Das Fachmagazin für institutionelle Investoren

Geben Sie Ihren Benutzernamen und Ihr Passwort ein, um sich an der Website anzumelden:
1/2017 | Produkte & Strategien
twitterlinkedInXING

Versprochen – und gehalten

Investec European Equity. Drei bis fünf Prozent Outperformance pro Jahr über dreijährige ­rollierende Zeiträume vor Kosten zu erreichen, war das Ziel. Und das wurde nach 2009 im ­Wesentlichen auch realisiert.

1493729760_teaserbild8.jpg

Gemessen an der Bruttoperformance vor Kosten konnte Ken Hsia den MSCI Europe Net Return Index mit dem von ihm verwalteten Investec European Equity Fund um etwas mehr als fünf Prozent outperformen.

 

Die 1991 gegründete Investec Asset Management als Teil der südafrikanisch-britischen Investec-Bank-Gruppe ist ein mittelgroßer Player mit 114 Milliarden US-Dollar Assets under Management und seit mehreren Jahren mit einer Repräsentanz in Frankfurt vertreten. Expertise besitzt man schon seit Langem auch bei europäischen Aktien, die am Beispiel des Investec European Equity Fund sichtbar wird. Zieht man die am 29. 10. 2009 aufgelegte thesaurierende Euro-Retailtranche (ISIN: LU0440694585) für längerfristige Vergleiche heran, so hat diese kumuliert bis Ende Februar 2017 ihre Benchmark um 51,7 Prozent geschlagen, was einem annualisierten Performancevorsprung von 368 Basispunkten entspricht (siehe Grafik „Abgeliefert“), und das bei Managementkosten von 150 Basispunkten, die damit um 75 Basispunkte über jenen der institutionellen Tranchen liegen. Betrachtet man die Bruttoperformance vor Kosten, konnte das Fondsmanagement tatsächlich den Markt, gemessen am MSCI Europe Net Return Index (Bloomberg ID: NDDUE15 Index), um etwas mehr als fünf ­Prozent outperformen.

Dabei ist der Investmentansatz von Fondsmanager Ken Hsia, der am 1. April 2012 den Fonds übernahm, ein benchmark- und stilagnos­tischer, der sich durch einen hohen „Active Share“ von mehr als 85 Prozent auszeichnet. Eine solche Leis­tung wäre mit einem benchmarknäheren Investmentansatz nicht zu erreichen. Hier erhält man Leistung in Form aktiver Positionierungen, die auch Mehrertrag liefern. Hsia hat 2012 das Investmentuniversum im Übrigen von rund 500 auf zirka 1.000 ­Titel ausgeweitet. Zudem wurde Großbritannien mit 30. 11. 2012 in das Investmentuniversum aufgenommen, und die Marktkapitalisierungsgrenze investierbarer Titel wurde auf 500 Millionen Euro gesenkt. Zum gleichen Zeitpunkt wurde die Benchmark vom MSCI Europe ex UK Net Return auf den MSCI Europe NR umgestellt. „Skin in the Game“ gibt es auch. Investec Asset Management ermuntert seine Fondsmanager, sich an ihren Fonds zu beteiligen, damit Interessengleichheit mit den Investoren entsteht. Ken Hsia hat jedenfalls eigenes Geld in den Investec European Equity Fund investiert.


Disziplinierter Vier-Faktor-Ansatz
Mithilfe eines quantitativen Screenings wird die Fülle an Investmentmöglichkeiten vorab geprüft und jede Aktie mit einem Score versehen, dessen Skala von null bis zu 16 Punkten als Maximum reicht. Dieser Wert setzt sich dabei aus den Teilscores der vier Faktoren „Strategy“, „Value“, „Earnings“ und „Technicals“ zusammen. Jeder dieser vier Faktoren könne für sich allein den Aktienkurs bewegen, aber die Kombination dieser Faktoren sorge für langfristige Outperformance, ist man bei Investec überzeugt. Zu den traditionellen Faktoren zählt es zu beurteilen, ob die Gesellschaft in der Vergangenheit für ihre Aktionäre Mehrwert geschaffen hat. Mit Punkten belohnt wird die hohe Qualität eines Unternehmens. ­Dazu gehören ein hoher Cashflow Return on Investment (CFROI), der sich mit niedrigen Kapitalkosten vergleicht, aber auch die Rückgabe von Cash an die Aktionäre, eine kluge Expansions­politik und ein starkes Management, das Margen verbessert und Cash­flows steuert. Neben der hohen Unternehmensqualität zielt die Analyse auf eine attraktive Bewertung ab.

