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Ausgabe 4/2015

Teure Sicherheit

Wenn 2016 die OGAW-V-Richtlinie in Kraft tritt, passiert etwas Kurioses: Investoren müssen sich auf ­höhere Gebühren einstellen, weil die Regeln für Verwahrstellen strenger werden – Madoff sei Dank.

Der Trendpfeil bei den Vermögensverwaltungskosten sinkt seit Jahrzehnten, zuletzt beschleunigte sich die Verbil­ligung sogar noch infolge es Siegeszugs der ETFs. Die 5. Europäische Investmentfonds-Richtlinie (OGAW-V-Richtlinie) wird diese aus Investorensicht erfreuliche Entwicklung zumindest vorübergehend bremsen. Die Richtlinie wurde am 23. Juli 2014 von EU-Parlament und EU-Rat verabschiedet und soll bis zum 18. März 2016 in die jeweiligen nationalen Investmentgesetze umgesetzt werden. In Deutschland wird entsprechend das noch relativ ­junge Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) ­angepasst, in Österreich das Investmentfondsgesetz (InvFG) und das Immobilien­investmentfondsgesetz (ImmoInvFG).

 

Wer dann Publikums- oder Spezialfonds als Vehikel einsetzt, wird voraussichtlich feststellen, dass mit dieser Richtlinie sowohl die Verwahrstellen als auch die Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVGs) gute Argumente haben, höhere Kosten aufzurufen. Ob beziehungsweise in welchem Ausmaß sie dies tun, wird von ihrer jeweiligen Wettbewerbsmacht abhängen.

 

Wie kommt es zu dieser Lage? Während die erste OGAW-Richtlinie vor rund 30 Jahren, im Dezember 1985, verabschiedet wurde, hat man die europäische Investmentfondsregulierung laufend an die Marktgegebenheiten angepasst. Entsprechend befinden wir uns aktuell in den Umsetzungsarbeiten zur OGAW-V-Richtlinie (2014/91/EU). Bei dieser Richtlinie geht es insbesondere um die Verwahrstellen, die Managervergütung und einen einheitlichen Sanktionskatalog. Damit soll die OGAW-V-Richtlinie die ­Governance bei Fonds verbessern und helfen, die Risiken von Fonds weiter zu minimieren.

 

OGAW-Verwahrstellensystem

„Tatsächlich ist OGAW V bei unseren Kollegen im Depotbankengeschäft viel inten­siver auf dem Radar als bei uns Asset Managern“, meint Mike O’Brien, CEO bei J.P. Morgan Asset Management für die ­Region EMEA. Dass OGAW V die Anforderungen an die Verwahrstellen von Fonds deutlich anhebt, ist in erster Linie dem ­Madoff-Skandal geschuldet. Madoff managte seine Fonds nicht nur, sondern war gleichzeitig auch Verwahrstelle – und das ging bekanntlich schief. Da einige europäische Fonds in Madoff-Fonds investiert hatten, waren auch OGAW-Fonds von diesem Skandal betroffen. „Ein wesentlicher Punkt von OGAW V ist daher die Haftungsübernahme der Verwahrstelle auch für die von ihr beauftragten Unterlagerstellen“, meint Julien Zimmer, Generalbevollmächtigter der DZ Privatbank in Luxemburg, die Verwahrstelle für viele Fonds ist. Nach der neuen Regulierung kann die Verwahrstelle die Haftung nicht mehr vertraglich einschränken, falls Vermögensgegenstände beim ­Unterverwahrer verloren gehen. Entsprechend werden nur noch Unterverwahr­stellen ausgewählt, die über eine gute ­Reputation verfügen.

