Institutional Money, Ausgabe 1 | 2025

nden. Der Index eignet sich als Referenz, da er auf densel- ben ESG-Scores basiert, die Morningstar zur Vergabe von Nachhaltigkeits-Ratings für Fonds verwendet. Das Ergebnis: Im Mittel erhöhen nachhaltige Fonds ihr ESG-Beta in den zehn Tagen vor der O enlegung um 0,12. In den zehn Tagen nach der O enlegung kehrt der Wert wieder auf das vorherige Niveau zurück. Das spricht für strategisches Ver- halten um den Stichtag herum. Bei einer Betrachtung von nachhaltigen ETFs nden sich dagegen wie zu erwarten keine Hinweise auf derartiges Window Dressing. Die zweite Untersuchung konzentriert sich auf die zu den Stichtagen o engelegten Positionen. Deren fortgeschriebene Wertentwicklung lässt sich mit den tatsächlich auf täglicher Basis gemeldeten Renditen vergleichen. Dabei ist zu erken- nen, dass ESG-Fonds nach den Stichtagen wesentlich höhere Renditen aufweisen als deren wenige Tage zuvor o enge- legte Portfolios (siehe Gra k „Klare Outperformance“) .Die For- scher schätzen die Outperformance über einen Monat auf rund 25 Basispunkte. Das weist darauf hin, dass die Fonds nachhaltige Aktien zwischenzeitlich durch höher rentieren- de Titel ersetzen. Eine dritte Methode ist das Trade-Imputation-Verfahren. Dabei wird mit beobachtbaren Größen wie täglichen Fonds- und Aktienrenditen sowie auf Basis der an den Stich- tagen verö entlichten Portfolios rekonstruiert, wie diese sich zwischen den O enlegungsterminen amwahrscheinlichsten entwickelt haben. Die Methode ist zwar ungenau, bietet aber eine weitere Schätzung als Anhaltspunkt. Die Autoren schreiben, dass die Fonds auf Grundlage der unterstellten Klare Outperformance ESG-Fonds performen besser als ihre zuvor berichteten Portfolios. Die Abbildung zeigt realisierte und auf Basis der zuvor berichte- ten Portfolios hochgerechnete kumulative Renditen im Anschluss an Quartalsberichte. Über die nächsten 20 Handelstage konnten die Fonds im Durchschnitt rund 25 Basispunkte mehr an Rendite erwirtschaften, als wenn sie dieselben Aktien behalten hätten, die sie offengelegt haben. Fondsmanager scheinen ihre Port- folios also nach Offenlegung in Richtung rentablerer Aktien umzuschichten. Quelle: Parise, G. / Rubin, M. (2024), Green Window Dressing 0,0 % 0,5 % 1,0 % 1,5 % 0 5 10 15 20 Kumulative Renditen Handelstage nach Offenlegung Tatsächliche Rendite Rendite berichtetes Portfolio In einer aktuellen Forschungsarbeit wurde untersucht, ob Fondsmanager ihre Ertragsstatistik zu optimieren versuchen, indem sie ESG-Aktien rund um die quartals- weisen Veröffentlichungstermine strategisch kaufen und verkaufen – diese also vor allem dann halten, wenn die Positionen in ihren Portfolios einsehbar sind. N o . 1/2025 | institutional-money.com 143 Green Window Dressing | THEORIE & PRAXIS FOTO: © ARTFOCUS | STOCK.ADOBE.COM Bei nachhaltigen ETFs finden sich keine Hinweise auf derartiges Window Dressing.