert somit einen ersten Hinweis darauf, dass Kapitalkosten Firmen dazu veranlassen, ihre ESG-Ratings aufzublähen. Allerdings scheint die Senkung der gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten relativ kurzlebig zu sein. Als zweiten Hinweis auf Kausalität betrachtet das Duo eine Analogie zwischen überhöhten ESG-Ratings und über- höhten Kreditratings. Unternehmen haben ähnliche Kapi- talkostenanreize, um ihre Kredit- und ESG-Ratings zu erhö- hen, da Investoren beide Ratings zur Konstruktion ihrer Portfolios verwenden. Allerdings messen Kreditratings eine andere Grundlage als ESG-Ratings, nämlich das Kreditrisiko und nicht die Nachhaltigkeitsperformance. Dieser Unter- schied in der Analysebasis ermöglicht es, ausschließlich die Kapitalkostensenkungen zu erfassen, die mit einer Inflation der ESG-Ratings einhergehen, indem man die Auswirkun- gen von Veränderungen in der Nachhaltigkeitsperformance auf die finanzielle Leistung explizit exogenisiert.Mit anderen Worten: Man kann überhöhte Bonitätsratings dazu verwen- den, um herauszufinden,welche Unternehmen am stärksten von Kapitalkostensenkungen profitieren und erfahrener in der Aufblähung von Rating auf eine Art und Weise sind, die nichts mit Nachhaltigkeitsperformance zu tun hat. Bams und van der Kroft überprüfen dies empirisch, indem sie zeigen, dass genau die Unternehmen mit überhöhten Kre- ditratings auch ihre ESG-Ratings aufblähen. Anders aus- gedrückt, zeigen diese in keiner Beziehung zueinander ste- henden Kausalitätsanalysen, dass Unternehmen ihre ESG- Ratings aufgrund von Kapitalkostenanreizen, die durch Divestments entstehen, erhöhen.Die Autoren quantifizieren die Auswirkungen der Inflationierung von ESG-Ratings auf die Wirksamkeit von Divestments bei der Verbesserung der aggregierten Nachhaltigkeitsperformance, indem sie meh- rere Portfolios auf der Grundlage von Standard-Desinvesti- tionsverfahren bilden, wie sie Auer 2016 in „Do Socially Responsible Investment Policies Add or Destroy European Stock Portfolios’ Value?“ vorstellte. Vergleich Schweiz-Österreich Wie sich die Einführung der Nachhaltigkeitsberichterstattung 2014 auf Kapitalkosten auswirkt Die untersuchte Gruppe österreichischer Firmen ist von der 2014 eingeführten EU-Richtlinie über Nachhaltigkeitsberichterstattung NFRD betroffen, Schweizer Firmen, die Kontrollgruppe, nicht. Analysiert wird die Entwicklung der gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (links), der Eigenkapitalkosten (Mitte) und der Fremdkapital- kosten (rechts). Es zeigt sich, dass 2014 die österreichischen Firmen eine durchschnittliche Senkung der Kapitalkosten um 72 Basispunkte, hauptsächlich bedingt durch einen Rückgang der Eigenkapitalkosten um 1,52 Prozentpunkte, im Vergleich zur Schweizer Firmenkontrollgruppe erfahren haben – ein Indiz dafür, dass die Kapitalkosten Firmen dazu veranlassen, ihre ESG-Ratings aufzublähen. Quelle: Quelle Österreich Schweiz 1 2 3 4 2018 2016 2014 2012 2010 -2 0 2 4 6 2018 2016 2014 2012 2010 2,0 2,5 3,0 3,5 4,0 4,5 2018 2016 2014 2012 2010 Gewichtete durchschnittliche Kapitalkosten Gewichtete durchschnittliche Eigenkapitalkosten Gewichtete durchschnittliche Fremdkapitalkosten N o . 3/2025| institutional-money.com 161 ESG-Divestments | THEORIE & PRAXIS