 

Die Fondsbranche ist damit zufrieden; so erklärt ein Sprecher des deutschen Fondsverbandes BVI: „Damit geht die OGAW-V-Richtlinie noch einen Schritt weiter als die AIFM-Richtlinie, die die Depotbanken­haftung bereits verschärft hatte. Als Treuhänder unserer Anleger begrüßen wir das. Dies ist ein Beispiel für sinnvollen Verbraucherschutz.“

 

Haftung und Due Diligence

Nicht nur die Haftung, sondern auch die Anforderungen an OGAW-Verwahrstellen selbst werden durch die neue Richtlinie ­verschärft. In Frage kommen nur noch EU-Kreditinstitute, nationale Zentralbanken oder andere juristische Personen, die autorisiert sind, einer Beaufsichtigung unterliegen sowie den Eigenmittelanforderungen gemäß CRD IV unterliegen. Sie müssen die Wertpapiere eines Fonds jeweils auf einem ­getrennten Konto verwahren und auch die Geldkonten strikt überwachen. „Auch die erweiterten Anforderungen an das Cash-Management sorgen bei den Verwahrstellen für mehr Aufwand – früher waren es überwiegend die Verwaltungsgesellschaften, die die Cashflüsse der Fonds überwacht haben“, erklärt Thomas Amend, Geschäfts­führer der luxemburgischen Label-Fonds­gesellschaft Axxion S.A.

 

Schon diese zusätzlichen Due-Diligence- und Monitoring-Aufgaben würde eine Erhöhung der Verwahrstellengebühr rechtfertigen. Hinzu kommt die erweiterte Haftung eben auch für die Unterverwahrstellen. Das erfordert mehr Eigenkapital auf Seiten der Depotbanken, was ebenfalls ein Anheben der Gebühren rechtfertigen würde. Tatsächlich kommunizierten zu Beginn der Konsultationen von OGAW V einige Depotbanken, dass die Depotbanklosten steigen könnten – insbesondere bei Emerging-Markets-Fonds, wo die Unterverwahrstellen teilweise als besonders riskant eingeschätzt werden. In einigen Ländern könne man ­womöglich gar keine Verwahrstelle finden, die den strengeren Anforderungen genügt. Zimmer gibt hier Entwarnung: „Ich kann nicht beobachten, dass es nach Umsetzung der AIFM-Richtlinie zu einer Erhöhung der Depotbankkosten gekommen ist. Schließlich ist die Wettbewerbssituation der in Frage kommenden Banken sehr stark. Daher gehe ich davon aus, dass die Situation bei der Umsetzung der OGAW-V-Richtlinie ähnlich sein wird.“ Ähnliches beobachtet Amend: „Wir verwalten über 130 Fonds, davon ein Viertel AIF, aber nur bei einem Fonds hat uns eine unserer acht Depotbanken eine Gebührenerhöhung avisiert. Ansonsten ist es nach Einführung der AIFMD bei unseren Fonds noch zu keiner Depotbankgebührenerhöhung gekommen.“

 

Dies bedeutet auf der anderen Seite, dass die Verwahrstellen ihre Prozesse optimieren müssen, wenn die erweiterte Haftung und die höheren Anforderungen an Prüfung und Monitoring vom Markt nicht durch höhere Gebühren honoriert werden.

 

Vergütungsthematik

Das zweite wichtige Element der OGAW-V-Richtlinie ist die Vergütungsthematik. Im Rahmen der Finanzkrise hat man erkannt, dass die Geschäftsleitung und die Mitarbeiter mit Kontrollfunktionen nicht ­dafür incentiviert werden sollten, übermä­ßige Risiken einzugehen. Entsprechend sollten auch die Vergütungen für Fondsmanager beschränkt werden.

 

Entgegen vorheriger Diskussionen sind Performance Fees aber weiterhin zulässig, und zu einer kompletten Deckelung für Fondsmanagerboni ist es ebenfalls nicht gekommen. Allerdings müssen 40 bis 50 Prozent der variablen Vergütungen zurückgestellt werden. Außerdem sollen mindestens 50 Prozent der variablen Vergütung aus ­Anteilen des OGAW-Fonds bestehen, für den der jeweilige Manager zuständig ist. „Darüber hinaus gibt es eine Offenle­gungspflicht im Jahresbericht des Fonds, wie die Vergütungspraktiken im Detail ­geregelt sind“, erklärt Zimmer, „auch das kennen wir bereits aus der Umsetzung der AIFMD.“

 

