Institutional Money, Ausgabe 1 | 2025

der US-Dollar-basierten Anleiheninvestoren ihr Euro-En- gagement abgesichert, ein Prozentsatz, der bis November 2023 auf 85 Prozent gestiegen ist. Auch die Absicherungs- quoten sind gestiegen: Die durchschnittliche Absicherungs- quote für US-Dollar-basierte Anleiheninvestoren, die das Euro-Risiko absichern, stieg von einem Stichprobendurch- schnitt von 81 Prozent auf 106 Prozent imNovember 2023. Diese Ergebnisse stehen im Übrigen im Einklang mit den Erkenntnissen von Wenxin Du und Amy Huber Wang, die 2024 in dem NBER Working Paper mit dem Titel „Dollar Asset Holdings and Hedging Around the Globe“ einen Anstieg der US-Dollar-Hedge-Ratios um durchschnittlich 15 Prozentpunkte nach der globalen Finanzkrise dokumentier- ten. Zu nennen sind hier auch Andrew Lilley,Matteo Mag- giori, Brent Neiman und Jesse Schreger, die in „Exchange Rate Reconnect“ schrieben, dass sie in den letzten Jahren eine schwächere Beziehung zwischen den Auslandsanleihen- käufen von US-Investoren und dem US-Dollar festgestellt haben. Eine stärkere Absicherung durch US-Dollar-Investo- ren würde die Nettowährungsnachfrage aus ihren Auslands- anleihenkäufen dämpfen. • Viertens messen die Kapitalmarktforscher, wie sich Wäh- rungsabsicherungen als Reaktion auf Schwankungen der zugrunde liegenden Assetwerte ändern, indem sie die soge- nannten „dynamischen Hedge Ratios“ messen. Betrachtet man etwa einen in Europa ansässigen Aktieninvestor, der seine Dollar-Anlagen mit einer Quote von 0,5 abgesichert zu haben scheint, so bedeutet das, dass er eine negative For- ward-Position in US-Dollar eingegangen ist, die der Hälfte seiner in Dollar denominierten Assets entspricht. Was passiert, wenn der Wert der Dollaranlagen um zehn Prozent steigt? Wenn der Investor eine Absicherungsquote von 0,5 einhält,würde er die US-Dollar auf Termin um einen Betrag verkaufen, der der Hälfte der Dollarwertsteigerung des Vermögenswerts entspricht. Die Autoren können zeigen, dass ein erheblicher Teil der Investoren, die Hedging ein- setzen, auf diese Weise handelt. Das bedeutet, dass sie ein Rebalancing ihres Währungs-Exposures vornehmen, wenn sich der Wert des Underlyings geändert hat. Darüber hinaus wird dargelegt, dass Investoren ihre Hedges relativ schnell anpassen: Die meisten Anpassungen erfolgen in einem Zeit- raum von einemMonat. • Fünftens untersuchen die Autoren, was die Ursache für die Veränderung der Hedge Ratios über Währungen hinweg und im Lauf der Zeit ist. Sie haben den Anstieg der Hed- ging-Tätigkeit nach der globalen Finanzkrise dokumentiert. Als zusätzliche potenzielle Prädiktoren (Wirkungsvariablen) für die Währungsabsicherung berücksichtigen sie Carry, Volatilität, FX-Momentum und Maße für die Volatilität des Underlying Assets und seine Korrelation mit Währungsren- diten. Bei Aktieninvestoren stellen sie fest, dass ein höherer Carry und eine geringere FX-Volatilität mit einer stärkeren Absicherung verbunden sind. US-Dollar-Aktieninvestoren sichern Währungen mit geringem Momentum stärker ab, Euro-Aktieninvestoren weniger stark. Bei festverzinslichen Anlegern zeigen sie, dass ein höherer Carry, ein geringeres Währungsmomentum, eine geringere FX-Volatilität und eine höhere Anleihenvolatilität – sowie bei US-Dollar-Investoren höhere FX-Fixed-Income-Korrelationen mit stärkerem Hed- ging verbunden sind. Sie dokumentieren auch einen An- stieg des Hedgings nach der globalen Finanzkrise 2008 über alle Domizile und Anlageklassen hinweg, wobei sie die Resultate in Bezug auf verschiedene Variablen kontrollieren. Die Regressionen spiegeln dabei sowohl Anstiege des Hedging-Grades als auch des Absicherungsausmaßes wider. Mit anderen Worten, sie nden mehr Fonds, die absichern – und diejenigen, die dies tun, tun dies mit einem höheren Absicherungsgrad.Diese Ergebnisse stellen eine Erweiterung in Bezug auf die Ergebnisse von Wenxin Du und Amy Huber Wang von 2024 dar, die Querschnittsmuster bei der US-Dollar-Absicherung untersuchten. Schlussbemerkungen Institutionelle werden sich mit ihren FX-Hedging-Strate- gien in der Praxis durch diese Studie von Alex Cheema-Fox von State Street und Robin Greenwood von der Harvard Business School bestätigt fühlen. Der Datensatz des großen Custodians State Street ist ja ein Abbild des Big Pictures im Derivat- und Depotgeschäft und erlaubt ein – bisher auf- grund der wenig granularen Daten nicht mögliches – Mat- ching von Wertpapierpositionen und FX-Hedging. Die Absicherungsaktivität hat im Lauf der Zeit stetig zugenommen, sowohl bei im US-Dollar-Raum ansässigen als auch bei nicht im Dollarraum ansässigen Investoren. In Bezug auf die Absicherung sind Investoren aus demDollar- raum über die Jahrzehnte ihren globalen Counterparts ähn- licher geworden. Im Einklang mit der herkömmlichen An- nahme neigen Fixed Income-Investoren tatsächlich mehr zur Absicherung, aber auch Aktieninvestoren sichern ihr Währungsrisiko zunehmend ab. Eine bemerkenswert große Investorenzahl scheint ihre Währungshedges schnell als Reaktion auf Änderungen der zugrunde liegenden Assets anzupassen, was Ausdruck ihrer Zielabsicherungsquoten ist. Einige Fragen sind o en, die zukünftigen Arbeiten vorbe- halten bleiben. Etwa: Welche Beziehung besteht zwischen der Absicherung von Investoren und der Nachfrage nach globalen sicheren Assets? Und vor allem: Welche Absiche- rungspraktiken haben zu den Risiken und Renditen der Investoren beigetragen? DR. KURT BECKER 194 N o . 1/2025 | institutional-money.com PRODUKTE & STRATEGIEN | FX-Hedging-Strategien FOTO: © HARVARD » Investoren aus dem Nicht-US-Dollar-Raum nehmen unabhängig von der Assetklasse FX-Absicherungen häufiger vor. « Dr. Robin Greenwood, George Gund Professor of Finance and Banking an der Harvard Business School in Boston, Massachusetts