Dr. Jens Ehrhardt bleibt weiterhin pessimistisch

Dr. Jens Ehrhardt, Vorstandsvorsitzender der gleichnamigen Investmentboutique gab beim diesjährigen FONDS-PROFESSIONELL Kongress in Mannheim einen Marktausblick für das Jahr 2010. INSTITUTIONAL-MONEY war vor Ort und berichtet über die Highlights. Ehrhardt strukturierte seinen Vortrag gemäß der hauseigenen FMM-Methodik: Fundamentale, Monetäre sowie Marttechnische Einflussfaktoren.

Fundamentale Einflussfaktoren auf die Weltaktienmärkte

Ehrhardt glaubt, dass sich der Aktienmarkt in einer Bärenmarktrallye befindet und dass vor allem die heiß gelaufenen Emerging-Markets korrigieren könnten. Letztgenannte bleiben jedoch für Langfristinvestoren empfehlenswert. Auch Gold könnte kurzfristig korrigieren - Hedge Fonds halten überproportional viele Longpositionen - für Ehrhardt ein Kontraindikator.

Westen im Schuldenstrudel

Aus fundamentaler Sicht sorgt die hohe Überschuldung der USA sowie Großbritanniens für wenig Hausse-Potential. Die USA schleppt per 30.9.2009 einen Schuldenberg (gemessen am BIP) in Höhe von 369 Prozent mit sich (Ehrhard schätzt die tatsächlichen Schulden sogar auf rund 600 Prozent des BIPs). Die Staatsverschuldung Großbritanniens wird auf rund 90 Prozent gemessen an BIP geschätzt. Aber auch China häuft Schulden an - Ehrhardt schätzt diese für das Jahr 2009 auf circa 130 Prozent. Auch wenn beide angelsächsische Länder in der Vergangenheit hohe Schuldenstände hatten und diese erfolgreich reduzieren konnten - dieses Mal könnte es schwieriger werden, da die Verschuldung nicht nur bei der heimischen Bevölkerung, sondern auch bei ausländischen Gläubigern (wie China) stattfand. Angesichts steigender Schuldenniveaus könnten die nationalen Parlamente weitere kreditfinanzierte Konjunkturprogramme verweigern und damit eine Wirtschaftserholung abwürgen. Die Konsequenz wären fallende Aktienkurse...

Zur Finanzierung der öffentlichen Haushaltsdefizite werden daher Staatsanleihen begeben, die mangels ausreichender Nachfrage seitens der Investoren zum Teil von den eigenen Notenbanken aufgekauft werden müssen - Stichwort: „Quantitative Easing". Früher hätte man diesen Vorgang als das Anwerfen der Gelddruckmaschine bezeichnet.... Daraus könnten höhere Inflationsraten resultieren.

Arbeitsmarkt lässt aus

Fundamentale Probleme kommen auch vom US-Arbeitsmarkt - die Arbeitslosigkeit bleibt hoch. Während offizielle Stellen diese auf rund 10 Prozent schätzen, wird diese von www.shadowstats.com auf bis zu 22 Prozent geschätzt. Der daraus resultierende Konsumausfall wirkt sich vor allem die Ertragssituation kleiner und mittlerer Unternehmen aus, welche wiederum den Großteil der Arbeitskräfte (50 Prozent) beschäftigen. Eine schwierige Ertragssituation dieser Unternehmen signalisiert einen weiteren möglichen Anstieg der US-Arbeitslosenquote, welcher wiederum belastend für den US-Konsum (US-Konsum = ca. 70 Prozent des BIP) wäre - ein Teufelskreis. Die in der Presse bejubelten Gewinnsteigerungen kommen hauptsächlich von einigen Konzernen. Diese schaffen aber nicht ausreichend Jobs, um die Arbeitslosigkeit sinken zu lassen. Auch von einer oft prognostizierten v-förmigen Wirtschaftserholung ist bei den US-Immobilienpreisen bisher nichts zu sehen - diese bilden lediglich einen Boden aus.

Knappe Kredite

Vor allem kleine und mittlere US-Unternehmen leiden unter einer Kreditverknappung - so befindet sich der prozentuale Anteil jener Unternehmen, welche keine Kredite erhalten, mit 15 Prozent auf einem 20-Jahres-Hoch. Aber auch die Kreditgewährung in Europa ist unter einen langjährigen Durchschnitt gefallen und verheißt wenig Gutes für die zukünftige realwirtschaftliche Entwicklung. Die Ökonomien vieler westlicher Staaten sind also auf Jahre problembeladen - ausreichendes, zukünftiges Wachstum kommt lediglich aus den Emerging Markets, vor allem aus China.