In Deutschland waren bereits viele dieser Vergütungserfordernisse durch das BaFin-Rundschreiben vom 30. 6. 2010 zu den Mindestanforderungen an das Risikomanagement für Investmentgesellschaften (InvMaRisk) geregelt worden. Darin heißt es unter Punkt 7.1.4.: „Die Ausgestaltung der Anreizsysteme der Gesellschaft, insbesondere der Vergütungssysteme, muss mit den in den Strategien niedergelegten Zielen im Einklang stehen (…). Die Vergütungssys­teme müssen so ausgerichtet sein, dass schädliche Anreize mit Auswirkung auf die Gesellschaft beziehungsweise die Investmentvermögen und Individualportfolios vermieden werden.“

 

Amend erklärt: „Durch die strengeren Vergütungsvorschriften von OGAW V muss bei uns das Thema Outsourcing-Controlling um diesen Bereich ergänzt werden. Als KVG müssen wir alle Outsourcing-Partner einem umfassenden Prüfungsprozess und einer laufenden Überwachung unterziehen. Das betrifft die per Rahmenvertrag ausge­lagerten Tätigkeiten, die Geschäftsführung und die übrigen handelnden Personen, die Abläufe, Entscheidungsprozesse und nun eben auch die Vergütungspolitik, wenn der Vertragspartner einen wesentlichen Einfluss auf das Risikoprofil und die Anlagepolitik ausübt.“ Als Chef einer unabhängigen KVG hat es Amend leichter als seine Kollegen von konzerngebundenen Fondsgesellschaften, wenn es um die Due Diligence für die Verwahrstellenauswahl geht. „Wir müssen eine Auswahl nach ‚Best Interest‘ gegenüber dem Fonds sicherstellen. Das heißt, wir nehmen eine Kosten-Nutzen-Analyse vor und bewerten, wie gut die Abläufe in der jeweiligen Assetklasse zu unserem ­jeweiligen Fonds passen. Bei einem Emerging-Markets-Fonds ist es beispielsweise ratsam, einen Global Player auszuwählen, da solche Banken in diesen Ländern ein ­eigenes Lagerstellennetz haben. Unterbrochene Prozesse mit Unterverwahrstellen sind immer anfällig für die Entstehung von Verzögerungen und Fehlern und erhöhen tendenziell die Kosten.“ Beim Best-Interest-Nachweis für die Depotbankauswahl haben es die konzerngebundenen Fondsgesellschaften vermutlich schwerer als er.

 

Das dritte Element von OGAW V ist ein Sanktionskatalog, der EU-weit einheitlich ist, während Regelverstöße früher von Land zu Land sehr unterschiedlich geahndet ­wurden. In einem Land wurde bei einem bestimmten Verstoß nur ein Verweis durch die Aufsicht ausgesprochen, in ­einem anderen wurde für das gleiche Vergehen vielleicht eine Strafe verhängt, und in wieder einem anderen kam es womöglich zum Entzug der Lizenz.

 

„Die im Sanktionskatalog festgelegten Geldbußen können für juristische Personen bis zu fünf Millionen Euro und für natürliche Personen bis zu einer Million Euro betragen“, erklärt Zimmer. Außerdem sieht der Sank­tionskatalog vor, die Zulassung des zuwiderhandelnden Unternehmens auszusetzen oder gar ganz zu entziehen beziehungsweise der verantwortlichen Person künftig Leitungsaufgaben zu untersagen. „Darüber hinaus gibt es eine Art Pranger“, erklärt Zimmer, „die ESMA unterhält eine zentrale Datenbank und veröffentlicht alle verhängten Sanktionen in ihrem Jahresbericht. Sanktionen werden dann auf den offiziellen Webseiten der Aufsichtsbehörden für mindestens fünf Jahre veröffentlicht. Da möchte sich wohl niemand wiederfinden.“

 

„Das ist richtig“, meint Amend, „aber ­eigentlich sind wir entspannt, weil wir unser Geschäft auch bisher sorgfältig betrieben haben. Natürlich werden auch wir versuchen, noch mehr Prozesse nicht manuell, sondern EDV-basiert zu gestalten, um möglichst viele menschliche Fehlerquellen auszuschließen.“ Zimmer erklärt, dass neben der erweiterten Haftung für Verwahrstellen das besonders Drückende an der OGAW-V-Direktive gar nicht unbedingt deren Inhalte sind: „Einige der Themen haben wir ja schon im Rahmen der AIFMD-Umsetzung aufgegriffen. Was aber Schwierigkeiten ­bereitet, ist das Lamfalussy-Prozedere. Wir befinden uns noch immer in der Diskussion über die Level-II-Maßnahmen zu OGAW V und übrigens auch zur MiFID II. Das heißt, die Details zur genauen Umsetzung der ­Direktiven erhält die Branche erst sehr spät, was zu einer gewissen Herausforderung bei der Umsetzung führt.“