Hier stellen Hsia und das Team von globalen Branchenspezialisten bei Investec auf CFROI basierende Bewertung, gewichtete Kurs-Gewinn-Verhältnisse und sektorbezogene ­(relative) Bewertungskennzahlen ab. Zu den verhaltensökonomischen Fak­toren zählt eine verbesserte operative Performance eines Unternehmens, wenn die Gewinnschätzungen nach oben korrigiert werden. Positive Änderungen für die nächsten zwei Geschäftsjahre relativ zum Gesamtmarkt sind ein Pluspunkt, ebenso wenn Analysten ihre Schätzungen aufwärts revidieren. Gesellschaften, deren Aktienkurs bei relativen Vergleichen einem Trend nach oben folgt, werden die Aufmerksamkeit der Investoren ­erregen. Hier ist man bei Investec im Rahmen des technischen Faktors ­dabei, ebenso wird wohlwollend registriert, wenn der Aktienkurs über dem ansteigenden gleitenden 50- und 200-Tages-Durchschnitt zu liegen kommt.


„Best Ideas“
Das Screening-Ergebnis wird jeden Montag neu ausgewertet und als Grundlage genommen, um die aussichtsreichsten mit einem Score von zumindest 12 Punkten oder mehr ausgestatteten Titel einer gründlichen fundamentalen Analyse zu unterziehen. Nach dieser ersten Phase der Ideengenerierung kommt die qualitative Bewertung der Sektoranalysten ins Spiel. Schließlich wird ein „High Conviction“-Portfolio, bestehend aus maximal 70 Titeln, konstruiert, implementiert und laufend unter Risikomanagement- und Ertragsaspekten überwacht. Wie agnos­tisch Hsia dabei vorgeht, zeigen neben dem hohen Active Share eine Barra-Stil- und Market-Cap-Analyse. Stilbezogen zeigt sich einmal Exposure zu einigen Value-Faktoren (nicht aber zur Dividendenrendite), aber auch zum Wachstum des Gewinns je Aktie, also ­einem typischen Growth-Merkmal. Eine gewisse Mid-Cap-Tendenz wird ebenfalls sichtbar, diese schwankt aber deutlich. Während 2012/13 der Höhepunkt der Mid- Cap-Titel im Portfolio mit einem Anteil von zirka 50 Prozent erreicht war, ging dieser dann Richtung 20 Prozent zurück. Small Caps sind „part of the game“ und Ende 2016 mit zirka 15 Prozent im Portfolio vertreten. Dies zeigt die Grafik „Agnos­tisches Verhalten“.