Monetäre und Markttechnische Indikatoren

Divergentes Geldmengenwachstum

Unterschiedliche Signale kommen von den Geldmarktindikatoren. Während in Deutschland die Geldmenge M1 im Jahresvergleich mit knapp 25 Prozent ansteigt, schrumpft M3 im einstelligen Prozentbereich. International werden hingegen die Geldschleusen geöffnet: Sowohl in den USA als auch in China wächst M2 weiterhin. Trotzdem ist Ehrhardt nicht gerade optimistisch: „Der Boden ist verdammt morsch!" Er rechnet daher entweder mit fallenden bzw. eher mit stagnierenden Aktienkursen. Sorge bereitet Ehrhardt die steile Zinskurve. Viele Geldhäuser nutzen diese und verdienen zurzeit an Engagements in Rentenpapieren. Falls die Zinskurve abflachen sollte und diese Adressen ihre bestehenden Rentenpositionen geben würden, könnte daraus ein Crash am Rentenmarkt entstehen.

Die Fondsmanager sind bereits investiert

Sorgen bereitet Ehrhardt auch die niedrige Barmittelquote bei Aktienfonds. Diese beträgt unter vier Prozent - so wenig wie Anfang der Krise in 2007. Andererseits: Auch im Jahr 2003 bzw. 2004 waren diese sehr niedrig und die Aktienkurse stiegen trotzdem (siehe Slide 22 in der angefügten Präsentation). Frische Gelder im nennenswerten Ausmaß fließen jedoch nicht in MSCI World-Aktien-, sondern in Schwellenländeraktienfonds - über 80,5 Milliarden US-Dollar an Nettoinvestionen in 2009. Zum Vergleich: Im Krisenjahr 2008 wurden 49,5 Milliarden US-Dollar abgezogen. Ehrhardt warnt: „Wehe, wenn hier alle wieder verkaufen." An synchrone Verkäufe glaubt er jedoch nicht - diese Märkte seien mittel- bis langfristig einfach zu aussichtsreich.

Bis auf weiteres könnten die Märkte weiter nach oben laufen, denn die Markttechnik signalisiert noch keinen Ausstieg. Die Stimmung der Investoren ist noch nicht ausgeprägt bullisch (Indikatoren im neutralen Bereich). Auch die A/D-Linie (Advance/Decline, Messung der Marktbreite) in den USA gibt weiterhin grünes Licht.

Neutrale Bewertung

Auf der Bewertungsseite ergeben sich weder Kauf- noch ein Verkaufssignale. Während das Shiller-KGV in Europa bei circa 14 liegt (UK: 15), befindet sich dieses in den USA bei gut 20. Vor allem Zykliker (zB: Autowerte) haben eine starke Konjunkturerholung antizipiert und sind im Vergleich zu defensiven Aktien überteuert. Ehrhardt empfiehlt daher für dieses Jahr stärker auf defensive Werte zu setzen (Pharma und Telekoms): „2010 könnten Dividendenwerte gefragt sein."

Hinsichtlich Einzeltitel empfiehlt der Börsenprofi den vorsichtigen Einstieg bei Agraraktien sowie in chinesische Small- und Midcaps, da diese wegen ihrer Marktenge nicht am Radar ausländischer institutioneller Investoren aufscheinen und teilweise extrem unterbewertet sind. Rohstoffpreise sind für Ehrhardt aktuell zu „aufgebläht", Commodities bleiben aber langfristig interessant, da in den Ausbau neuer Minen bzw. die Ausweitung bestehender Kapazitäten zu wenig investiert wurde.

Ehrhardt empfiehlt weiterhin Engagements in Gold, da dieses im Verhältnis zu Finanzanlagen in den Portfolios mit einem Anteil von unter einem Prozent am Anlagevolumen weiterhin historisch unterrepräsentiert ist. Ein Meinungsschwenk großer Adressen sollte den Kurs des gelben Metalls stark steigen lassen. Erhardt warnt jedoch zur Vorsicht: „Kurzfristig ist Gold überreizt." Persönlich empfiehlt er den physischen Golderwerb sowie eine Haltedauer von mehr als fünf Jahren, da immer weniger Gold zu immer höheren Kosten produziert wird. Am Ende seines Vortrages wurde Ehrhard dann konkret und empfahl etwa Einzeltitel aus der Baubranche wie Hochtief sowie Bilfinger & Berger. (aa)