 

OGAW VI in Vorbereitung

Während man noch an den technischen Einzelheiten der OGAW-V-Richtlinie arbeitet, geht die Entwicklung der OGAW-Regulierung bereits weiter. So hat die Europäische Kommission am 26. Juli 2012 ein Konsultationspapier zur OGAW-VI-Richt­linie veröffentlicht. Darin geht es unter anderem um Geldmarktfonds und das Thema Schattenbanken. Hier wird die Rolle der Geldmarktfonds beim Liquiditätsmanagement der Anleger beleuchtet und inwiefern die Beteiligung von Fonds an den Wertpapierleih- und Repomärkten eine Systemrelevanz für die Finanzmärkte im Ganzen hat.

 

Außerdem geht es bei den Beratungen zur OGAW-VI-Richtlinie auch um die Einführung eines EU-Passes für Verwahrstellen und um sogenannte „Longterm Savings“, die von der Politik stark geforderten langfristigen Investitionen, z. B. in Infrastruktur.

 

Des Weiteren macht sich der EU-Gesetzgeber Gedanken um die Effizienz beim Portfoliomanagement, insbesondere was Wertpapierleih- und Repogeschäfte sowie das Management von Sicherheiten betrifft. Auch der Gebrauch von Derivaten und dessen mögliche Begrenzung werden diskutiert sowie umfassendere Regeln für das ­Liquiditätsmanagement. Das ist ein wichtiger Punkt, hat man doch während der ­Finanzkrise gesehen, dass mehrere Fonds die Rücknahme ihrer Anteile aussetzen mussten. Solche Maßnahmen kommen bei Investoren nicht gut an und schaden dem Image der OGAWs weltweit.

 

Wertvolle „Marke“

Die EU-Kommission wird beim Abfassen der OGAW-VI-Richtlinie um einen guten Kompromiss zwischen notwendiger Regulierung und Flexibilität bemüht sein, denn der OGAW-Brand ist mittlerweile wertvoll und muss auch internationale Standards erfüllen. Anleger aus der ganzen Welt haben insgesamt 8,2 Billionen Euro in OGAW-Fonds investiert – überwiegend in Produkte, die in Luxemburg und Irland domiziliert sind (siehe Tabelle „Der OGAW-Markt“). Der OGAW-Brand muss also durch gute Regulierung begleitet werden, um das Vertrauen der Investoren weltweit zu behalten.

OGAW-V-Umsetzungsgesetz: Darlehensvergabe bald durch deutsche Fonds möglich

Seit den 80er-Jahren arbeitet die EU an der Harmonisierung des europäischen Investmentmarktes. Investmentvehikel werden dabei durch OGAW-Richtlinien harmonisiert. Jeder Investmentfonds, der in einem EU-Mitgliedsstaat zugelassen und OGAW-konform ist, kann seit Oktober 1989 in jedem anderen EU-Mitgliedsland vertrieben werden – dies ist die Idee des europäischen Binnenmarktes. Die Themenbereiche Vertrieb und Besteuerung dürfen aber vom jeweiligen Vertriebsland geregelt werden und sind derzeit nicht harmonisiert. Quelle: Institutional Money 2015

Durch eine flexible Umsetzung der jeweiligen OGAW-Richtlinien, eine praxisfreundliche Aufsichts und Zulassungspraxis und mittlerweile auch durch die Ansiedlung von auf die Fondsindustrie spezialisierten Dienstleistern konnten Luxemburg und Irland ein überproportional großes Stück vom OGAWFondsvolumen an sich ziehen. Mitte 2015 waren in Luxemburg mehr als ein Drittel des gesamten OGAW-Volumens domiziliert, in Irland waren es 17,3 Prozent. Quelle: EFAMA | Daten per 30.6.2015

Kategorie: Steuer & Recht

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