Europa im Kommen
Auch wenn Europa wirtschaftlich im Wachstum seit mehreren Jahren den USA hinterherhinkt, so gibt es doch ­einige Tendenzen, die auf ein Wiedererstarken der europäischen Volkswirtschaften und einen Anstieg der Unternehmensgewinne hindeuten. Bezogen auf die Eigenkapitalrenditen haben europäische Unternehmen einiges aufzuholen. Durch eine Verringerung der Kostenbasis und effizienzsteigernde Maßnahmen ist man hier gut aufgestellt, um überproportional von Erholungen zu profitieren. So sinkt die Unternehmensverschuldung, während sich die Cashflows verbessern. Das schafft Luft für Dividendenerhöhungen, organisches Wachstum, verstärkte Investitionen in Forschung und Entwicklung und eine erhöhte M&A-Tätigkeit. Dazu kommt, dass in Europa ansässige Unternehmen vielfach in Nischen Weltmarktführer sind. „Entscheidend für den Erfolg ist es, die qualitativ hochwertigs­ten und gleichzeitig attraktiv bewerteten Unternehmen aufzuspüren, um ein stabiles Portfolio zu entwickeln, das auch in konjunkturell schlechten Zeiten standhält“, fasst Hsia zusammen. Seit Dezember 2012 ist ja Großbritannien investierbar, und hier scheint Ken Hsia überdurchschnittlich oft fündig geworden zu sein. Fast ein Viertel des Fondsvermögens bestand zur Jahreswende aus britischen Unternehmen, die das größte Länderexposure darstellten. Per Ende Januar allerdings wurde der Anteil britischer Aktien deutlich auf nunmehr an die 15 Prozent zurückgefahren. Die Aussichten auf ­einen „Hard Brexit“ scheinen Hsia nun doch ein wenig Abstand nehmen zu lassen. Britische Aktien entwickelten sich auch seit Jahresanfang schwächer als jene an den meisten anderen europäischen Märkten. Frankreich ist mit 19 Prozent Anteil jetzt die neue Nummer eins in der regionalen Aufteilung.


In der sektoralen Streuung zeigt sich ein ausgewogenes Bild: Die Gewichtung der Branchen Basiskonsum, IT, Financials, Energie, Rohstoffe und diskretionärer Konsum ist annähernd gleich groß und ­rangierte zum Jahreswechsel zwischen 14 und elf Prozent. IT, Energie und Rohstoffe sowie Telekommunikation sind deutlich übergewichtet, während das Exposure zu Finan­cials, Industrietiteln und vor allem Healthcare/Pharma deutlich unter jenem der Benchmark liegt. Allerdings sind diese ­Ergebnisse nur das Resultat des High-Conviction-Bottom-up-Managementansatzes und damit keine bewusste Entscheidung für oder gegen eine bestimmte Branche.


Röntgt man das Portfolio weiter, so zeigen die Fondsbestände eine im Schnitt halb so hohe Marktkapitalisierung als der Index, eine um 20 Prozent geringere Dividendenrendite und ein etwas niedriger als erwartet  ausfallendes Kurs-Gewinn-Verhältnis für die beiden Folgejahre. Es fällt auf, dass das Wachstum der Umsätze der letzten drei Jahre der Portfoliogesellschaften sowie deren Gewinnwachstum je Aktie deutlich höher als jenes der Benchmark sind, dagegen sind Eigenkapitalrendite und operative Marge, aber auch der Verschuldungsgrad geringer (siehe Tabelle „Portfolio-Charakteristika“). Das Beta entspricht ziemlich genau jenem des Marktes, der Ex-ante-Tracking-Error liegt bei etwas unter fünf Prozent.


Kräftige Zuflüsse
In den zwölf Monaten zum 7. 3. 2017 lag der Fonds in der institutionellen US-Eurotranche (siehe Tabelle „Der Fonds in Zahlen“) nach Kosten nur 128 Basispunkte vor dem MSCI NR US-Dollar Index. Trotzdem ist vor der Gesamtleistung der Hut zu ziehen, da sich das Fonds­volumen seit Anfang 2014, als es bei zirka 200 Millionen US-Dollar stand, mittlerweile auf 1,608 Milliarden US-Dollar verachtfacht hat. Allein in den gut zwei Monaten seit Jahresbeginn kamen 100 Millionen an neuen Assets hinzu. Kapazitätsprobleme sind keine absehbar. Im Zuge einer Managerdiversifikation kann es durchaus sinnvoll sein, Investec aus London heraus europäische Aktien aktiv managen zu lassen. Der Langfristerfolg scheint für einen solchen Ansatz zu sprechen.   


Anhang:

twitterlinkedInXING
 Schliessen